浙农股份股吧(浙农股份股吧东方财富)

本文目录一览：

• 1、浙农股份股吧

• 2、沱牌舍得股票*消息

• 3、002758浙农股份股吧

• 4、浙农股份股吧

和讯网

近日，华通医药(002758,股吧)的股价涨势喜人，原因是受到重组消息的刺激。6月2日，华通医药发布的草案修订稿显示，拟发行股份购买浙农股份的股份发行数量为2.76亿股，作价27.46亿元重组浙农股份，发行股份的发行对象为浙农股份的全部股东，包括浙农控股、泰安泰、兴合集团、兴合创投、汪路平等16名自然人。

据悉，中国证监会上市公司并购重组审核委员会（以下简称“并购重组委”）定于2020年6月11日上午9:00召开2020年第26次并购重组委工作会议，对浙江华通医药股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易事项进行审核。

虽然重组刺激了市场，但翻阅财报可发现，一家上市5年的公司，却存在增收不增利背、三大主业毛利率下滑明显、多个募投项目进展缓慢等问题。

2019年净利下滑27%，增收不增利现象明显

公开资料显示，华通医药是一家集药品批发、药品零售、中药生产销售、医药物流、医疗服务为一体的综合性医药企业，主要从事药品批发、药品零售、药品生产销售等业务。2015年5月27日，公司在深交所中小板挂牌上市。

翻看历史财报，数据显示2019年公司实现营业收入16.79亿元，同比增长10.27%;归属于上市公司股东的净利润2505.48万元，同比下降27.51%。

对于去年的增收不增利，华通医药相关负责人称，公司2019年的药品批发、药品零售及药品生产业务的营业收入均获得了不同程度的增长，而净利润出现一定幅度下降，主要因为公司发行可转换公司债券按实际利率计提利息致财务成本增加、固定资产折旧计提增加;因行业政策环境变化，子公司景岳堂药业对部分研发产品的投入由其他非流动资产转为研发费用。

而通过数据我们可以看到，华东医药(000963,股吧)已经多年出现增收不增利的现象。2016年公司营收同比增长3.12%，净利润下滑14.47%；2018年公司营收同比增长11.22%，公司净利下滑17.83%；2019年营收增长10.27%，净利下滑27.51%。

三大主业毛利率下滑明显

资料显示，华通医药主营业务分为药品批发、药品零售、药品生产三大板块，2019年三大业务的营收占比分别为65.83%、18.89%、13.18%，分别实现营业收入11.05亿元、3.17亿元、2.21亿元，同比分别增长3.21%、25.35%、32.83%;毛利率分别为8.22%、23.31%、41.05%，同比分别增长1.17、-2.97、-7.18个百分点。

2018年三大主业分别实现营业收入10.7亿、2.53亿、1.66亿，同比增长3.03%、21.93%、68.67%；毛利率分别为7.05%、26.28%、48.23%，同比分别减少0.51、2.56、1.24个百分点。

同时，公司的销售费用也在逐年增加，2018年华通医药销售费用9998.67万，同比增43.17%；2019年华通医药销售费用1.22亿元，同比增22.28%。财务费用同比增长38.52%，管理费用也有增长。三项费用同比增长远超同期营收增速。

标的公司资产负债率较高，子公司行政处罚多

2016 年末、2017 年末、2018 年末、2019 年末，浙农股份的资产负债率分别为 69.57%、67.90%、69.87%和 59.57%。公告称浙农股份属于综合性商贸流通服务企业，该行业具有资金密集型特征，日常经营过程中需频繁支付资金用于商品采购；如某一商品进入销售淡季，则先购入储备，再在旺季时销售，也具有商业合理性。日常采购、“淡储旺销”均符合行业特点，且对运营资金的需求量较大，因此浙农股份的资产负债率较高。

报告期内，标的公司及其子公司曾受到相关部门出具的行政处罚。草案计划书显示，截至 2020 年 3 月 31日，浙农股份及其子公司最近 36 个月内受到的金额在10,000 元（含）以上的罚款类行政处罚及其他非罚款类行政处罚，以及浙农股份及其子公司环保、安全监督和消防等罚款类行政处罚及其他非罚款类行政处罚共计19项。

另外值得一提的是，截至 2019 年 3 月 31 日，浙农股份归属于母公司的净资产账面价值为 169,817.03 万元。收益法评估后的股东全部权益价值为 266,722.45 万元，增值额为 96,905.42 万元，增值率为 57.06%。

（报告出品方/分析师：华西证券 寇星）

写在前面

行业β：

从行业规模来看，在消费升级的背景下，次高端行业规模呈现稳定扩容的趋势，并且次高端行业规模扩张的速度大于其他价格带（2017-2021年次高端行业规模C*R21.2%）。

从消费场景来看，随着人均GDP快速提升，消费者对于婚寿宴、朋友聚饮、商务宴请的需求提升，次高端产品消费场景和消费频率增加。

从主流价格带来看，我们认为经济发展水平较好的地区，宴席场景的主要产品价格带已经从中*200元左右提升至400元左右，华东等经济发展水平领先的地区宴席场景的主要产品价格带甚至可以达到500-600元。

综上，我们认为次高端行业规模仍在快速扩张，次高端产品价格带有继续向上的发展空间。

公司α：

1）产品力：聚焦大单品，主推品味舍得和智慧舍得，沱牌打造大众民酒，增加藏品、舍不得、吞之乎、天之乎等高端产品，全价位带、多种口味、多种消费场景布局产品。行业内首推老酒，“数字化”提升品牌调性，与其他高端产品差异化竞争，大大提高了消费者对产品力的认知。

