豫园股份(顺利办股票)

本文目录一览：

• 1、豫园股份

• 2、顺利办股票

• 3、豫园股份是什么公司

• 4、豫园股份和复星的关系

截至2022年6月23日收盘，豫园股份(600655)报收于8.92元，下跌1.33%，换手率0.5%，成交量19.4万手，成交额1.71亿元。

资金流向数据方面，6月23日主力资金净流出2973.44万元，游资资金净流入785.66万元，散户资金净流入2187.77万元。

豫园股份融资融券信息显示，融资方面，当日融资买入859.1万元，融资偿还2245.35万元，融资净偿还1386.25万元。融券方面，融券卖出0.71万股，融券偿还3.12万股，融券余量28.61万股，融券余额255.19万元。融资融券余额3.64亿元。近5日融资融券数据一览

该股主要指标及行业内排名

该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级8家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为12.67。

注：主力资金为特大单成交，游资为大单成交，散户为中小单成交

顺利办发布公告，大股东彭聪于2019年7月26日将4000万股进行质押，质押方为山东省国际信托股份有限公司，质押股数占其所持股份比例的51.20%，占公司总股本的5.22%。根据质押日顺利办收盘价6.01元进行估算，彭聪本次质押股票市值约为2.4亿元。

本次质押明细

彭聪系公司大股东，且担任顺利办董事长。本次质押后，彭聪累计质押4000万股顺利办股票，占公司总股本的5.22%。

历史质押情况

Choice数据显示，除本次质押股份外，大股东彭聪从2017年2月开始涉足股权质押业务。截止目前，历史13笔质押已正常解除。

重要股东统计(质押中)

公司总体质押比例

根据中登公司的股权质押登记数据，截止到2019年7月26日，顺利办总体质押比例为29.76%。

公司质押比例(中登公司公布)

免责声明：本文基于大数据生产，仅供参考，不构成任何投资建议，据此操作风险自担。

豫园股份是什么公司

豫园股份(600655)05月30日在投资者关系平台上答复了投资者关心的问题。

投资者：董秘你好，公司股价一路下行也不知道怎么肥事，去年童涵春堂推出奶茶饮品系列，然后，就没有然后了，这个研发速度惊呆了一众小伙伴！天天做大做强，做的都是嘛呀。

豫园股份董秘：尊敬的投资者，您好！豫园股份注重打造好品牌、好产品。感谢您对公司的关注。

投资者：董秘你好,您是否对<公司管理层始终致力于发展主营业务，为股东提供更好的投资回报。>贵司高层是否对这句话存在误解,贵司这一年多已经下跌30.7%。市值蒸发高达百亿？目前给投资贵司的股东带来的只有亏损。请问贵司的业务高达几十样,主营业务是什么？

豫园股份董秘：尊敬的投资者，您好！公司依托上海城市文化商业根基，以为全球家庭智造快乐生活为使命，立志成为引领中华文化复兴潮流、植根中国的全球*家庭快乐消费产业集团。主营业务涵盖珠宝时尚、商业管理、文化餐饮和食品饮料、国潮腕表、美丽健康、复合功能地产等。感谢您对公司的关注。

投资者：董秘你好,公司是否存在经营困难,或者到了举步维艰的境界?所有在上海市的零售企业在二级市场已经反弹不少于30-40%,贵司连续下跌,请问贵司是否经营异常？

豫园股份董秘：尊敬的投资者，您好！二级市场的股价受多重因素影响，豫园股份对公司股票在二级市场的价格表现保持关注并对您的心情和想法表示理解。公司管理层始终致力于发展主营业务，为股东提供更好的投资回报。感谢您对公司的关注。

豫园股份2022一季报显示，公司主营收入122.38亿元，同比上升12.0%；归母净利润3.34亿元，同比下降42.18%；扣非净利润2.72亿元，同比下降47.22%；负债率68.94%，投资收益3.59亿元，财务费用4.66亿元，毛利率18.39%。

