华利集团(a50富时中国指数)华利集团丽绣坊
华利集团(a50富时中国指数)华利集团丽绣坊
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立足国内完整产业链优势，一体化运动鞋履制造龙头
公司立足运动鞋履开发设计、生产与销售，主要产品为运动鞋，包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋与拖鞋等，主要客户有Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Columbia、UnderArmour等全球知名运动品牌。截止2020年末，公司在越南、中国、多米尼加、缅甸等地共开设21家制鞋工厂，2019年运动鞋履年产能达1.8亿双，是行业内少数能提供从产品开发设计、模具、鞋面、鞋底到成品实现全流程完整制造，全球为数不多年产量超过1亿双运动鞋专业制造商之一。
专业化分工推动鞋履制造业发展，产业升级趋势明显
制鞋业是劳动密集型行业，其发展受到劳动力资源、原材料供应以及政策因素等多方面影响和制约。制鞋企业分布存在区域性，产业不断向劳动力资源丰富国家转移，中印越印尼作为全球前四的鞋履生产国，为全球市场提供超过85％鞋类产品。从产业链角度看，中国鞋业正逐步从单纯代加工走向自行设计、自有品牌的产业链环节和运营模式，产业升级趋势明显。
根据Statista数据统计，2019年全球鞋履市场达4351.39亿美元，预计2021年规模将增至4737.44亿美元，其中运动鞋履市场需求快速增长，2019年全球运动鞋履市场达1685亿美元。2019年中国运动鞋市场达1830亿，同比增长61.4％。近年来终端消费者对运动鞋履功能、舒适度、审美和时尚的追求不断提升；运动鞋履制造厂商不断加大开发设计投入，进行技术创新，推进运动鞋履制造行业升级。
在市场专业化分工的趋势下，多数全球领先的运动品牌运营商均重点着力于品牌的运营和产品设计，将生产制造服务委托给专业的制造商。
绑定国际优质客户，设计生产及精细管理等多方优势凸显
绑定优质头部客户，彰显实力助力远期发展。通过长期的稳定经营，公司凭借良好的产品品质、突出的开发设计能力、快速响应能力和及时交货能力，公司积累了宝贵的全球知名运动鞋履客户资源，全球前十运动鞋服品牌商中NIKE、VF、Puma、Columbia、UA均为公司主要客户，前五大头部客户业务营收占比超过80％。未来伴随运动鞋履市场扩充，绑定优质客户有望助力公司订单量稳步提升。
设计、品质、快反以及精细管理多方优势凸显。其中，开发方面，截至2020H1公司拥有超过2400人的设计开发团队体系，备有行业领先的VR设计设备及3D打印设计系统；品控方面，建立从原材料采购、产品生产和成品检验的全过程质量管理体系；精细化管理方面，公司管理团队稳定，且拥有丰富的行业经验，长期植根于鞋履生产制造行业。
鞋履生产结构复杂，新技术&；；设备应用凸显自动生产优势。运动鞋履生产的工艺流程环节较多，主要运动鞋履生产工序超过180道；公司在新材料技术、自动化生产技术、信息技术等三大类技术创新领域经历多年积累，目前已经具备多方面生产优势。
全产链规模化布局赋能低成本高效生产，海外产能布局助力长期成长；全产业链一体化生产，规模化成本控制优势凸显；设备自动化升级赋能高效生产；海内外查能协同布局，人力关税成本优势持续赋能。
*覆盖，给予买入评级，我们预计公司2021~2023年营业总收入分别为187.51、235.04、293.56亿元，同比增长分别为34.60％、25.35％、24.90％；归母净利润分别为26.00、32.75、41.50亿元，同比增长分别为38.41％、25.96％、26.72％，对应EPS分别为2.23、2.81、3.56元，对应P/E分别为41.79、33.18、26.18X。我们采用*估值法对公司内在价值进行估算，得到公司2021年内在价值为1397.75亿元，对应公司目标股价为119.77元，对应2021年P/E为53.71X。
风险提示：现有生产能力不足无法应对短期订单增量；融资渠道较为单一影响公司产能扩张；海外生产基地集中于越南，政治经济风险因素较为明显等