2）品牌力：公司作为老名酒之一拥有一定的品牌基础，复星入主后聚焦“舍得+沱牌”两大品牌重点发力次高端。品牌营销方面，针对性加大广告宣传、媒体营销、品牌赞助、终端陈列和品鉴活动等营销和消费者培育工作的投入，提高品牌认知。

3）渠道力：天洋时期已经积累了一定的市场开拓和渠道基础，复星入主后在原有渠道策略上加大力度进行市场开拓，增加费用投放和经销商数量，产品线梳理后严控价格保证渠道利润。同时，新增针对大型企业的要客渠道，增加企业团购和意见*的投入和培育。

4）组织能力：复星入主后没有对管理、生产和销售团队做过多调整，并且请返聘原董事长李家顺做首席顾问，稳定军心。并且复星专门成立“复星酒业委员会”从产业发展战略、组织能力、团队建设、投资赋能和生态资源整合五个方面为公司赋能。

综上，我们认为舍得经历两次易主后，当前公司基本面正从底部逐渐向上修复。公司拥有品牌和产品力的基础；管理层经过大股东复星集团赋能组织能力更强；战略上聚焦大单品战略；渠道上加大推广力度、消费者及意见*的培育和团购渠道的建设。

我们判断公司主要产品处在次高端价位带有望享受行业扩容和品牌集中化的红利，未来经过区域拓展和新经销商销售规模逐渐增加，公司将进入高速成长期。

1.回望过去：震荡中向上发展

历史悠久，酿酒工艺传承千年。公司前身沱牌酒，产自四川省遂宁市射洪县沱牌镇，据《华阳国志》及《射洪县志》记载，射洪酿酒始于西汉，兴于唐宋，盛于明清，壮大于当代。唐朝杜甫曾赞“射洪春酒寒仍绿”，明代谢东山将“易酒法”发展成“谢酒”，清代酿酒世家李明方传承唐代春酒、明代谢酒技艺，“泰安作坊”酒坊声名远扬，民国李明方之子李吉安传承技艺，改进创新，酿造沱牌曲酒，千年来酿酒技艺未曾断绝。

1951-1990年，公司前身射洪县实验曲酒厂成立，荣获“中国名酒”称号，成为川酒“六朵金花”之一。1945年取“沱泉酿美酒，牌名誉千秋”之意，前清举人马天衢将射洪酒命名为“沱牌曲酒”。1951年射洪县政府对泰安作坊进行公有制改造，建立射洪县实验曲酒厂。1989年中国食品工业协会主办的在全国第五届评酒会上，沱牌曲酒获得金质奖章，成为十七大名酒之一。

1990-2000年，改制上市，低价策略打开市场。

1993年四川省射洪沱牌曲酒厂部分改制，设立四川沱牌实业股份有限公司。1996年变更名称为四川沱牌曲酒股份有限公司，并于同年5月在上交所挂牌上市。白酒行业此时处于规模放量阶段，公司一方面通过市场主流消费水平定价实现了低价格下的规模效益，打开了低端市场，以西北、华北、东北为中心向全国辐射，在全国范围内铺开了销售网络；另一方面积极打造沱牌的品牌效应，“悠悠岁月酒，滴滴沱牌情”的广告语传入千家万户，培育了一批忠实的老消费者。90年代公司发展迅速，营业收入位于上市公司第5，1994-2000年公司营业收入C*R22.73%，归母净利润C*R19.53%。

2001-2009年，推出“舍得”，全面布局高中低端市场。

2001年国家实行新消费税制，从量计税导致以沱牌低价多销盈利的公司税务支出明显增加，净利润下滑明显。因此公司着手调整产品结构，2001年12月推出“舍得”瞄准高端市场，后继续推出“陶醉”完善中高端市场产品。2006年公司进行股权分置改革，由原非流通股股东提出股权分置改革方案。2009年公司继茅台、五粮液成为国内第三家荣获“全国质量奖”的白酒企业。同年，推出“品味舍得”、“智慧舍得”、“水晶舍得”单品。

2010-2015年，确定舍得、沱牌双品牌战略。

2010年公司从产品体系、营销模式、薪酬激励、市场投放等方面进行整体优化和调整，确定沱牌+舍得的双品牌战略，重点以舍得酒、吞之乎、沱牌曲酒、陶醉酒、沱牌特曲等高中档产品布局全国重点市场和区域市场，采取分客户分品种全渠道营销的策略。2011年推出酱香高端白酒产品“天子乎”和“吞之乎”丰富高端产品线。2012年限制三公消费规定出台，由于国企体制管理激励不足，在行业面临调整期时公司活力不足，收入利润持续下滑。

2.天洋入主：新营销策略打下基础

2015年末天洋入主确定全新营销策略，舍得迎来阶段性复苏。2015年11月天洋以10.38亿元受让射洪县政府持有的沱牌舍得集团38.78%国有股权，并支付增资扩股款27.85亿元。最终天洋集团持有沱牌舍得集团70%的股权并取得沱牌舍得集团的控股权，射洪县政府持有沱牌舍得集团30%股权，天洋集团通过沱牌舍得集团间接持有舍得酒业股份21%的股权。

天洋入主后公司由国有企业转变成民营企业，维持舍得、沱牌双品牌战略精简产品结构，缩减贴牌产品和老产品，聚焦打造舍得系列、沱牌天曲、特曲、优曲系列产品。新战略聚焦品牌、扩张销售队伍、进行渠道扁平化改革，加之白酒行业迎来新一轮上升周期，公司迎来阶段性复苏。