该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级12家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为12.4。近3个月融资净流出9068.03万，融资余额减少；融券净流出297.92万，融券余额减少。证券之星估值分析工具显示，豫园股份（600655）好公司评级为1.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，*5星)

豫园股份主营业务：黄金饰品、工艺美术品、烟酒饮料、药业、餐饮娱乐、食品、百货、五金交电、化工原料及产品(除专项规定)、金属材料、建筑装潢材料、家具、房产开发、物业管理、自营和代理各类商品及技术的进出口业务等。

公司董事长为黄震。黄震先生:1971年11月出生,中共党员,中国国籍,硕士学历,现任上海百联集团股份有限公司董事,豫园股份董事长兼公司总裁。曾任上海家化联合股份有限公司事业二部部长兼任上海佰草集化妆品有限公司总经理;上海家化总经理助理兼事业二部部长兼任佰草集总经理;上海家化副总经理兼佰草集事业部总经理;上海家化副总经理;豫园股份副总裁;豫园股份董事,公司总裁。

（报告出品方/

1. 复星控股，上海*化身家庭快乐消费龙头

1.1 三十四年市场经略，老八股化身新豫园

重大资产重组，复星控股后的新豫园。上海豫园旅游商城（集团）股份有限公司前身为上海“老八股”之一的豫园商场，于1987年获批成为上海商业系统首家股份制企业。

1992年在上市公司“豫园商场”股份公司基础上重组成立“豫园商城”。

2002年，复星参与豫园股份混改，成为其第一大股东。

2018年豫园股份完成重大资产重组，复星实现*控股后豫园进入复星战略布局核心层，公司成为复星国际“快乐”生态板块中的旗舰企业。

践行“产业运营+产业投资”双轮驱动，打造家庭快乐消费产业集群。

自2018年战略优化及组织升级以后，公司持续构建“家庭快乐消费产业+城市产业地标+线上线下会员平台”的“1+1+1”战略，在不断做精、做细产业运营同时，通过产业投资多赛道布局，实现产业运营和产业投资双轮驱动，逐步形成了面向新兴主力消费阶层，具有独特竞争优势的产业集群，主要包括文化商业及智慧零售、珠宝时尚、文化餐饮和食品饮料、国潮腕 表、美丽健康、复合功能地产等业务板块。

豫园消费产业占比持续提高，2021年前三季度公司产业运营占总营收比例已达到80%。

豫园股份旗下拥有众多*品牌。

截至2021年9月末，豫园股份已拥有18个中华*，其中包括“上海”“海鸥”手表，“老庙”“亚一”珠宝，“上海老饭店”“松鹤楼”“南翔馒头店”等餐饮品牌，覆盖了珠宝时尚、文化饮食、酒业、中医健康、化妆品、宠物健康、国民腕表、流行服饰、商业与文创等等诸多业务板块。此外，豫园商城也已成为上海标志性的城市文化名片。

1.2 经营业绩稳步增长，长效激励机制上下一心

重大资产重组后公司经营业绩和归母净利润增速持续提升。

豫园2018年开启重大资产重组，带来公司经营业绩显著提升，2018年公司营收达到337.77 亿元，同比增速高达97%，同年公司实现归母净利润30.21亿元，同比增速高达332%。此后公司营收保持稳步增长，但2020年疫情对公司业绩产生一定影响，公司2020年分别实现营收和归母净利润440.51亿元和36.10亿元，同比增速分别为0.3%和13%。

对外持续收购短期内影响盈利能力。

豫园自2018年开始通过产业投资外延扩张并购，先后收购了松鹤楼、如意情、金徽酒和舍得酒，在扩大公司经营规模的同时也带来营业成本以及销售费用率和管理费用率的增加，2018-2021 前三季度公司毛利率分别为25.72%、26.83%、24.50%和19.46%，管理费用率分别为 4.57%、5.32%、6.18%和6.67%，销售费用率分别为3.58%、3.55%、3.99%和5.50%，综合影响下公司盈利能力短期内受到一定程度影响，公司归母净利润率从2018年8.94%逐步下滑到 2021Q1-Q3 5.59%。