证券研究报告《华利集团（300979）*覆盖:鞋履产业链巨擘，成长护城河坚固，加速新龙头成长》
报告发布机构：天风证券股份有限公司
本报告分析师：孙海洋 SAC编号 S1110518070004 范张翔 SAC编号 S1110518080004
一觉醒来，全球风险偏好似乎有所抬升。
据新华社1月31日早间报道，世卫组织30日发布新型冠状病毒感染肺炎疫情为国际关注的突发公共卫生事件，强调不建议实施旅行和贸易限制，并再次高度肯定中方的防控举措。
市场风险偏好有所抬升：1月30日美股低开高走全线收涨，而当日亚太股市及欧洲股市则是全线大跌。同时，富时中国A50指数期货主力合约尾盘大幅拉涨，离岸人民币一小时内涨逾150点，国际油价跌幅缩窄，黄金则高位回落，失守1580美元关口。
当前形势下，A股开市后将会怎么走？
机构认为，此次新型冠状病毒感染的肺炎疫情短期内将对市场产生冲击，但对中国经济长期影响整体有限，A股中长期向好趋势未改；若疫情短期结束，A股将迎较好买入时间窗口。
全球市场风险偏好抬升
受疫情影响，近日风险资产普遍受压。而1月31日早间，市场风险偏好突然抬升，该时间段仍在交易的美股市场及大宗商品、汇率市场走势突变。
股市方面，Wind数据显示，1月30日，美股三大指数全线低开，随后走势震荡，尾盘发力转涨。截至收盘，道琼斯工业指数涨逾百点，涨幅为0.43%，报28859.44点；标普500指数涨0.31%，报3283.66点；纳斯达克指数涨0.26%，报9298.93点。
Wind
而当日，交易时间较早的亚太及欧洲市场则全线大幅收跌。截至当日收盘，德国DAX指数跌1.41%，报13157.12点；法国CAC40指数跌1.40%，报5871.77点；英国富时100指数跌1.36%，报7381.96点；日经225指数和韩国综合指数均跌逾1.70%，
富时中国A50指数期货主力合约尾盘大幅拉涨。Wind数据显示，该指数在收盘前的一个半小时内拉涨逾百点，涨幅从0.3%附近升至1.59%。
Wind
1月30日早盘，美元兑离岸人民币汇率持续上行，意味着人民币持续下跌，盘中一度跌破“7”。不过，汇市尾盘，美元兑人民币汇率走势出现转折。Wind数据显示，离岸人民币在尾盘时段的一小时内拉涨逾150点。
Wind
大宗商品市场方面，国际原油和黄金价格走势均出现转折。
Wind数据显示，1月30日大宗商品市场尾盘交易时段，纽约商品交易所NYMEX原油期价大幅回升，两个小时内跌幅从近3%缩窄至0.7%附近。具有避险属性的COMEX黄金期货价格则从高位回落，从逼近1590美元跌落至1580美元下方。
Wind
机构称疫情冲击有限 长期看好A股
对于近日压制市场风险偏好的新型冠状病毒引起的肺炎疫情，机构普遍认为对第三产业影响更大，但对中国经济长期影响整体有限，并且此次疫情的影响弱于“非典”的影响；若疫情短期结束，A股将迎来较好买入时间窗口。
天风证券
疫情对春节期间全国范围的餐饮、旅游、交通、影视的负面影响已经显现，同时和防疫相关的医疗器械、药品防护等用品供不应求，未来随着疫情逐渐减弱，消费和服务业会逐渐修复，医药生物的脉冲也会逐渐平息。
国金证券
尽管疫情的发展还存在较大的不确定性，但本次疫情对经济和社会的影响弱于2003“非典”的概率较高，对投资和出口影响不大，对部分行业的消费和进口影响较大。
中信建投
现在还处于春节假期，从舆情看，投资者对本次疫情本身和市场的判断较为悲观。美国、欧洲、日本、香港等国家和地区的股市近日出现大幅下跌。如果疫情短期结束，则A股短期下跌反而给投资者带来较好的买入时间窗口。疫情不会改变经济运行趋势，仅仅会对市场形成短期冲击。在疫情得到控制之后，经济和市场都会重新回升。当前电子、计算机、通信的科技行业是经济转型升级的方向，也是市场的主导行业，建议投资者择机加配。
天风证券策略团队
借鉴“非典”时市场表现，疫情对市场的冲击可能是阶段性的，且不改变市场的板块风格。疫情升级时，抗跌行业可能为前期强势行业（科技股）及医药。行情转折点可能发生在疫情开始缓和时，这时可阶段性布局超跌反弹。但疫情结束后，市场大概率仍遵循原来的景气主线，即科技股行情。科技产业趋势是2020年最重要的主线，具体的配置行业除了消费电子外，还包括新能源车、PCB、光伏、面板、传媒等。