天洋与射洪政府签订协议时承诺了过高的未来五年销售目标。

根据公司公告，天洋集团与射洪县人民政府签署《四川沱牌舍得集团有限公司股权转让及增资扩股协议》时做出销售目标承诺。承诺内容：“2018年沱牌舍得集团销售收入力争实现50亿元，税收10亿元，2020年沱牌舍得集团销售收入力争实现100亿元，税收20亿元。”2015年公司实现销售收入11.56亿元，根据舍得酒业股份公司收入约占沱牌舍得集团总收入65%计算，预计母公司沱牌舍得集团总收入约为17.78亿元，如果要实现以上销售收入承诺目标C*R至少需要达到41.3%。

我们认为天洋集团承诺的销售收入目标过高，这也造成后期为了完成销售目标大规模渠道压货，公司价盘和渠道利润受损，资金流转困难的恶性循环。

天洋入主后高管团队大幅变动、自身主营地产业务负债率过高等因素共同造成后期资金压力变大。

天洋集团拥有文化、产业、科技和互联网金融四大产业，主营房地产业务。根据无冕财经的数据，2014年7月天洋集团以26.15亿元、130%的高溢价拿下三块位于房山的商业用地，计划总投资60亿元打造科技园项目。2015年获得舍得股权后天洋集团又斥资20.8亿元收购燕郊开发区“成功大广场”。但2016年北京发布了“326”商住新政，对商业和办公类项目进行限购，房山商住项目遇冷；另外，受京津冀协同发展战略影响，燕郊项目在2017年停工，燕郊房价一路腰斩。

天洋集团在2015年收购舍得的38亿元中，有20亿元是质押舍得股权，向银行借贷所得。房地产项目接连遇冷后天洋集团资金压力逐渐增加，集团旗下主营旅游度假区和影视动画业务的上市公司梦东方资产负债率持续提高。

2016年原高管团队中共6名董监高辞职，由天洋系周政担任舍得公司董事长及法定代表人、刘力担任总经理，并聘任快消品高管担任副董事长（李强总曾任雀巢牛奶有限公司天津北京地区销售经理,百威(国际)啤酒有限公司北方地区销售经理,达能-水(依云)有限公司北方大区经理,美国康胜啤酒饮料有限公司中国区营销总经理,南方黑芝麻集团股份有限公司执行总裁），只有原副董事长张树平进入天洋时期的管理团队并任常务副总经理职位。

我们认为与其他白酒企业大股东相比，天洋集团资金实力不够雄厚且主营资产负债率较高的房地产业务，自身存在一定的资金流通压力。而且天洋集团并没有白酒企业的运营经验，更换管理团队虽然有助于新管理层快速掌握公司和提出销售体系改革，但是缺乏白酒运营经验仍为后续高库存和资金周转困难埋下了隐患。

但天洋集团仍为后续舍得产品、营销、品牌等策略转型打下了良好的基础。

1）重视品味舍得，清理沱牌SKU，打下了品牌高端化和大单品的战略基础。

经历2012年的行业深度调整后，2016年行业进入新一轮周期，白酒消费呈现出向主流品牌和主力产品集中的趋势，产业竞争加剧对弱小白酒企业的挤出效应。一线名酒品牌力和价格逐渐与二三线白酒拉开距离，二三线白酒价格带逐渐由中高端上升为次高端。

因此，天洋管理层提出高端化的策略，突出高端品牌舍得，尤其重视品味舍得；清理沱牌定制化产品SKU，重新推出天、特、优曲三大系列产品。同时，公司于2018年1月将证券简称从“沱牌舍得”变更为“舍得酒业”，突出品牌高端化战略。

我们认为公司重视高端品牌舍得、聚焦大单品的思路正确，并且拉动了吨价持续提升，但是对沱牌的产品清理节奏过快导致沱牌销量大幅度下滑，老经销商利益受损积极性下降，新产品的招商铺货短期不能贡献销量，新老产品缺乏过渡导致沱牌品牌价值增长缓慢，排名大幅下降（排名由2015年116名下滑至2018年152名）。

2）提升渠道运作能力和费用投入，业务人员大幅增加。

由于收购时承诺了较高的收入目标，新管理层上任后提出全国化布局战略，加速省外招商，并大幅提高销售人员数量和费用投入。虽然大幅提高的销售人员增加了公司员工薪酬的成本压力，并且对公司渠道管理能力提出了挑战，但是我们认为天洋集团的策略为后续公司的全国化扩张和老经销商对公司的支持打下了基础。

3）厂商1+1扁平化渠道运作模式，大力发展全国化。

天洋管理层提出厂家“1+1”扁平化运作的渠道模式，沱牌、舍得分类进行渠道拓展。一方面，公司2015年开始减少广告费并加大市场开发费用，通过采取厂商1+1运作模式，以区、县为单位进行全国扁平化招商。

另一方面，通过厂家帮助经销商全面导入终端精细化营销模式，增加的业务人员拜访到每个终端门店的方式实现品味舍得聚焦。在扁平化的渠道运作模式下，省外经销商数量快速提升的过程中仍保持了较高的经销商平均销售收入水平。

在全国化招商的市场开发下，省内成都大区，省外东北、河南、华南、郑州、京津冀大区均实现收入大幅度提升。

快速扩张后风险暴露，渠道大幅扩张压货问题导致利润收窄。

天洋管理层在策略上聚焦大单品、渠道扁平化、品牌高端化，整体思路正确也为公司发展打下了坚实基础。但是我们认为在承诺销售收入的压力下，激进的渠道扩张策略和快消品营销思路不能完全适用于白酒行业，2016-2018年次高端放量带动行业整体规模大幅提升，公司在策略转变初期叠加产品和品牌的竞争优势可以享受行业红利。