持续推出股权期权长效激励计划，凝心聚力开启高增长目标。

豫园自2018年11月公告首期合伙人期权激励和员工限制性股票激励计划后，持续推出期权、限制性股票等长效激励机制，统一公司所有人和员工利益目标，以 EPS 或净利润增长为考核目标。

截至目前公司已实现 2020 年 EPS 目标 0.85 元/每股（实际 0.93 元/每股）、2018 年和 2018- 2019 年归母净利润目标 28 亿元和 60 亿元（实际 30.21 亿元和 62.29 亿元）。

2021 年 8 月 24 日豫园公告*限制性股票激励计划和第二期员工持股计划，覆盖 128 人次，目标 2021 年、2021-2022 年、2021-2023 年归母净利润不低于 38.5 亿元、81.7 亿元、130 亿元。

2. 乘国潮风起，*旧貌换新颜

2.1 国潮助力，核心主业珠宝时尚出圈

珠宝时尚维持核心主业地位，营收规模共盈利能力齐升。

珠宝时尚业务作为公司核心主业，持续增厚豫园利润。

2021年前三季度，珠宝时尚业务实现营收218.61亿元，同比大幅增长34.16%，占营业收入比例高达67.83%，是公司支柱产业。

21Q1-Q3 珠宝时尚实现毛利润18.25亿元，同比大幅增长51.79%，毛利率自2018年豫园重组整合后保持上升势头（2020年因疫情影响毛利率出现下挫），21Q1-Q3实现毛利率8.35%，同比+0.97pct。

从净利润角度，除2020年受疫情影响以为，珠宝时尚业务净利润自2018年后保持增长趋势，2021H1实现净利润4.07亿元，同比增长67%，占公司整体归母净利润比重达28.25%。

直营+批发模式驱动连锁网络拓展提速。

公司以直营零售、批发为主要经营模式拓展珠宝时尚连锁网络，其中上海地区以直营为主，外地以加盟为主。近年来公司以特许加盟作为主要扩张方式，同时在疫情期间逆势展店，带来珠宝时尚门店数量迅速提升。

2020年底、2021Q1-Q3渠道网点分别为3379 家（直营门店219家、加盟门店3160家）、3786 家（其中直营门店226家，加盟门店3560家），2020和2021Q1-Q3分别净新增门店 620 家和407家，再创历史新高。

2021年前三季度从门店数量和净开店情况比较，豫园珠宝时尚业务均处于行业前列。

*品牌老庙、亚一错位布局，差异化竞争覆盖广泛客群。

豫园在珠宝时尚业务上拥有老庙和亚一两大老子号核心品牌，2017 年前由于相似的品牌定位和相同的经营团队导致两大品牌的出现发展落差，亚一影响力和经营水平出现下滑。

2018 年老庙和亚一开启差异化布局战略，老庙品牌升维发展，主打中国传统好运文化，以“福禄寿喜财”五大系列覆盖各类生活场景并涉及高端制作工艺，瞄准一二线城市家庭；亚一采取“降维不降级”策略，品牌形象彰显时尚风格，主要定位三四线城市家庭，通过相对较低的价格推进渠道下沉。双品牌战略和差异化布局覆盖更广泛客群，有望打开新增长空间。

截至 2021 年三季度末，老庙和亚一线下门店数量达到 3769 家。

新国潮嫁接*，打造自有 IP 系列爆款迭出。

作为*，老庙以中国传统好运文化作为品牌精髓，近年来公司将国潮元素和老庙品牌文化充分链接，持续推出、孵化、推广自有 IP 产品。

2018 年公司推出了第一个有“IP 属性”的“古韵金”系列，成为市场 爆款，古韵金产品上市第一年销售额达到 5 亿元，2020 年全年销售金额破 10 亿，2021 年销售依然亮眼，上半年完成销售额约 16 亿元。

