期货实战88问（600422）

现代意义期货诞生的标志

19

世纪30-40年代，美国大规模进行中西部开发，芝加哥因为临近中西部平原和密歇根湖，是连接东西部的重要枢纽，所以从一个小村落发展成重要的粮食集散地。中西部的粮食先汇集在此，再从这里运往东部。由于粮食生产有季节性，所以每到粮食收获大量上市时，便大大超过芝加哥当地市场的需求。但由于当时仓库不足和恶劣的交通运输，使得粮食不能及时运到东部，粮食购销商也因为仓库不足无法大量购买再择机出售。所以粮食价格一跌再跌。但是，到了来年春季，粮食短缺，价格飞涨，消费者深受其害，加工企业也因缺乏原料而困难重重。于是，在供求矛盾的反复刺激下，粮食商率先行动起来，他们在交通要道旁设立仓库，收获季节从农场主手中收购粮食，来年再发往外地，这样就缓解了粮食供求的季节性矛盾。但是粮食商也承担了很大的风险，如果收购价高于出售价，就会亏本。因此他们在购入粮食后就立即与芝加哥的粮食商签订第二年春季的供货合同，事先确定销售价格，进而确保利润。粮食商在长期的经营活动中摸索出了一套远期交易方式，直到1848年，82位芝加哥的商人发起组建了芝加哥期货交易所(CBOT)，现代意义上的期货交易产生。

第一节 芝加哥期货交易所的诞生

1851

年，芝加哥期货交易所引入了远期合同。1865年，CBOT推出了标准化合约并实行了保证金制度，这是具有历史意义的制度创新，促成了真正意义上期货交易的诞生。1882年，CBOT开始允许以对冲方式免除履约责任。1925年，芝加哥期货交易所结算公司(BOTCC)成立，同时规定芝加哥期货交易所的所有交易都要进入结算公司结算。至此，真正现代意义上的期货交易开始形成。

第二节 芝加哥商业交易所的诞生

芝加哥地理位置优越，四通八达的水路航运和陆路运输使得芝加哥成为全美国最重要的交通枢纽。到了19世纪60年代，芝加哥已成为美国集中化的大宗肉类、谷物和其他农产品的交易中心。1874年5月，一些供货商在芝加哥建立了农产品交易场所，为黄油、鸡蛋和其他农产品提供一个有组织的交易场所。1899年，成立了芝加哥黄油和鸡蛋委员会。1919年9月，芝加哥黄油和鸡蛋交易所正式更名为芝加哥商业交易所(CME)。同年，统一的结算机构——芝加哥商业交易所结算公司宣布成立。1969年，芝加哥商业交易所已经发展成为世界上*的肉类和畜类期货交易中心，品种囊括鸡蛋、黄油、奶酪、洋葱、土豆、火鸡、苹果、鸡蛋、铁、活牛、活猪等等期货合约。

第三节 伦敦金属交易所的诞生

十九世纪中期，英国已经成为世界上*的金属锡和金属铜的生产国。但随着工业需求的不断增长，英国生产的锡和铜已经不能满足本国工业生产的需要，所以英国开始从国外运输铜矿石和锡矿石回国进行精炼。在当时的条件下，矿石的价格因为运输路途遥远，经常会出现各种各样的问题，使得价格大起大落，价格风险很大。面对这样的情况，当时的英国商人和消费者采取了预约价格的方式，在货物没有到之前就签订“未来到货”合同，提前锁定利润。1876年12月，300名金属商人发起成立了伦敦金属有限公司。到1887年7月，伦敦金属交易所组建。

第四章 期货品种的发展

期货品种的发展历史，大致经历了由商品期货到金融期货、交易品种不断增加、交易规模不断扩大的过程。

从早期的农产品期货开始后的一百多年来，期货交易的对象不断扩大，种类日益繁多，花样不断翻新。有传统的农产品的期货，如谷物、棉花、小麦、油菜籽、燕麦、黄豆、玉米、糖、咖啡、可可、猪、猪肚、活牛、木材等期货；有金属期货，如黄金、白银、铂、铜、铝等期货；有方兴未艾的能源期货，如原油、汽油等。二十世纪七十年代后迅速崛起了金融期货，如外汇、利率、股票指数等期货。