但是2019-2020年次高端行业规模增速回落，疫情加剧行业增长的压力下经销商库存压力大、出货难度高（2019年舍得品牌的产品销量有明显下滑，2020年舍得品牌的产品销量负增长说明经销商进货意愿下降），激进的渠道扩张策略严重影响了产品价格体系，叠加大股东主营业务地产项目遇冷资金紧张，通过关联方及舍得营销公司多次占用公司资金合计40.1亿元。2020年12月天洋集团持有的舍得集团70%股权被司法冻结随后被公开拍卖。

3.复星入主：战略回归，管理赋能

2021年1月复星国际通过豫园股份以45.3亿元获得舍得集团70%的股权，公司实际控制人变更为豫园股份的实际控制人郭广昌。

2021年1月8日公司收到天洋控股持有的公司70%股权拍卖款中先予划转被其占用的资金及资金占用费4.84亿元，2021年4月15日，公司收到天洋控股被冻结在四川省遂宁市中级人民法院账户中的人民币1亿元，2021年5月17日公司 “摘帽”复市。复星集团业务涉及多重板块，未来公司将全面依靠复星的资源，快速打通渠道市场，加速品牌全国化进程。

3.1产品战略：舍得和沱牌分别定位次高端和中高端

双品牌战略完善，战略大单品产销稳中有升。产品战略上，坚持双品牌战略，“舍得”聚焦品味舍得和智慧舍得大单品，布局稀缺限量原度陈香超高端，“吞之乎”聚焦酱香超高端，“舍不得”占位浓香超高端，“藏品舍得”占位圈层高端，“智慧舍得”占位高端，“品味舍得”占位次高端，“舍之道”占位中端；“沱牌”打造大众名酒品牌，加强沱牌天曲、沱牌特曲、沱牌特级T68等战略单品的运作。

价格体系上，采用半控价模式极大程度上维护了全国渠道和终端价盘的稳定，严控费用体系根据政策配合度、价格和库存水平等标准制定的返利政策，使用二维码追溯系统和大数据管理严控窜货，进一步增强了公司的渠道掌控力。

“名酒+民酒”的全价格带布局产品。

我们判断2021年公司收入中50+%由大单品品味舍得贡献，次高端及高端价位产品奠定“名酒”收入规模。沱牌主打“民酒”开放定制产品，销量大幅增加加速产品流通，但是公司严控定制产品流通区域，控制定制产品流通和窜货；定制产品价格定位中高端且包装增加刻字，从产品低价和包装上与标品区分，避免定制产品和标品产生同价格竞争。

整体来看，公司产品全价格带布局，舍得拉升品牌高度和产品价格带，沱牌打造大众消费民酒品牌，利用沱牌的品牌底蕴+高性价比中低端产品，实现快速提升消费者认知和布局渠道推广。

3.2.品牌战略：老牌名酒价值回归，差异化打造老酒品牌

老酒市场规模持续扩大，预计达到千亿规模。从具体产品类别来看，目前市场上流通的老酒产品主要分为陈年白酒和年份酒两类。当前“老酒”没有行业统一标准，消费者的认知也较为模糊，但细分品类下的陈年白酒和年份酒却有着各自的行业标准。

1) 陈年白酒：国家合法酒类企业生产，灌装出品并经过一段时间的贮存，未经任何人为的外观改变，具有较高收藏价值和经济价值的白酒；

2) 年份酒：以传统白酒(固态法、半固态法)工艺酿造，经贮存3年及以上基酒勾调而成，标注年份为所用主体基酒 [注：主体基酒总量应不小于基酒总用量的80%]加权平均酒龄的整数]，不直接或间接添加食用酒精及非自身发酵产生的呈色呈香呈味物质，具有本品固有风格特征的白酒。

根据《2020中国老酒白皮书》的调研，56%的高净值饮酒人群认可白酒成品贮存年份在5年左右（4年~6年）也可被称之为老酒；86%的高净值饮酒人群认为白酒基酒坛储5年以上方可称之为老酒(年份酒)，平均基酒坛储年份要求为5.9年。

高净值人群注重品质内涵，品味个性化，注重场景体验，受圈层与口碑影响大，因此更加注重白酒的口感、年份以及饮用后的舒适度，对于老酒的接受程度高，有较强的消费意愿。

根据中国老酒市场指数的数据，预计2021年老酒市场规模1056亿元。2013-2019年中国老酒市场规模C*R33.7%，2013-2018年老酒购买人数C*R30.9%。

持续推进老酒战略全国化，差异化引领品牌营销名酒价值回归。

构筑大国芬芳、舍得智慧人物、舍得博物馆、舍得艺术中心四大IP，打造“老酒”品牌形象。公司打造经典老酒、藏品老酒、艺术老酒三大老酒产品体系，以“艺术”+“老酒”为品牌赋能，将名酒进一步提升为老酒。

2017年公司自主打造高端自有IP《舍得智慧讲堂》。2018年建成白酒行业首个酒文化体验中心“舍得艺术中心”，推出以酒为媒的大型诗乐舞《大国芬芳》，致力于与世界分享中国酒文化之美。同时，对《舍得智慧讲堂》进行战略升级，实现了理念、版本、嘉宾、环节、互动五大升级，通过“美景+文化旅游+音乐+体育+美酒美食+特色小镇”的方式向社会各界宣传舍得品牌，强化老酒战略。2019年建成舍得酒文化博物馆。四大核心IP将品牌文化与产品体验有机结合，为公司增添了历史感与艺术感，“智慧人生，品味舍得”的广告语深入人心。