古韵品牌连续三年迭代出新，继“好运莲莲”“福运绵绵”“竹韵年年”之后，老庙将于 2021 年 10 月推出与西安大明宫合作 “鸿运升升”系列，不断丰富产品形象及内涵，第二个“IP 属性”系列“ 多肉多福系列” 2021 年 5 月上市并完成 1000 多家店的铺货，截至 21H1 销量超 3400 万。预计未来更多弘扬东方国风美学，顺应国潮趋势的 IP 系列产品将帮助老庙持续提升品牌影响力。

2.2 一碗面+两个包子的宏图——*品牌连锁战略

文化餐饮和食品饮料业务是公司新一轮发展的重点产业之一，2020 年公司把原来的文化食饮、文化餐娱整合成立了豫园文化饮食集团，下属众多*品牌。

未来将运用品牌重塑、产品重塑、和消费者创新链接赋能每个*，打造*品牌矩阵和文化餐饮生态，持续发挥协同效应，在提升*竞争力的同时助力整体板块业务壮大。

近年来豫园餐饮营收稳步增长，但 2020 年受疫情影响营收和毛利率均出现较大下滑，2021 年以来餐饮业务快速复苏，2021Q1-Q3 实现营收和毛利润 5.63 和 3.67 亿元，毛利率达到 65.20%。

*品牌搭建文化餐饮矩阵和餐饮产业链条。

文化餐饮业务由公司旗下老城隍庙餐饮集团有限公司负责运营。老城隍庙餐饮集团作为全国餐饮百强企业，拥有松鹤楼、绿波廊酒楼、上海老饭店、德兴馆、南翔馒头店、春风松月楼素菜馆、宁波汤团店、老城隍庙小吃广场等一批百年中华*、上海市*商标、非物质文化遗产项目。

老城隍庙餐饮集团持续发掘*餐饮消费的文化内涵及文化价值，目前拥有较为完善的餐饮产品组合与餐饮产业链。

“一碗面+两个包子”撬动餐饮连锁战略，*品牌焕发新生机。

豫园餐饮品牌以“一碗面+两个包子”为核心的连锁战略，即以松鹤楼苏式面馆、南翔馒头店、春风松月楼为首批业务模型进行连锁化布局。

其中*品牌松鹤楼作为苏帮菜名店有260年以上的历史（2018年6月豫园完成收购），招牌之一是苏式面条。通过打造苏式面条单品特色，打磨供应链、管理体系、数字化等，豫园助力松鹤楼于2020年成功出圈，开启连锁化进程。

截至2021年10月15日，松鹤楼苏式汤面在全国8个主要城市开出50家门店，预计今年年底门店规模可以达到100家。

同时各*品牌在经营和影响力等方面重新焕发生机，21H1松鹤楼销售收入近2亿元，其中近50%来自连锁面馆业务；德兴菜馆掀起“本帮菜”热潮；绿波廊入围2021年度大众点评上海必吃榜。

松鹤楼苏式汤面单店盈利能力出色，单店模型可复制性强。

作为当前豫园文化餐饮集团*连锁战略的领头羊，松鹤楼苏式汤面已成功搭建具有较强盈利性的单店模型，具备较强可复制性，助力连锁战略高效有序推进。

目前苏式汤面的单店面积一般在 150-250 ㎡左右，门店选址*城市核心商圈的热门区域，核心商圈紧密布点后再向次核心商圈渗透。

我们结合官方数据和行业数据复盘苏式汤面单店模型，根据测算结果，苏式汤面单店盈利模型*，以北京 200 ㎡成熟单店为例，初期的装修、设备投入以及第一年的租金和人力成本约 400-500 万元，在模型假设条件下，预计单店年营收超 600 万，预计净利润率达到 12%左右。