金融期货自从本世纪70年代初问世以来，发展十分迅速，交易量爆发式上升。金融期货主要包括利率期货、外汇期货和股票指数期货。在美国期货市场上，目前主要的外汇期货包括日元期货、加元期货、欧元期货等。利率期货包括美国政府长期、中期和短期国债期货等。股票指数期货有标准普尔500股价指数期货、道琼斯指数期货、纽约证券交易所综合股价指数期货等。

近些年来期货交易从发达国家到发展中国家迅速发展，几近成为当今经济全球化发展趋势中的标志性特征之一，尤其是金融期货交易量的增长十分惊人。在当今全球期货交易量中金融期货的交易量已经远远超过商品期货的交易量，占全部总成交量的80%以上。在欧洲，随着欧元区经济一体化过程的深入，金融期货交易量呈现出突飞猛进的发展。

第一节 商品期货

商品期货是指标的物为实物商品的期货合约。商品期货历史悠久,种类繁多，主要包括农产品期货、金属期货和能源期货等。

1848

年芝加哥期货交易所(CBOT)的诞生以及1865年标准化合约推出后，随着现货生产和流通的扩大，不断有新的期货品种出现。除小麦、玉米、大豆等谷物期货外，从19世纪后期到20世纪初，随着新的交易所在芝加哥、纽约、堪萨斯等地出现，棉花、咖啡、可可等经济作物，黄油、鸡蛋以及后来的生猪、活牛、猪腩等畜禽产品，木材、天然橡胶等林产品期货也陆续上市。

最早的金属期货交易诞生于英国。1876年成立的伦敦金属交易所(LME)，开金属期货交易之先河。当时的名称是伦敦金属交易公司，主要从事铜和锡的期货交易。1899年，伦敦金属交易所将每天上下午进行两轮交易的做法引入到铜、锡交易中。1920年，铅、锌两种金属也在伦敦金属交易所正式上市交易。工业革命之前的英国原本是一个铜出口国，但工业革命却成为其转折点。由于从国外大量进口铜作为生产资料，所以需要通过期货交易转移铜价波动带来的风险。

伦敦金属交易所自创建以来，一直生意兴隆，至今伦敦金属交易所的期货价格依然是国际有色金属市场的晴雨表。目前主要交易品种有铜、锡、铅、锌、铝、镍、白银等。

美国金属期货的出现晚于英国，19世纪后期到20世纪初以来，美国经济从以农业为主转向建立现代工业生产体系,期货合约的种类逐渐从传统的农产品扩大到金属、贵金属、制成品、加工品等。纽约商品交易所(COMEX)成立于1933年，由经营皮革、生丝、橡胶和金属的交易所合并而成，交易品种有黄金、白银、铜、铝等，其中1974年推出的黄金期货合约，在70-80年代的国际期货市场上具有较大影响。

20

世纪70年代初发生的石油危机，给世界石油市场带来巨大冲击，石油等能源产品价格剧烈波动，直接导致了石油等能源期货的产生。目前，纽约商业交易所(NYMEX)和伦敦国际石油交易所(IPE)是世界上*影响力的能源产品交易所，上市的品种由原油、汽油、取暖油、天然气、丙烷等。

第二节 金融期货

随着第二次世界大战后布雷顿森林体系的解体，20世纪70年代初国际经济形势发生急剧变化，固定汇率制被浮动汇率制所取代，利率管制等金融管制政策逐渐取消，汇率、利率频繁剧烈波动，促使人们重新审视期货市场。