加强多渠道消费者培育和不同消费圈层的差异化营销。

减少***广告投放，增加城市广告、户外*、分众传媒等广告，在重点区域针对性增加广告投放，通过提高核心区域份额的目的辐射周边市场。聚焦圈层营销，通过智慧之旅、舍得智慧俱乐部、名酒进名企、老酒鉴赏会等活动，有效触达高端政商人群，形成意见*培育的有效闭环。

以数字化为手段，通过长期的信息化建设，2018年公司数字化营销项目“营销云”启动，建立消费者大数据库，并针对消费者进行*营销；2020年消费者会员系统全新上线，通过网络云店，C2M终端扫码购买业务模式的导入，为上万家终端门店赋能，不断改善消费者的消费体验。

针对80后、90后年轻一代消费圈层，加强泛IP的打造，积极跨界营销，推出环球艺术家舍得之旅、开发游戏道具酒、植入热播剧《小舍得》、举办第二届舍得玩酒节等活动充分满足了年轻圈层的需求，*提升品牌影响力，实现圈层突破。老酒战略与与艺术、游戏、影视剧、音乐结合，成功在多地深入推广。

我们认为“老酒”的品牌营销战略更符合高净值饮酒人群对老酒/年份酒的需求，同时，公司采用量化罐装出厂和原酒坛储年份的方式，既满足了高净值饮酒人群对真实老酒的需求，又帮助公司进行差异化营销，在消费者心中打造真年份、高品牌的形象。

从规模上看，老酒的市场规模和购买人数维持高复合增速上涨，在白酒行业集中度提高的背景下，打造老酒品牌形象有助于公司在次高端甚至高端白酒行业中抢占更多年份酒的市场份额。

从费用率的角度来看，2017-2018年主要因为销售人员数量大幅提高导致员工薪酬增加拉高公司销售和管理费用率；2019年后清理冗余销售人员，且公司针对性进行广告投放、市场开拓和消费者培育，销售费用率逐渐回归正常水平。

3.3.渠道战略：完善经销体系、加强渠道管控，渠道信心回升

核心“3+6+4”老酒战略。从经销商角度出发，6大原则保障经销商利益的同时，降低资金占用提高投资回报。从公司角度出发，4大发展模式协助经销商进行市场开发和渠道维护、灵活调动经销商积极性、培养KOL和团购等意见*，维护经销商利润的同时积极发展优商，与大商建立联合经销平台。最终达成品牌提质、产品提价和销售增量的目的，实现名酒品牌回归。

吸取天洋的教训避免压货占用经销商资金且出货压力大，现在增加渠道周转，保证渠道利润。

（1）经销体系上，继续推行“厂商1+1”一体化运作，对经销商实行全方位评估体系，搭建经销商服务的信息管理平台，通过全国化的仓库前置、营销战略顾问委员会、经销商表彰活动、经销商盈利提升行动等一系列举措。以经销商辅助厂家的方式共同管理和运作市场，有效实现了渠道掌控和实施精细化营销。

（2）终端费用上，加强终端费用投放的力度，且终端消费者培育费用大部分由总部直控。由厂家下派人员进行终端费用的管控，终端参与宴席、名酒进名企、品鉴会、赠酒等的实施，厂家和终端起到相互监督促进的作用，有利于终端费用的进一步落实。

在经销体系、费用投放、渠道策略更新落实后，主要产品批价有明显上涨，渠道利润基本上已经恢复到和同价位竞品相当的水平，并且减少经销商资金占用增加渠道周转后，渠道积极性被明显激活，省外经销商数量明显增加。

在全国范围内继续推行“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的市场布局策略，加快品牌的全国化进程。

天洋时期大范围的招商已经给公司的全国化打下了一定的基础，除2020年因股东变动和资金占用的情况少部分经销商退出，2016-2021年公司省内外经销商数量均有明显增加。

公司聚焦资源打造重点市场，在重点市场形成多品牌、多客户、全渠道布局，重点城市要以成为当地市场*为目标，聚焦资源精耕细作。发展市场要聚焦培育样板客户、样板渠道、样板区县，逐步形成燎原之势。

2019年起，在大力发展川冀鲁豫及东北等传统市场的同时，公司将资源向次高端容量较大的华东、华南市场倾斜，聚焦建设湖南、环太湖市场，加快全国化进程。

我们认为天洋时期的扩张为公司的全国化打下了一定的基础，但公司管理层提出的“3+6+4”老酒战略让经销商看到了公司拓展渠道、与经销商共同发展、努力增加消费者培育和认知度的决心，因此从经销商数量来看，2021年省外经销商数量同比+40.6%，净增加515家。

从全国化的渠道布局来看，大本营四川和传统优势市场山东、东北收入占比预计接近50%，河南和京津冀地区收入占比接近20%，华东和华南等地区正在逐步布局，预计未来收入占比将会逐步提高。

3.4.管理层：管理层平稳交接，复星投后赋能

天洋集团占用资金问题后，公司管理层迅速进行换届选举，由张树平担任董事长，蒲吉洲担任副董事长兼总经理，目前管理层人员以老员工为主且具有丰富的管理经验，承诺尽快解决资金占用问题、维护好生产经营稳定、继续将沱牌和舍得双品牌做大做强，保持既定核心战略不变、既定经营目标不变、既定供应商和经销商合作政策不变，帮助公司顺利平稳度过管理交接期。

复星接管后公司管理层做出相应调整，稳定团队、投后赋能并协助公司推广团购。

1）稳定团队：复星增加部分公司高层人员，但新人员主要集中在管理层（尤其是董事会和监事会），销售和生产团队保留既有为主。同时，复星将深耕沱牌舍得40年的舍得酒业原董事长李家顺复聘为复星酒业首席顾问。