挖贝网4月7日，华利集团（300979）近日发布2021年度报告，报告期内公司实现营业收入17,469,576,228.77元，同比增长25.40%；归属于上市公司股东的净利润2,767,861,131.80元，同比增长47.34%。
报告期内经营活动产生的现金流量净额为2,422,966,947.08元，截至2021年末归属于上市公司股东的净资产10,926,758,254.94元。
报告期，全球运动鞋消费需求强劲，公司具备较强的新产品开发能力，能够快速响应客户需求变化，通过新建工厂、扩建工厂以及推行精益生产等多种措施扩张产能，提高各工厂营运效率，吸引各运动品牌增加对公司订单。同时公司也积极推进与新品牌的合作，Asics、On和New Balance均在本报告期实现量产出货。本报告期，公司销售运动鞋2.1亿双，同比增长29.46%，实现营业收入人民币174.70亿元，同比增长25.40%（剔除汇率变动影响，同比增长34.09%）；实现归属于上市公司股东的净利润人民币27.68亿元，同比增长47.34%（剔除汇率变动影响，同比增长57.55%）。
公告显示，报告期内董事、监事、*管理人员报酬合计3,540.88万元。董事长张聪渊从公司获得的税前报酬总额167.8万元，董事、总经理刘淑绢从公司获得的税前报酬总额475.27万元，财务总监邬欣延从公司获得的税前报酬总额81.37万元，副总经理、董事会秘书方玲玲从公司获得的税前报酬总额460.94万元。
公告披露显示公司经本次董事会审议通过的利润分配预案为：以1,167,000,000股为基数，向全体股东每10股派发现金红利11.00元（含税），送红股0股（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增0股。
挖贝网资料显示，华利集团主要从事运动鞋履的产品开发设计、生产与销售，是全球领先的运动鞋专业制造商，主要为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动品牌提供开发设计与制造服务，主要产品包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋等。
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本文是《价值事务所》的分享文章，第700篇。
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前天的文章里，咱们讲到了A股刚上市不久的鞋类代工厂——华利集团，华利集团可谓一上市就风华正茂，市值突破千亿，引来如高毅、高瓴、景顺长城等50多家机构争相调研。
其实，反常识的是，华利集团并不是全球鞋类代工厂的老大，只是行业老三（与老二体量差不多，应该今年就能超过老二了），看似位置差别不大，但营收比起裕元，那叫一个相差甚远（裕元是华利收入体量的5倍左右）。
然而，华利刚上市不久市值破千亿，纷纷被资本市场誉为下一个申洲国际，而裕元集团一年营收500、600亿，市值却只有250亿左右，仅仅是华利的1/5，活脱脱一个牛夫人。
这就神奇了，甚至都可以说绝无仅有了？行业老大的业务规模是老三的5倍，市值却只有老三的1/5，关键两个公司的业务都主要在中国。究竟是人性的毁灭，还是道德的沦丧？
那么问题来了？
所长在之前的系列代工厂文章里，如思摩尔国际、申洲国际、CXO等等讲到，中国由于人口红利、工程师红利，最是擅长做代工厂，中国制造天下*，而由于代工厂是to B端的，大的代工厂由于具备稳定分散的产能、低廉的成本、更多技术/专利的储备，基本都是大者恒大的趋势。
甚至，所长在之前CXO的直播中反复强调，选代工厂，一定要选大的，小的很难逆袭。
怎么这套逻辑在华利和裕元这里就走不通了？？？
作为后来者的华利，怎么就不知不觉地在市值上甩出裕元这么大一截？？？要知道，这两都出自中国台湾，可不是什么国内代工厂靠成本优势反超国际巨头的故事。
那么今天的文章，所长就给大家解答这个困惑。
裕元的臭棋
裕元早在1988年便成立了，2012年收入、净利润到了一个高峰后，开始下滑，虽然后面营收慢慢又要回到2012年的位置，但净利润却再也回不去了，甚至越来越低。