1972

年5月，芝加哥商业交易所（CME）设立了国际货币市场分部(IMM)，*推出包括英镑、加拿大元、西德马克、法国法郎、日元和瑞士法郎等在内的外汇期货合约。1975年10月，芝加哥期货交易所上市国民抵押协会债券期货合约，从而成为世界上第一个推出利率期货合约的交易所。1977年8月，美国长期国债期货合约在芝加哥期货交易所上市，是迄今为止国际期货市场上交易量较大的金融期货合约之一。1982年2月，美国堪萨斯期货交易所开发了价值线综合指数期货合约，使股票价格指数也成为期货交易的对象。

至此，金融期货三大类别的外汇期货、利率期货和股票价格指数期货均上市交易，并形成了一定规模。进入20世纪90年代后，在欧洲和亚洲的期货市场，金融期货交易占了市场的大部分份额。在国际期货市场上，金融期货也成为交易的主要产品。

金融期货的出现，使期货市场发生了翻天覆地的变化，彻底改变了期货市场的发展格局。世界上的大部分期货交易所都是在20世纪最后20年诞生的。目前，在国际期货市场上，金融期货已经占据了主导地位，并且对整个世界经济产生了深远的影响。

第三节 期货期权

20

世纪70年代推出金融期货后不久，国际期货市场有发生了新的变化。1982年10月1日，美国长期国债期货期权合约在芝加哥期货交易所上市，为其他商品期货和金融期货交易开辟了一方新天地，引发了期货交易的又一场革命，这是20世纪80年代最重要的金融创新之一。

期权交易与期货交易都具有规避风险、提供套期保值的功能。但期货交易主要是为现货提供保值的渠道，而期权交易不仅对现货商具有规避风险的作用，而且对期货商的期货交易也具有一定程度的规避风险的作用，相当于给高风险的期货交易买了一份保险。因此，期权交易独具的或与期货交易结合运用的种种灵活交易策略吸引了大批投资者。

目前，国际期货市场上的大部分期货交易品种都引进了期权交易方式。应当指出的是，在国际期货市场发展过程中，各个品种、各个市场间是相互促进共同发展的。可以说，目前国际期货市场的基本态势是商品期货保持稳定，金融期货后来居上，期货期权方兴未艾。期权交易最初源于股票交易，后来移植到期货交易中，发展更为迅猛。

第五章 我国改革开放后期货的发展过程

期货是企业和个人套保和投机的市场

而我国的期货发展则不同于任何一个国家，我们知道，期货市场是市场经济发展的必然产物。我们国家的市场经济从十一届三中全会，经济体制改革后方才开始全国展开。

1992

年邓小平南巡，十四大正式提出建立社会主义市场经济体系。据此，我国期货市场的起步探索阶段可以追溯到20世纪80年代。1988年，国务院发展研究中心、国家体改委、商业部等部门根据中央领导的指示，组织力量开始进行期货市场研究，并组织人员进行了考察，积累了大量有关期货市场的理论知识，为期货市场作了前期的理论准备和充足的可行性研究。

1990

年10月，郑州粮食批发市场经国务院批准正式成立，标志着中国商品期货市场的诞生。1992年9月，我国第一家期货经纪公司——广东万通期货经纪公司成立。到1993年，由于认识上的偏差和利益的驱动，在缺乏统一管理的情况下，全国各地各部门纷纷创办期货交易所。至1993年下半年，全国各类期货交易所多达50多家，期货经纪机构近千家。近千家的期货机构也为期货市场的后续发展埋下隐患。过度投机、操纵市场、交易欺诈等行为扰乱了市场秩序，恶性事件频发，多次酿成系统风险。针对这种情况，从1993年开始，相关部门开始了对期货市场的全面治理整顿。1993年至1999年属于期货市场的治理整顿阶段。多项措施实行，比如1995年底，330家期货经纪公司重新审核获发《期货经纪业务许可证》，混乱无序的市场局面得以显著改善。1999年，期货经纪公司的准入门槛提高，*注册资本金要求不得低于3,000万元人民币。

