三峡能源股票前景怎么样(600526)

这是三峡能源股票*分析，数据基于公开的2021年审计数据，结合自身十余年信贷从业数据、信息，整理而成，是对三峡能源深度分析，同时要考虑到读者的理解能力，采用了通俗化的语言，并制作了图片，一篇报告一般在2-3周才能完成，部分需1个多月，请大家动动小手支持一下，点个赞[心]，如果觉得有帮助的话，加个关注[送心]，我们将不断推出上市公司的全面分析报告。

三峡能源公司简介详见报告（一）

2、经营模式分析

三峡能源主要从事陆上风电、海上风电、光伏发电，另有中小水电、储能、产业链战略投资布局业务，业务格局优势互补，战略协同。

为了确保大家直观了解企业的业务结构，我们会直接上图。

（1）装机容量

公告称：截至2021年底，三峡能源业务已覆盖全国30个省、自治区和直辖市，已投产风电、光伏以及中小水电装机规模2289.6万千瓦，其中风电1426.9万千瓦，当年新增539万千瓦，较2020年末增长47%；太阳能发电841.2万千瓦，当年新增190万千瓦。

（2）发电量

2021年累计总发电量330.69亿千瓦时，较上年同期增加42.52%，主要原因是新增项目投产发电、总装机容量同比增加等。其中，风电完成发电量227.89亿千瓦时，较上年同期增加44.68%，其中陆上风电完成发电量194.58亿千瓦时，较上年同期增加46.09%，海上风电完成发电量33.31亿千瓦时，较上年同期增加36.97%；太阳能完成发电量94.99亿千瓦时，较上年同期增加42.91%；水电完成发电量7.81亿千瓦时，较上年同期减少2.98%。以此数据列出下图：

（3）技术

这种公司，技术可不可靠，看其运营情况就知道了，首先，其机组是正常运行且未见负面信息的，第二，其毛利空间极大，第三，其费用主要是财务费用，也就是说，涉及维护等方面的费用是极低的。

那么，我们何必去纠结自己看不懂的技术呢，看技术行不行，一定要看下游对其是否认可（看订单），是否能大批量生产（看供货），是否已正常运转（看营收），是否有同业平均以上的利润（看毛利和净利），缺一不可。

很明显，三峡能源不涉及这方面的隐患，且利润丰厚，技术肯定是在前列的。

（4）下游

三峡能源发电业务下游为国网和南网，2021年，国网为118.33亿元，南网为14.73亿元，其它业务（出租及其它）21.78亿元，合计154.84亿元。

这个是公告数据，但我们看到风、光发电合计销售收入为150.31亿元，这是由于“风、光发电”业务除发电收入外，还另有储能等派生收入。

五、财务状况

4、财务报告

近三年财务报告审计意见与说明

会计师事务所为信永中和会计师事务所，无保留意见。

（2022年4月28日报告下载打不开，里面的内容无法搜索，无法复制粘贴，有待改进）

报表数据只有2020年、2021年，只能以此两年度数据进行分析，请各位见谅。

由于下属项目公司为分公司，故企业报表以合并报表形式，也会裹入子公司，无法区分，故本企业的净资产以合并报表为准，不再参考母公司单一报表。此做法将导致估值计算结果会高于实际价值。特此说明。

资产负债表分析

2021年末，三峡总资产2172亿，总负债1406亿，资产负债率64.73%，不要看到这么高的数字就认为很高，以这种项目类公司来看，不是很高，其中建设期借款利息会资本化，最主要原因是：

项目贷款是杠杆，通俗地说，在项目运营后扣除贷款利息等费用后，仍能取得不错的利润，就可以多贷款。

风电、太阳能发电是未来十年确定的高盈利行业，而且其经营维护极其简单，政策导向明晰，同时三峡能源又是国字背景大型企业，故，此类企业在成长期，其项目贷款可以高一些。

另外，目前此类项目资本金到位只要20%即可，我们近期做的一笔光伏贷款，贷款金额就是80%，故，资产负债率还是有上升空间的。虽然贷款要利息，但是目前利率仍在走低，此类公司五年期以上贷款3.3-3.6%左右的年利率，利息成本太幅降低，项目运营后，仍然可以确保盈利，这就使企业可以*限度放大杠杆，加大盈利。