背后的原因就在于，2012年，裕元的二代继承人接班了，其二代继承人并不仅仅满足于做一个代工厂，一上台，就大力发展零售业务，致力于将裕元从上游鞋类代工厂到下游渠道代理商一条龙统统打通。
在2014年的时候，公司的零售业务（即代理自己代工的一些国际*做渠道零售业务）占公司的营收近25%，到了2020年，零售业务营收已经占了公司整体收入的近一半。
看到这样的裕元，你很难再说他是一个纯粹的鞋类代工厂了。
除此以外，公司的制造业务就一改之前来者是客（订单都接）的风格，不断的优化自己的客户名单，集中资源为品牌厂家服务，很多小客户就直接不要了。
也许公司摊子铺得太大、精力不够，又或者是自己作死？
公司的代工厂多次发生罢工事件，比如，其位于东莞的裕元鞋厂在2014年发生连续10天以上的大规模停工，近6万员工（占总员工人数逾七成）；位于越南的鞋厂也在2010-2018年间发生5次大规模罢工事件，总共涉及员工超20万人，多个厂区被迫停工。
大规模的多次罢工，使得公司丧失了很多订单，对他的制造业务也产生了较大影响。
咱们看看近些年周边的传统零售，不论是永辉超市还是大润发亦或者沃尔玛，哪个日子好过了？线下的零售们受电商冲击无比严重，裕元这个搞线下零售的日子能好过嘛，用脚想也不能。
比如，2018年的时候，公司的归母净利润比起2017年，同比下降了40.85%，背后的核心原因就在于公司的零售业务营销开支大幅增长。
看看只做代工厂的华利集团近些年业绩涨不停，而把重心放在零售上的裕元，那简直就是冰火两重天。
裕元的股价也是在2018年达到*后，就再也没回来过，啧啧啧，真惨。
正常情况下，代工厂就应该是大者恒大的，可自己作死的除外。
做代工厂就好好做嘛，干啥非要向下游进军，要知道，下游零售和代工厂是完全不同的两个逻辑，B端代工厂需要的是产能、研发、低廉的成本，而C端零售，更重要的是营销能力，尤其是在电商冲击的当下，更加考验渠道是否能顺应大势完成数字化转型。
两者要求的能力和逻辑完全不同，因此，裕元集团现在成了一个四不像。
2020年，裕元集团出现几十年来头一次亏损，而反观华利，虽然增长受疫情影响变慢了点，但人家还是呈两位数在增长、在赚钱呀！
华利的护城河
不同于裕元主动出清小客户，集中精力应对大客户，使得公司阿迪、耐克订单占了近67%，2020年，客户稍微降低一点订单，裕元的业绩就大滑坡，老二丰泰（暂时的，体量和华利差不多，估计今年就要被超过），来自耐克的订单更是高达89%，这是摆明了要和耐克同生共死嘛？？？
华利则一直坚持多客户策略，其*客户耐克，目前营收占公司整体营收的27%，比起前面两位老哥来，算是相当分散了。
不同于裕元几度出现工厂大罢工，华利很早就前瞻性地布局东南亚，2005年便开始在越南北部的农业地区布局产能，并且积极布局自动化生产。
当裕元被越来越高的人工搞得焦头烂额，甚至出现2014-2019年大量关停中国产能转而去越南等地重建（早干啥去了？），华利的人效在前瞻性布局东南亚产能且采用自动化、信息化加成作用下，越来越高。
和申洲国际类似，华利也是不断的对制鞋工艺、设备进行优化改进，比如，率先使用 VR 设计系统及 3D 打印设备提高设计效率；借助 CAD、3D 逆向扫描、CAM 电脑辅助制造、CNC 电脑数控等信息化系统辅助设计，缩短研发周期，快速把握市场需求变动。
正是依托强大的技术储备、快速对下游潮流的响应、低廉的成本以及快速交付的能力...等等等等方方面面都让客户们满意，下游客户们给公司的订单一年比一年多。
写在最后
所长一直觉得，代工厂就好好做代工厂嘛，搞什么自有品牌，做什么渠道零售，两者的能力圈完全就不一样嘛。
之前说过很多次了，代工厂是toB的生意，需要的是低廉的成本、充沛且分散的产能、如果能有定制化的研发服务就*了，而C端的生意，更多的是考验一个公司讲故事的能力。
因此，代工厂*老老实实就做代工厂（没见哪个CXO跑去自己生产药的），裕元跑去搞零售反而给自己搞成了代工厂不是代工厂、零售不是零售。
好公司需要好价格，收益确定性才更高，那什么样的价格算好价格呢？价值事务所团队花了几个月，打磨了企业估值简易学习课程，实操性非常强。尤其企业研究实力还没有足够精深的，更需要估值配合，抓紧机会哦。
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