进入21世纪，我国进入期货市场的平稳发展阶段。这一阶段，期货市场的规范化程度逐步提升，创新能力不断增强，新的期货品种陆续推出，期货交易量实现恢复性增长后连创新高，期货市场服务产业和国民经济的经验也逐步积累。

2006

年，中国期货保证金监控中心成立，并于2015年4月更名为中国期货市场监控中心。2006年9月，中金所在上海挂牌成立，并于2010年4月推出了沪深300指数期货。更多金融产品在期货市场的推出，更多投资渠道的开辟，对深化金融体制改革具有重要意义。同时，我国期货市场的国际影响力显著增强，逐渐成长为全球*的商品期货交易市场和第一大农产品期货交易市场。

最后来说一说金融衍生品市场的发展前景。衍生品在金融市场中处于桥梁与纽带位置，它使金融市场走向融合。利率市场化、股票改革、外汇改革、国际金融一体化的推进也意味着我国金融衍生品市场存在广阔的前景。

第六章 期货的交易规则

第一节 合约标准化

期货市场交易的对象是期货合约，期货合约对标的物的数量、质量等级和交割等级及替代品升贴水标准、交割地点、交割时间等，条款都是标准化的，交易双方不需对交易的具体条款进行协商，便利了期货合约的连续买卖，具有很强的市场流动性，极大地简化了交易过程，降低了交易成本。

第二节 保证金制度

期货交易实行保证金制度，也即交易者在期货交易时需缴纳少量的保证金，一般为所买卖期货合约价值的一定比例（通常为5%-10%），就可以完成数倍乃至数十倍的合约交易。由于期货交易能够以少量资金进行较大价值额的投资，具有杠杆效应，使期货交易具有高收益高风险的特点。 第三节 双向交易和对冲机制

双向交易，也就是期货交易者既可以买入期货合约作为期货交易的开端(称为买入建仓)，也可以卖出期货合约作为交易的开端(称为卖出建仓)，也就是通常所说的“买空卖空”。与双向交易的特点相联系的还有对冲机制。在期货交易中大多数交易者并不是通过合约到期时进行实物交割来履行合约，而是通过与建仓时的交易方向相反的交易来解除履约责任。具体说就是买入建仓之后可以通过卖出相同合约的方式解除履约责任，卖出建仓后可以通过买人相同合约的方式解除履约责任。期货交易的双向交易和对冲机制的特点吸引了大量期货投机者参与交易，因为在期货市场上，投机者有双重的获利机会：期货价格上涨时，可以通过低买高卖来获利；价格下降时，可以通过高卖低买来获利，并且投机者可以通过对冲机制免除进行实物交割的麻烦。投机者的参与大大增加了期货市场的流动性。

第四节 当日无负债结算制度

期货交易所实行当日无负债结算制度，又称“逐日盯市”，是指每日交易结束后，交易所按当日结算价格对交易者当天的盈亏状况进行结算，如果交易者严重亏损，保证金账户资金不足时，要求交易者必须在下一日开市前追加保证金，以做到“每日无负债”。客户如果不能按时追加保证金的，期货公司会将客户部分或全部持仓强行平仓，直至保证金余额能够维持剩余头寸。 第五节 涨跌停涨跌停板制度

是指期货合约在一个交易日中的交易价格不得高于或低于规定的涨跌幅度，超过这个幅度的报价将被视为无效，不能成交。期货市场*涨跌停板幅度一般是以合约上一交易日的结算价为基准确定的，一般为结算价的5-10%幅度内。 第六节 强行平仓制度

强行平仓制度是指当会员或客户的交易保证金不足并未在规定时间内补足，或者当会员或客户的持仓数量超出规定的限额时，交易所或期货经纪公司为了防止风险进一步扩大，实行强制平仓的制度。