迎合国潮趋势，产品创新激发*品牌新活力。

除了战略前瞻性，豫园股份还持续在口味和包装设计方面发力*产品创新。

例如集团旗下两百年*童涵春堂抓住“国潮养生”的大趋势，发挥中医专业优势，将‘养生’融于年轻人热衷的奶茶，推出了药食同源的‘草本养生奶茶’，同时推出两款古方改良新品：石榴玫瑰人参饮和西梅本草酵素饮，进一步激发传统品牌新活力，实现品牌价值*化利用。

3. 兼收并蓄、中西结合，外延并购打造全球布局

豫园股份持续围绕家庭快乐消费领域发力，在完善化妆品、珠宝、白酒等赛道布局后，公司深度串联各赛道产业、多渠道赋能发展，目标是打造布局全球的家庭快乐消费产业版图。

3.1 收购复星津美，国际*助力全球化妆品品牌目标

颜值经济下的高增速优质赛道，化妆品行业成长空间广阔。随着新生代美妆消费者自我意识增强，化妆更多出于“悦己”需求，注重个性和情感表达而非单纯的工作和社交需要，化妆已成为消费者日常生活必不可少一部分。

根据艾瑞咨询数据，70%以上消费者认为化妆是为了悦己和个人喜好，近 80%消费者认为护肤是每日功课，约 66%消费者每周化妆三次及以上。

在颜值经济盛行背后是高增速化妆品市场，艾瑞咨询数据显示，2020 年我国化妆品市场规模达 4303 亿元，未来三年整体市场规模在疫情修复之后预计保持 10% 左右增速持续增长，2023 年有望达 6000 亿元左右。

收购复星津美跻身化妆品赛道，加码布局把握行业高成长红利。

豫园借助收并购和自主孵化持续布局化妆品赛道。2020年6月，公司收购复星津美，获得 AHAVA 和 WEI 品牌控制权，完成高端美妆市场布局，同时通过搭建自有研发团队自主培育 X-WAY 等彩妆品牌。

目前公司已形成以 AHAVA、WEI 两大国际知名品牌为主力，以国潮彩妆品牌X-way、抗初老护肤品牌 Ocean Glam 海之光沐等自主品牌为补充的丰富品牌矩阵，未来将继续通过收购和自主孵化不断完善化妆品赛道布局。

21Q1-Q3豫园化妆品业务实现营收3.23亿元，同比增长13.99%，毛利率高达63.47%。

核心品牌 AHAVA+WEI 中国化进程加速，产品竞争力显著。

AHAVA 和 WEI 作为国际知名品牌是豫园化妆品赛道的核心主力，其中 AHAVA 是以色列国宝级化妆品品牌，以死海活性矿物质为原料，研发各种美容护肤产品为特色，WEI 定位为中国古老草本精华融合现代配方科技，目前线下于丝芙兰*销售。

目前豫园正加速推进两大国际品牌的中国化，AHAVA 21H1 推出 10 款新品，着重涵盖精致妈妈人群诉求，同时突破线下免税渠道，于 7 月 10 日亮相三亚海旅投免税城。