2）投后赋能：复星集团的核心方向是全面发力消费产业，寻求消费产业中和核心赛道的布局是长期目标，因此白酒行业作为家庭消费中在社交、聚会、宴席、送礼等场景中的刚需品类，是复星产品矩阵中不可缺少的单品。

根据新闻报道，复星集团曾于2015年参与舍得酒业的股权拍卖，因此我们认为复星集团早就有关于白酒行业的投资和运营的打算，在经过5年的规划后复星集团先后收购金徽酒和舍得进一步体现了公司在白酒业务深耕的决心。

同时，产业投资结合产业运营是复星的核心优势，因此复星在集团层面成立了专职机构“复星酒业委员会”，通过成建制的体系性组织保障各项赋能工作的长期有序进行，从产业发展战略、组织能力、团队建设、投资赋能和生态资源整合五个方面为公司赋能。

在吸取了天洋的经验后，复星集团收购公司后对于生产、销售和管理人员采用平稳交接的方式，聘请在公司深耕30+年的张树平先生为董事长、蒲吉州先生为副董事长，返聘公司原董事长李家顺先生为首席顾问，新增复星系董事协助管理，尽量减少股东变动对公司生产、销售、管理的影响。

根据公司公告，2022年复星及其附属公司关联业务预计金额0.6亿元，同比增长200+%，我们认为复星集团旗下珠宝时尚、物业开发与销售等业务规模均处于国内前列，在复星及其附属公司的带领下购买和使用公司产品，有助于拓展圈层营销、名酒进名企和团购等业务的发展，强化公司品牌建设。（报告远瞻智库）

4.行业处于景气高位，次高端有望继续扩容

4.1次高端价位享受消费升级、行业扩容红利

白酒行业增长与经济环境呈现明显正相关。根据对历史数据的观察，上市白酒企业总收入增速与GDP现价、制造业投资和房地产业投资增速趋势呈现明显正相关，因此我们认为白酒行业的收入增速与经济环境呈现显著正相关。虽然国内经济增长短期受到疫情影响有所波动，但是中长期来看国内经济增长走势为低技术高增速趋势逐渐退去，仍然可以维持稳定增长，我们认为白酒行业规模随着经济发展仍有扩张空间。

相对于高端白酒，次高端行业有望维持更高的成长速度。

1）由于2021年茅台批价突破3000元，提高行业天花板，高端品牌五粮液、泸州老窖批价稳步提升至千元左右，次高端酒价格带天花板从600元提升至800元。

2）高端产品价格持续提升，次高端产品承接普通消费者对于高性价比产品的需求，尤其随着经济水平的不断提高，一线及省会城市主流白酒消费价格带普遍提高至300+元水平，次高端价格带产品消费需求持续旺盛。

3）白酒的主要消费场景改变，商务消费、家庭消费等宴席场景成为主流。城镇居民对于白酒的消费逐渐由低中档酒转向中*以及次*酒，农村居民对于白酒的消费逐渐由低档转向精品大众酒以及中档酒。

商务消费大部分为小规模宴请，主要目的为促进企业之间的业务往来或者企业内部员工交流，因此大多注重品牌，主要消费有较强品牌力支撑的全国化次高端产品。家庭消费以生日、婚寿宴为主，主要消费兼具品牌知名度和性价比的地产品牌或者省内消费者认知度较高的次高端产品。

高端产品目前消费者成交价均已过千元，进一步提升产品价格需要长时间的品牌培育和国内整体经济水平再上一个台阶，因此我们认为高端价格带产品中长期量增大于价增（单纯提价非结构性提高），而次高端价格带范围宽广，承受宴席和朋友聚饮等场景的消费，随着各省主力消费价格带的上移具备量价空间，因此我们认为次高端行业有望维持领先白酒行业的成长速度。

次高端白酒行业竞争格局分散，未来行业集中龙头公司有望受益。

高端白酒品牌的稀缺性使得大部分品牌不能跟随茅五泸的提价步伐上升至高端价格带，因此高端产品的消费越来越集中，茅五泸占据90%+的市场份额。

价格未上升至高端的全国性名酒产品，和提价至次高端的地方酒企价格集中至次高端，因此当前次高端价格带竞争格局相对比较分散。但是高端和次高端消费目前均呈现向主流品牌、主力产品集中的趋势，白酒产业也向品牌、原产地和文化集中，我们认为未来次高端价格带也会遵循高端价格带行业集中度增加的趋势，名酒市场份额进一步扩大。

低基数叠加次高端扩容下，公司处于行业扩容推动高速增长期。

2017年以来公司经销商数量大幅增加，即使经过了渠道压货、批价倒挂、大股东变动等一系列事情后，我们判断与公司合作3年以上的老经销商仍占经销商整体数量的70-80%。

由于招商后需要对经销商进行产品营销、陈列等方面的培训，我们预计当前公司收入更多来自于老经销商。

2021年下半年，公司完成了全国市场分级划分，并且立足于扁平化招商，选取了39个核心市场进行重点运作。当前公司正处于全国化市场开拓期，预计未来经销商数量仍会持续增加，区域市场仍有下沉空间。

一方面行业扩容推动产品高速增长，另一方面，经销商数量和规模具备成长空间，叠加公司“3+6+4”老酒战略充分调动经销商积极性，我们认为公司中长期仍处于规模增速增长期。

4.2对比汾酒和酒鬼，舍得同样具备发展潜力

舍得目前已经度过了股东更替的交接期，正走在名酒的品牌复兴之路上，我们认为当前管理层提出的各项策略正在有序落地，对比历史上进行过重大改革的汾酒和酒鬼，舍得同样具备发展潜力。