第七章 我国目前交易所状况

目前我国有5家合法的期货交易所，分别是上海期货交易所、上海国家能源交易

中心、中国金融期货交易所、郑州商品交易所、

大连商品交易所。

第一节 上海期货交易所

上海期货交易所成立于1990年11月26日，主要推出商品期货，其中有色金属、黑色金属、贵金属为主，分别为：黄金、白银、螺纹钢、热卷、线材、纸浆、铜、铝、不锈钢、锌、锡、铅、镍、燃油、沥青、橡胶。热门品种：黄金、白银、螺纹钢、热卷、铜、橡胶等。目前还推出了商品期权产品。交易时间根据产品不同交易时间不同，比如白银最迟交易到凌晨2.30，镍、锌、铝、铅、锡凌晨1点休盘。交割时间一般在当月合约

第二节 上海国际能源交易中心

上海国际能源交易中心是隶属于上海期货交易所的分支机构，于2013年11月22日正式成立，目前挂牌交易的品种主要有原油、20号胶、低硫燃料油三个都是国际化的品种，有一定开户门槛要求。

第三节 中国金融期货交易所

2006

年9月8日正式成立中金所，是继上期所、郑商所、大商所成立后的第四家交易所，目前主要交易股指和国债期货为主。一般对投资者有一定门槛，要求资金在50万以上的合格交易者进行交易。

第四节 郑州商品交易所

郑商所是我国成立的第一家期货交易所，成立于1990年10月12日，主要推出农产品期货为主，比如棉花、菜粕、小麦、红枣、苹果等。

第五节 大连商品交易所

大商所成立于1993年2月28日，位于辽宁省大连市。目前主要推出品种包括玉米、豆粕、焦煤、焦炭等。

第八章 期货的交易时间和交割日

第一节 期货的交易时间

交易所交易时间

期货是有交易时间限制的，一般在上午9:00开始交易，其中10:15分休盘15分钟，10:30重新交易，到上午11:30休盘。下午1:30到3:00收盘。晚上9:00开盘，也就是第二天的开始，有些商品夜盘没有交易，一般在夜间11:00休盘，但上期所有色，如镍、锌、铝等要到凌晨1点休盘，黄金、白银要凌晨2:30休盘。

第二节 什么是交割日？

期货的买卖是有时间限制的，交易时间最长不超过一年内，一年内只要是开市时间，尚没到交割日均可以任意买卖。交割日就是指交易双方同意交换款项的日期。就期货合约而言，交割日是指必须进行商品交割的日期。如不想进行交割，必须在交割日或最后交易日之前将期货合约平仓。 交割：期货合约卖方与期货合约买方之间进行的现货商品转移。各交易所对现货商品交割都规定有具体步骤。某些期货合约，如股票指数合约的交割必须采取现金结算方式。

第三节 什么是期货的交割日效应

股指期货的到期日效应（交割日效应）指的是，在股指期货结算日，目标指数的成交量和波动率显著增加的现象。到期日效应产生的根本原因是指数期货采用现金交割的方式进行结算，而套利的平仓交易、套期保值的转仓交易与投机交易者操纵结算价格的欲望，在最后结算日的相互作用产生了到期日效应。 我国套利交易只有在股指期货价格高于现货价格以上才会出现，套利交易者卖出股指期货，买入现货。对于期货到期日仍持有现货的套利者，需要按照期货结算价格出清股票。如果套利交易者比较多，同一时间内的卖压就会集中出现，对指数产生下跌压力。对于套期保值者，在合约即将到期时需要将空头合约转到其他月份去，因此合约到期前当月期货合约价格将有一定的压力，而期货的价格发现作用将影响传导到现货指数。该合约的投机者则希望在最后结算日尽量使现货价格向自己比较有利的方向发展，以达到获利或者减少损失的目的，因此投机者在最后交易日有操纵价格的意愿。 在以上所述的不同因素影响下，股指期货到期日的交易量、波动率和收益率与平均水平有明显差异。根据统计，股指期货到期日买入股票的投资收益率比其他交易日的平均水平要高；以股指期货到期日为开始的前半个月内买入股票比后半个月买入股票的投资收益率要高。从统计结果来看，股指期货到期日造成了现货价格的一个洼地效应。 对于一些股票的投资者，股指期货到期日后的几个交易日可以看作买入股票的一个比较好的时机。同样，在两个股指期货到期日中间卖出股票也有轻微的溢价。股票投资者同时要留意该月份出现正向套利空间日期的数量，在出现套利空间的交易日持仓量是否有明显的增加，如果有条件的话还需要了解机构所持的空单数量是否比较大，这些因素都有可能对股指期货到期日的现货指数产生一定压力。 为了避免结算价格被操纵，中金所将到期日股指期货交割结算价定为最后交易日标的指数最后2小时的算术平均价，并有权根据市场情况对股指期货的交割结算价进行调整。由于时间跨度较大，成分股票权重比较分散，大大降低了被操纵的机会。同时，中金所将股指期货的结算日定为每月第三个星期五，避开了月末效应、季末效应等其他可能引起现货波动的因素。中金所在制度上对股指期货的到期日效应的影响做了充分考虑，但究竟股指期货的到期日效应对现货的影响有多大，需要市场来证明。