WEI 推出全新沁莲莹润系列，上市不到 3 个月占整体品牌销售额30%以上，持续蝉联丝芙兰*品牌第一的稳定地位。

内生研发，全球联动，增厚化妆品赛道护城河。

2021年1月豫园股份化妆品科创布局首站——复星津美化妆品全球科创中心在上海开业。

科创中心以“智慧美妆实验室”和 FC2M 生态模式为特色理念，聚焦东方消费者需求和适合东方肤质的配方为核心，用数字化、智能化手段打造智慧美妆实验室。

21H1中心已经完成了12个新品研发并上市，储备研发33款产品，研发的*爆品WEI 蔚蓝之美沁莲莹润系列销售超千万。

未来复星津美将持续整合以色列和美国科研资源，形成美国-中国-以色列三地联动，同时复用复星集团旗下资源，打造全球性化妆品品牌。

3.2 推动国际知名珠宝品牌中国化，豫园持续布局高端珠宝

外延收购国际品牌拓展产品矩阵，积极拓张高端珠宝市场。

豫园凭借“老庙”和“亚一”在珠宝行业中高端市场占据一席之地，拥有较为稳定的客户群体，但在高端珠宝市场尚缺乏有竞争力的品牌和产品，无法满足高端需求。

2018-2020年公司通过外延收购持续丰富品牌矩阵，不断拓宽补强公司竞争力。

2018年公司战略投资收购比利时国际宝石学院（简称“IGI”）80%股权，战略布局于全球钻石产业链，更好地获得钻石领域专业知识及行业资源；2020年豫园珠宝时尚集团控股法国时尚珠宝品牌 Djula，以强设计为驱动，自带流量的年轻时尚轻奢品牌更能满足年轻人对时尚的追求；同时2020年公司与意大利*奢华品牌 Damiani 成立中国合资企业，获得 Damiani 和 Salvini 两大品牌大中华区*经销权。

国际品牌加速落地，持续拓展中国市场。

公司在完成对国际知名珠宝品牌投资收购后，积极赋能其在中国市场发展，国际品牌在国内的落地和扩张顺利。

2021年上半年 DAMIANI 上海 IFC 旗舰店盛大开业；DJULA 在线上线下同时发力，在上海港汇恒隆广场开设精品店，北京 SKP 店成为逐月销售增长最快的珠宝品牌；DJULA 天猫旗舰店上线，*参与薇娅直播 GMV 超 800 万。

按既定规划 2021 年下半年 DAMIANI 与 SALVINI 将入驻天猫，SALVINI 中国首店将亮相，DJULA 将入驻深圳湾万象城。

预计国际品牌在中国市场的快速扩张能帮助豫园实现高端化目标，同时国际品牌的设计理念也将赋能自有品牌发展，从而推动珠宝业务整体版图扩大，有望打开公司业绩新增长空间。

3.3 如意情+金徽、舍得酒，产业投资完善餐饮食品布局

外延并购如意情、金徽酒和舍得酒业增厚业绩，协同发展完善餐饮食品布局。除赋能*品牌内生发展外，豫园积极通过产业投资方式补充餐饮食品品牌布局，推动该板块加速成长壮大。

2019 年公司收购如意情生物科技股份有限公司 55.50%股权，如意情是一家主营鲜品食用菌的研发、工厂化培植及销售的企业，年销量处于行业前三位，销售网络覆盖了全国 25 个省、市及自治区。

2020 年 10 月公司完成对金徽酒股份有限公司控股，持有金徽酒38%股权，金徽酒主营业务为白酒生产及销售，为西北地区主要的白酒品牌，代表产品有“金徽二十八年” “ 金徽十八年”等，是西北地区强势白酒品牌，2021 前三季度金徽酒收入及利润增长强劲达 13.41 亿元和 2.43 亿元；此外公司持有四川沱牌舍得集团有限公司 70%股权，间接持有舍得酒业股份有限公司约 21%股权，舍得酒业是“ 中国名酒” 企业和川酒“ 六朵金 花”之一，构建了“舍得”、“ 沱牌” 两大核心品牌，21H1 舍得利润大增 348%，超 2020 年全年，前三季度实现营收和净利润 36.07 和 9.70 亿元。