流动资产349亿，占比16.06%，非流动资产1823亿，占比83.94%。这里表示，企业是超高杠杆企业，这种杠杆，在前景良好、预测明确的前提下，是可以给企业带来超额利润的。太阳能发电、风力发电前景已经非常明确了，国家背书，优先收购、不断提升发电量占比，所以，在这种背景下，我希望这家企业杠杆再高一些。

结论：企业是高杠杆，超额享受绿色能源赛道高收益，成长性将超过大部分行业企业。

流动资产中，货币资金131亿，占流动资产34.48%，占总资产6.02%，同比激增591.9%；

应收账款190亿，占流动资产54.37%，占总资产8.73%，同比激增53.45%，我们看到相比2020年末，应收账款激增了53.45%，而营业收入只增长了36.84%，说明很大一部分电费没有按时收到现金。

应收账款就是电销售产生的回款，其销售回款分两块，一是销售电费，二是新能源补贴。

销售电费没有什么好说的，基本是1-3个月，按合同办事。

新能源补贴则已经出现了放缓，而且综合回款期较以前不断延长。2018年以前，新能源补贴为按季拨付，2019年起，此类补贴拨付逐年放缓，我们曾经长期跟踪过生物质发电的企业，其应收账款周转天数260天左右，实际情况是部分项目目前仅收到一年半前的补贴款，未来可能还要延长，但我们可以看到，三峡能源面临的补贴延迟情况要严重得多。

在应收账款的明细里，我们看到其新能源补贴款最长的已超过5年，按年限划分如下图所示：

2021年末，应收账款周转天数364.23天，正好一年。

国家于2020年出台了关于促进非水可再生能源发电健康发展的文件，文中鼓励金融机构对列入补助项目清单的企业予以支持。可以百分之百地预见，这块补贴延迟产生的流动资金缺口，将由资本市场及金融机构补足，产生的资金成本，将由企业自行承担。

根据我们新做的光伏项目的贷款，2021年1月1日起新上马项目已经没有补贴了。

我们看到，2021年，有息负债合计960亿元，较上年增加了291亿元。

结论：补贴延迟且期限较长，存在不确定性，且时间仍在不断加长，对企业流动资金产生了较大的影响，缺口必须融资解决，必增加企业的财务费用。

非流动资产中，固定资产879亿元，占非流动资产48.19%，占总资产40.45%；

在建工程572亿元，占非流动资产31.36%，占总资产26.33%；

结论：在这个成长空间广阔的赛道，我希望越多越好，在建工程，就是三峡能源未来股票价值上涨的动力。

长期股权投资142亿元，占非流动资产7.79%，占总资产6.54%，2020年114亿元，增长24.75%；

其中：新疆金风科技股份有限公司44.18亿（本年卖出5.44亿，获利了3.67亿）；新疆风能有限责任公司35.79亿；亿利洁能股份有限公司18.11亿；福建省三川海上风电有限公司10.86亿；福建省福能海峡发电有限公司11.96亿；其他均为10亿元以下项目。

可以清晰地看到，企业所有的股权投资，均是与行业相关的企业，大部分是新能源发电企业，少量传统水力发电企业，一部分是原料供应企业、建造工程企业，仅一家投资类公司。

再来看负债，流动负债384亿元，占比27.28%，非流动负债1022亿元，占比72.72%；

流动负债中，主要是应付账款188亿元，基本上就是工程建设类款项，这个没有什么要特殊说明的地方；

非流动负债中，主要是长期借款780亿元，此类贷款主要是项目建设的固定资产贷款，占项目总投的70%-80%，可以看到，2020年为497亿元，2021年新增了283亿元。