第四节 什么是商品期货的交割日?

1、商品期货的交割日是指必须进行商品交割的日期。商品期货交易中，个人投资者无权将持仓保持到最后交割日，若不自行平仓，其持仓将被交易所强行平掉;只有向交易所申请套期保值资格并批准的现货企业，才可将持仓一直保持到最后交割日，并进入交割程式。根据芝加哥期货交易所规定，交割日为交割过程内的第三天。合约买方结算公司必须在交割日将交割通知书，连同一张足额保付支票送抵合约卖方结算公司的办公室。 2、期货交易的交割方式分为实物交割和现金交割两种。实物交割是指交易双方在交割日将合约所载商品的所有权按规定进行转移、了结未平仓合约的过程。而现金交割是指交易双方在交割日对合约盈亏以现金方式进行结算的过程。在期货市场中，商品期货通常都采用实物交割方式，金融期货中有的品种采用实物交割方式，有的品种则采用现金交割方式。现金交割由于不进行实物交收，只是以交割时的现货价格作为交易盈亏和资金划拨的依据，因此，实行现金交割的品种，其现货标的价格应具有可确定性特点，而且是标准的，*的。

第五节 什么是股指期货的交割日?

股指期货交割日就是买卖股指期货的双方在期货合约到期时,交易双方通过该期货合约所有权的转移,了结到期未平仓合约的过程的日子。股指期货与商品期货一样，每个合约都有交割日，到了这一天，所有该合约平仓结算。交割日是合约交割月的第3个周五，如2009年11月合约（IF0911）交割日是20号。沪深300期指每个月都有一个合约交割，而不是您说的3、6、9、12 但许多外盘期指只设立季末合约，故只有3、6、9、12四个月份有交割合约。沪深300期指同时挂牌4个合约，分别是当月、下月、下季、下下季。如2009年11月11日，我们可以看到0911、0912、1003、1006四个合约，0911合约20日交割后，1001合约挂牌，保持四个合约同时交易。由于四个合约总有一个是当月合约，所以每个月都有合约进入交割。

第六节 如何才能查询期货的交割日期

交割日为交割过程内的第三天。合约买方结算公司必须在交割日将交割通知书，连同一张足额保付支票送抵合约卖方结算公司的办公室。而中金所规定每个月的第三个周五是股指期货的交割日， 它的作用：尽管实物交割在期货合约总量中占的比例很小，然而正是实物交割和这种潜在可能性，使得期货价格变动与相关现货价格变动具有同步性，并随着合约到期日的临近而逐步趋近。实物交割就其性质来说是一种现货交易行为，但在期货交易中发生的实物交割则是期货交易的延续，它处于期货市场与现货市场的交接点，是期货市场和现货市场的桥梁和纽带，所以，期货交易中的实物交割是期货市场存在的基础，是期货市场两 大经济功能发挥的根本前

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