4．盈利预测与估值

关键假设：

1）珠宝时尚业务：

珠宝时尚业务作为豫园支柱产业之一，旗下*品牌“老庙”和“亚一”发挥品牌优势，持续拓展连锁网络。

此外公司围绕珠宝时尚领域外延收购国际珠宝品牌DJULA、Damiani，国际品牌本土化落地正有序推进。

我们预计珠宝时尚业务将持续受益于珠宝行业高景气，公司将保持快展店节奏加密线下消费者触点，中端到高端品牌矩阵完善能推动品牌溢价提升，提高毛利率水平。

预计2021-2023年珠宝时尚业务营收增速分别为26%、28%、28%，珠宝时尚业务毛利率分别为8.2%、8.4%、8.5%。

2）餐饮管理与服务业务：

豫园文化饮食集团下属包括松鹤楼、南翔馒头店、春风松月楼等众多*品牌，*餐饮品牌连锁化是公司餐饮业务核心战略。

目前松鹤楼苏式面馆保持较快开店节奏，我们预计截至2021年底苏式面馆门店数量能达到90家左右，22年门店数量达到170-180家，23年门店数量接近300家。

预计2021-2023年文化餐饮业务营收增速分别为60%、80%、60%，毛利率分别为58%、60%、62%。

3）化妆品业务：

豫园化妆品业务已形成AHAVA+WEI+X-WAY+OCEANGLAM品牌矩阵，线下渠道加速开店，线上渠道快速放量。

虽然化妆品业务当前营收占比较低，但作为高成长性业务预计2021-2023年营收增速能达到 75%、80%、85%，毛利率分别为66%、67%、68%。

4）复合功能地产业务：

公司复合功能地产业务包括商业运营及物业综合服务业务 （主要包括商业与物业综合服务业务和度假村业务）以及物业开发与销售业务。

我们预计以豫园一期和日本星野度假村为主的商业运营及物业综合服务业务能在疫情后持续修复， 其中商业与物业综合服务预计2021-2023年营收增速分别达到20%、25%、25%，毛利 率为 35%保持稳定，度假村业务受日本疫情拖累，预计2021-2023年营收增速分别达到 -15%、10%、10%，毛利率分别为83%、85%、85%。

物业开发与销售业务得益于产城 融合以及优质土地储备能持续带来项目高利润回报，但公司战略性调整业务结构，主动降 低地产销售业务营收占比，我们预计 2021-2023 年营收增速分别为-5%、-5%、-6%。

由于公司具有低价拿地优势，预计物业开发与销售毛利率水平将小幅提升，2021-2023 年 分别为 40.3%、40.4%、40.4%。

5）期间费用率：

目前珠宝时尚、化妆品和餐饮等消费产业业务均处于扩张期，线下门店快速扩张和新业务投入带来各项成本费用提高，同时公司加大新兴渠道投入和营销创新，费用成本逐步提高。

预计2021-2023年销售费用率为5.1%、5.3%、5.3%，管理费用率为6.1%、6.2%、6.3%，研发费用率为0.1%、0.1%、0.1%，财务费用率1.16%、 1.21%、1.16%。

核心结论：

豫园通过践行“产业运营+产业投资”双轮驱动持续构建具有独特竞争优 势的产业集群，包含以珠宝时尚为核心的传统消费产业，化妆品和新式餐饮为主的高成长 性消费产业，以及持续贡献稳定高利润回报的复合地产业务。

我们预计公司2021-2023年总营收增速分别为17.45%、18.67%、20.80%。

SOTP 估值：

公司业务主要涉及珠宝时尚业务、物业开发与销售业务、商业运营及物业综合服务业 务和其他消费产业运营业务（餐饮+食品百货+化妆品+表业+酒业）。

我们采用 SOTP 估 值法，其中珠宝时尚业务、物业开发与销售业务以及商业运营及物业综合服务业务进入成 熟期，业绩增速稳定，我们采用 PE 估值法；以餐饮、化妆品和酒业等业务为主的其他消 费产业运营业务处于高投入和高成长期，利润可能并不稳定，我们采用 PS 估值法。

按照分部估值法，我们给予公司523亿元估值。维持盈利预测，预计公司21-23年EPS为1.01/1.12/1.29 元，对应PE为9/9/7倍。

珠宝时尚业务：

选取周大福、老凤祥和周大生等国内珠宝时尚行业头部公司进行对比， 可比公司2021年PE 均值为17.3x。

公司时尚珠宝业务 21H1 净利润率为2.66%，假设 全年盈利水平保持稳定，预计2021年全年珠宝时尚业务净利润率为 2.66%，2021年实现净利润7.44亿元。