1) “舍得+沱牌”双品牌老酒赋能，品牌和产品战略明确。

恢复沱牌的品牌地位，增加流通、礼品等多种消费场景开发产品的布局，充分发挥沱牌的品牌优势。舍得品牌聚焦大单品战略重点发力次高端价格带的同时，纵向价格带占位，从高端到中低端均有产品布局，老酒战略为产品“数字化”赋能，快速提高消费者对品牌价值的认知。

2） 公司当前处于高速发展期，具备较强的渠道推力和终端管控的能力，不必对高库存产生过分担忧。

公司当前仍处于全国化市场开拓期，经销商数量仍在不断增加，我们判断部分地区库存在2个月以上，尤其在经历了天洋时期激进的扩张策略导致渠道库存增加和价格体系不稳定，当前市场对正处于高速发展期的舍得库存较为敏感。其实，汾酒和酒鬼在高速增长时均经历过短期库存增加，我们认为在公司高速发展时，短时间的高库存运营不会对公司整体发展节奏产生影响，重点在于公司是否具有较强的渠道推力和终端管控能力，可以消化库存。

渠道管控上，1+1的渠道管理模式使得厂商和经销商合作开发市场，增加的销售人员协助公司实现对渠道的掌控。同时，“3+6+4”的战略使得公司可以针对不同市场制定更加详细的规划，听取当地经销商的意见提高渠道协作和积极性。

费用政策上，复星入主后对费用体系和管理体系重新梳理，2021年实现舍得在全国的价格体系、基础费用政策、价格策略和返利策略全部统一。因此大单品品味舍得和智慧舍得的批价持续提高，保障了经销商利润空间和全国市场价格体系的稳定。

3） 大股东赋能，加快推进全国化招商，具备省外规模进一步提升的想象空间。

2017年汾酒受益于渠道改革实现省外市场快速布局，全国化加速，省内外收入比例由2017年的6:4进化为2021年的4:6。酒鬼虽然经历过塑化剂事件和三公消费的行业调整，从而陷入低谷期，但是在中粮集团入主经历体制机制完善、产品线梳理、产品结构优化、明确销售发展战略、优化激励机制等一系列改革措施后重新焕发生机，并且在夯实省内根据地市场的同时，省外收入占比逐步提高。

复星入主后公司各项改革正在逐步落地，并且拥有复星的背书进一步增加了经销商对改革和资金支持的信心，因此我们认为舍得仍处于改革后期加速全国化招商的布局期，对比汾酒和酒鬼，舍得具备省外收入进一步提升的想象空间。

5.报告总结

2022Q1 公司实现营业收入18.8亿元，同比+83.25%，其中中*酒/低档酒分别实现15.7/2.1亿元，分别同比+91.0%/98.7%，舍得和沱牌均维持了较高收入增速。

分渠道来看，批发代理仍然是公司产品主要的销售渠道，电商渠道规模稳定增长，境外销售实现了从无到有。分区域来看，省外收入增速大于省内，公司在省外市场高速拓展。2022Q1末经销商数量2409家，较2021年年末净增加157家，公司仍处于加速全国化招商的布局期。

销售/管理费用率分别18.5%/10.5%，分别同比+3.9/+1.6pct，我们判断销售费用率增加主要因为公司加大力度进行市场开拓和消费者培育活动，管理费用率增加我们判断主因公司员工数量增加带动员工薪酬增加导致，我们预计公司正处于收入高增期，全年整体费用率水平将维持稳定。

2022Q1公司实现归母净利润5.3亿元，同比+75.7%；净利率28.4%。同比-1.7pct；我们判断归母净利润增速低于营业收入增速且净利率同比降低，主因公司费用增加。

2022年4月22日公司预计总投资70.54亿元增产扩能，预计5年建成后，预计新增年产原酒约6万吨，新增原酒储能约34.25万吨，年新增制曲产能约5万吨，进一步加强老酒储备。

2022年股东大会上管理层提出，产品方面聚焦资源打造战略单品，积极培育超高端产品。

品牌建设方面继续聚焦“老酒+文化”， 通过舍得智慧人物、舍得老酒论坛、老酒盛宴等品牌IP建设，提升品牌影响力；强化C端置顶，提升消费体验，强化名酒进名企+俱乐部双轮驱动，计划启动老酒馆试点店建设，强化C端场景体验。

渠道方面，加快全国布局，聚焦资源打造重点市场，持续加强环太湖及湖南等新兴市场的运作，按照老酒“3+6+4”营销策略提升服务水平。

老酒战略把控公司发展路径，复星赋能公司内生动力强劲，公司有望在享受次高端行业扩容红利的同时，凭借自身品牌、渠道和管理实力抢夺更多的市场份额。

预计2022-2024年公司营业收入分别为70.6/93.3/117.3亿元，同比+42.0%/+32.2%/ +25.7%，归母净利润分别为17.2/24.3/32.7亿元，同比+38.0%/+41.2%/+34.8%，EPS分别为5.18/7.31/9.85元/股，2022年7月11日收盘价184.35元对应PE为35.62/25.23/18.71倍。

6.风险提示

1）经济复苏情况不及预期：全球疫情目前仍未得到根本性控制，22年经济复苏情况可能不及预期，消费和需求增长情况不理想，从而对于产品销售造成冲击。

2）疫情影响：疫情导致二季度增长降速，并且渠道库存情况并不低，如果三季度面临严重疫情，全年收入业绩存在下调风险。

3）市场竞争加剧：次高端市场和大众酒市场集中度低，市场竞争激烈，全国性和地方性酒企不断进入市场，若不能推出有效战略，采取有效手段维护市场，市场份额很可能被竞争对手挤压。