长期应付款133亿元，其中应付设备款124.79亿元，海域使用权6.19亿元。这个也没什么好说的，从投资角度讲，欠上游的钱嘛，多多益善。

损益表分析

2021年营业收入155亿元，同比增长36.84%；

毛利率58.41%，2020年为57.68%，非常丰厚；

管理费用10亿元，管理费用率（管理费用/营业收入）6.45%；

无销售费用；

研发费用742万，2020年为131万，太低了，三峡能源这么大发电企业，没有研发费用，无法想象（刚才一位看官交流风电同火电机组大不相同，没有火电机组复杂，其研发项目很少，如果行业水平就是这样，那我就只能认同，感谢交流！同时我查阅了一家央企生物质能发电*龙头企业集团的报表，研发费用比率比三峡还低）；

财务费用28.32亿，2020年为20.87亿，这就是我们上面说的，补贴延迟导致企业融资费用上升，在这里得到了印证；

这里的融资费用，没有包含项目贷款的费用，只是流动资金类融资的费用。项目贷款的费用根据要求是要被资本化的，包含在营业成本里；

投资收益17.3亿，2020年为5.08亿，大幅上升，而且可以明确，后面仍上升，为什么？因为这类企业是项目类公司，其擅长上层运作，地方关系不熟，故很多项目是采取联营形式，引入民间（地方）资本，完成前期拿地、批建手续，同时可以减轻企业投资压力，加快扩张步伐；

净利润66.4亿元，2020年为42.86亿元，同比上升54.92%；

净利润率39.31%，2020年34.83%，净资产收益率9.89%。

损益表综合结论：毛利润空间极为丰厚；相比资产规模，企业营收远远不足，经营杠杆效率远未体现；受补贴长期延迟影响，不断加大融资，融资利息侵吞了大量利润，后期仍将增加，

现金流量表分析

2021年，企业经营性现金净流入88.18亿元，其中经营性现金流入135亿元，经营性现金流出46.7亿元，现金流非常健康良好；

投资性现金流出371.64亿元，其中项目建设现金流出299.06亿元，投资支付的现金44.48亿元；投资性现金流入22.66亿元，其中收回投资收到的现金18.19亿元，而投资收益仅3.19亿元，投资效益未展现。还是那句话，项目建设越多越好，现在是成长期，建好即运营，运营即收益；

筹资性现金净流入372亿元，较上年增加了204亿元，主要就是股票发行获得的现金流入。

现金流量表综合结论：三峡能源的现金流体现了高速成长企业的特点，即大投入，逐步提升回款，加大资金杠杆，获得超额利润。且未见明显风险事项。

估值及分红

前期我写了一篇文章——《如何看待市盈率高低》，文中提到“股票投资，只围绕一个核心指标——破产清算时本公司净资产中的‘归属于母公司股东权益’”，本公司是项目类公司，故应看合并报表（但估值计算结果会高于实际价值）。

三峡能源很明显属于那篇文章提到的“被收购公司可是香饽饽！具有成长性！”），根据国家经济部提出的2022-2024年，通货膨胀率将保持在3%-5%之间，我们按5%顶格算，而净资产收益率2021年末为9.89%，那么，收购者预计可以按9.89%÷5%=1.98倍的倍率收购公司。

上述计算，未考虑成长性。

成长性分析（三峡能源前景怎么样）

2021年，营业收入增长率36.84%，净利润增长率54.43%，净资产增长率64.95%，在建工程增长率（未来的钱）83.08%，固定资产增长率38.18%。

发展能力结论：在这样一组漂亮数据面前，我想，不要再表达什么了吧。

那未来成长性是多少呢？

成长性只要列表分析企业的在建、拟建项目就出来了，拟建项目是不提供的，而且拟建的存在不确定性，我们来看在建项目。

在建发电项目

注：海上风电建设周期2年；陆上风电建设周期1年，光伏发电建设周期6个月。上述周期不包含前期设计、报批、征拆等涉及第三方产权租赁或转移的时间。一般来说，前期事项应估算1年左右。