参考珠宝行业可比公司平均市盈率，给予珠宝业务2021年 17.3x PE，对应 129 亿元估值。

物业开发与销售业务：

选取保利发展（房地产开发销售头部企业）、新城控股（房地 产开发销售头部企业）、金地集团（房地产开发第一梯队公司）进行对比，可比公司 2021 年 PE 均值为 4.5x。

根据公司公告，2018-2020 年物业开发与销售业务毛利率分别 为 39.62%、39.81%、40.62%，显著高于行业平均水平（2018-2020 年行业平均毛利率 为 31.40%、29.90%、29.12%），公司相较同行能持续以低溢价获取土地，我们假设公 司地产业务净利润率同样高于行业平均水平。

此外根据公司公告，2021 年上半年主要公司控股地产子公司净利润率均超过 25%，可比公司新城控股/保利发展/金地集团 21H1 净 利润率为 6.06%/16.34%/8.50%，故我们假设公司物业开发与销售业务 2021 年净利润率 为 20%，实现净利润 32.63 亿元。

参考地产行业可比公司平均市盈率，给予公司地产业 务 2021 年 4.5x PE，对应 147 亿元估值。

商业运营业务：

中国国贸、金融街和大悦城主营业务商业地产运营和管理与豫园商业 运营业务重合，故选取其作为公司商业运营业务可比公司，平均市盈率为 10.3x。

参考 21Q1-Q3 中国国贸/金融街/大悦城净利润率 29.14%/11.70%/8.32%，我们假设公司商 业运营业务 2021 年净利率为 10%，预计 2021 年实现净利润 1.73 亿元。

参考商业运营 可比公司市盈率，给予公司商业运营业务 10.0x PE，对应 17 亿元估值。

其他消费产业运营业务：

其他消费产业运营业务主要包括餐饮、食品百货及工艺品销售、医药、化妆品、 表业和酒业。

餐饮业务主要选取餐饮龙头海底捞、*餐饮企业全聚德和广州酒家作为可比公司，食品百货及工艺品销售主要选取食品加工企业安井食品、洽洽食品和绝味食品作为可比公司，医药业务主要选取国内医药行业头部公司复星医药、恒瑞医药和药明康德作为可比公司，化妆品业务主要选取国内化妆品头部公司珀莱雅、贝泰妮和丸美股份作为可比公司，表业主要选取国内表业上市公司飞亚达作为可选公司，酒业主要选取酒业头部上市公司五粮液、山西汾酒和泸州老窖作为可比公司，板块可比公司平均市销率为 8.8x。

其他消费产业运营业务预计 2021 年实现营收 57.66 亿元，考虑到餐 饮和化妆品等业务仍处于投入期，给予一定估值折价，预计 2021 年其他消费产业运营业 务 4.0x PS，对应 231 亿元估值。

5. 风险提示

新冠疫情反复：

公司经营业态以线下渠道为主，由于境外疫情未能得到有效控制，境 内存在疫情输入风险，有可能造成局部地区疫情反复。防疫措施有可能导致公司线下渠道 暂停营业，影响线下门店销售，对公司业绩增长造成不利影响。同时疫情反复可能进一步 延缓消费复苏进程，影响终端消费者购买力。

黄金价格波动：

自新冠疫情以来，全球经济复苏和通胀前景不确定性尚存，美联储 Taper 和加息预期以及经济贸易摩擦都有可能影响美元汇率，进而造成黄金价格水平出现 波动，为业绩增长带来不确定性。

内部多业务协同管理难度增大：

公司加强大消费板块产业投资和外延并购，在白酒、 表业、化妆品等多赛道积极布局，扩大业务版图的同时也造成内部多业务协同难度提升， 如果内部整合和人员调整不及预期可能影响公司经营水平。

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