4）食品安全问题。

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002758浙农股份股吧

和讯网

近日，华通医药(002758,股吧)的股价涨势喜人，原因是受到重组消息的刺激。6月2日，华通医药发布的草案修订稿显示，拟发行股份购买浙农股份的股份发行数量为2.76亿股，作价27.46亿元重组浙农股份，发行股份的发行对象为浙农股份的全部股东，包括浙农控股、泰安泰、兴合集团、兴合创投、汪路平等16名自然人。

据悉，中国证监会上市公司并购重组审核委员会（以下简称“并购重组委”）定于2020年6月11日上午9:00召开2020年第26次并购重组委工作会议，对浙江华通医药股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易事项进行审核。

虽然重组刺激了市场，但翻阅财报可发现，一家上市5年的公司，却存在增收不增利背、三大主业毛利率下滑明显、多个募投项目进展缓慢等问题。

2019年净利下滑27%，增收不增利现象明显

公开资料显示，华通医药是一家集药品批发、药品零售、中药生产销售、医药物流、医疗服务为一体的综合性医药企业，主要从事药品批发、药品零售、药品生产销售等业务。2015年5月27日，公司在深交所中小板挂牌上市。

翻看历史财报，数据显示2019年公司实现营业收入16.79亿元，同比增长10.27%;归属于上市公司股东的净利润2505.48万元，同比下降27.51%。

对于去年的增收不增利，华通医药相关负责人称，公司2019年的药品批发、药品零售及药品生产业务的营业收入均获得了不同程度的增长，而净利润出现一定幅度下降，主要因为公司发行可转换公司债券按实际利率计提利息致财务成本增加、固定资产折旧计提增加;因行业政策环境变化，子公司景岳堂药业对部分研发产品的投入由其他非流动资产转为研发费用。

而通过数据我们可以看到，华东医药(000963,股吧)已经多年出现增收不增利的现象。2016年公司营收同比增长3.12%，净利润下滑14.47%；2018年公司营收同比增长11.22%，公司净利下滑17.83%；2019年营收增长10.27%，净利下滑27.51%。

三大主业毛利率下滑明显

资料显示，华通医药主营业务分为药品批发、药品零售、药品生产三大板块，2019年三大业务的营收占比分别为65.83%、18.89%、13.18%，分别实现营业收入11.05亿元、3.17亿元、2.21亿元，同比分别增长3.21%、25.35%、32.83%;毛利率分别为8.22%、23.31%、41.05%，同比分别增长1.17、-2.97、-7.18个百分点。

2018年三大主业分别实现营业收入10.7亿、2.53亿、1.66亿，同比增长3.03%、21.93%、68.67%；毛利率分别为7.05%、26.28%、48.23%，同比分别减少0.51、2.56、1.24个百分点。

同时，公司的销售费用也在逐年增加，2018年华通医药销售费用9998.67万，同比增43.17%；2019年华通医药销售费用1.22亿元，同比增22.28%。财务费用同比增长38.52%，管理费用也有增长。三项费用同比增长远超同期营收增速。

标的公司资产负债率较高，子公司行政处罚多

2016 年末、2017 年末、2018 年末、2019 年末，浙农股份的资产负债率分别为 69.57%、67.90%、69.87%和 59.57%。公告称浙农股份属于综合性商贸流通服务企业，该行业具有资金密集型特征，日常经营过程中需频繁支付资金用于商品采购；如某一商品进入销售淡季，则先购入储备，再在旺季时销售，也具有商业合理性。日常采购、“淡储旺销”均符合行业特点，且对运营资金的需求量较大，因此浙农股份的资产负债率较高。

报告期内，标的公司及其子公司曾受到相关部门出具的行政处罚。草案计划书显示，截至 2020 年 3 月 31日，浙农股份及其子公司最近 36 个月内受到的金额在10,000 元（含）以上的罚款类行政处罚及其他非罚款类行政处罚，以及浙农股份及其子公司环保、安全监督和消防等罚款类行政处罚及其他非罚款类行政处罚共计19项。

另外值得一提的是，截至 2019 年 3 月 31 日，浙农股份归属于母公司的净资产账面价值为 169,817.03 万元。收益法评估后的股东全部权益价值为 266,722.45 万元，增值额为 96,905.42 万元，增值率为 57.06%。

浙农股份2022年4月29日在一季度报告中披露，截至2022年3月31日公司股东户数为3.89万户，较上期（2021年12月31日）增加2.43万户，增幅达167.16%。

浙农股份股东户数低于行业平均水平。根据Choice数据，截至2022年3月31日医药生物行业上市公司平均股东户数为4.3万户。其中，公司股东户数处于2万~3.5万区间占比*，为23.36%。

医药生物行业股东户数分布

股东户数与股价

2021年3月31日至今，公司股东户数成倍增长，区间涨幅达196.50%。2021年3月31日至2022年3月31日区间股价上涨51.83%。

股东户数及股价

股东户数与股本

截至2022年3月31日，公司*总股本为5.03亿股，其中流通股本为1.97亿股。户均持有流通股数量由上期的1.34万股下降至5074股，户均流通市值7.91万元。

户均持股金额

浙农股份户均持有流通市值低于行业平均水平。根据Choice数据，截至2022年3月31日，医药生物行业A股上市公司平均户均持有流通股市值为33.4万元。其中，25.93%的公司户均持有流通股市值在12万~23.5万区间内。

医药生物行业户均流通市值分布

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