上述数据，部分是已完工，由于在本年完工的，我就把它们一并算入增长空间里了。

上述数据中，海上风电由于建设周期长于1年，达到2年，故，我们要考虑一下其是在2022年还是2023年完工，看下表：

按上表数据，在建装机容量11197.3MW即1119.73万千瓦，其中海上风电4382MW即438.2万千瓦，陆上风电4385.3MW即438.53万千瓦，光伏发电2430MW即243万千瓦。

由于海上风电项目建设周期长，故我们全部整理了海上风电项目的进度：

全容量并网发电项目6个，2000MW；部分机组并网发电项目1个，13MW；（按2年建设周期）预计年中竣工项目5个，1400MW+267MW；刚开始建设项目2个，702 MW（其中一个手续不全延期开工，但实际上此类项目是边建边批）；

这样就非常明确了，除了刚开始建设的2个项目共702MW外，其它均可算入2022年增长量里面，但是，年中竣工的项目要打4折，我们只按装机容量计算增长量，故2022年海上风电新增装机容量=2013+1667*0.4=2679.8MW。

陆上风电、太阳能发电新增装机容量2022年综合按5折计入，是为谨慎原则，但可以认定，2023年可实现全年并网发电。

共计2679.8+（4385.3+2430）*0.5=6087.45MW

公告称：2021年已投产风电、光伏以及中小水电装机规模2289.6万千瓦=22896MW，剔除上表中2021年末并网发电的海上风电项目2000MW，计20896MW。

那么结果出来了，2022年可实现全年并网发电的装机容量=20896+6087.45=26983.45MW。

2023年可实现全年并网发电的装机容量=26983.45+6087.45（陆上风电、太阳能发电）+1667*0.6（海上风电）=34070.65MW。（南澳洋东300MW、漳蒲六鳌D区402MW建设工期2年，只能算到2024年实现全年并网发电）

结论：2022年实现全年并网发电的装机容量增长率29.13%，2023年实现全年并网发电装机容量增长率26.26%。

2022年，如以水电、出租、其它业务不变的前提下，全年营收增长综合计算为28.28%。如下表：

结论：三峡能源处于高速成长期。

2022年全年并网发电的装机容量增长29.13%，全年营收保守预计198.63亿元，增长28.28%；2023年全年并网发电的装机容量增长26.26%，全年营收保守预计245.06亿元。

以净利润率39.31%（2021年末数据，随着经营杠杆加大，此数据要增长）计算，2022年净利润78.08亿元，2023年净利润96.33亿元。

2022年所有者权益预估为765.95+78.08=844.03亿元；2023年所有者权益预估为844.03+96.33=940.06亿元。

归属于母公司股东权益占所有者权益比例约为90%。

即：2022年归属于母公司股东权益=759.63亿元；2023年归属于母公司股东权益=846.05亿元。

2022年净资产收益率（ROE）=9.7%；2023年净资产收益率（ROE）=10.80%

估值结论：

股价=估值倍率*归属于母公司股东权益/总股本

2021年末，估值倍率1.98倍，对应股价4.77元；

2022年末，估值倍率1.94倍，对应股价5.16元；

2023年末，估值倍率2.16倍，对应股价6.40元。

上述论证，是建立在现有已有及在建发电项目基础上的，投资者应及时关注新上马项目，及时调整估值。

估值，仅是投资标的价值的理论结果，因市场波动造成的股价变化不在考虑范围之内。三峡能源未来的合理建仓价格仍应基于市场情绪综合判定，基本是全世界都说还要跌的时候，您就进场了。

记得关注哦，亲[送心]。

@上市公司分析报告

2022年4月30日

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