中宠股份(浪奇股票000523股吧)
中宠股份(浪奇股票000523股吧)
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原标题：哪怕自由现金流为负，哪怕牺牲利润率，也要发力国内市场，中宠股份转型阵痛：赛道火热，但进入很难
宠物干粮产能利用率仅不足7成，继续扩产6万吨是否盲目扩张？
在过去的几年里，宠物这个蕴含着巨大商机的赛道，在各大投资机构、媒体的不断教育下，确实发展迅速，尤其是国内市场。
这当中，中宠股份算是龙头。
2019年，风云君对其进行了*覆盖。那么，3年时间过去，在行业红利的刺激下，中宠股份发生了哪些变化呢？
（炒股神器APP）
一、营收规模尚可，毛利率下滑成疑
公司曾以OEM/ODM模式起家，专营生产制造，主要业务分为宠物零食、宠物罐头及宠物主粮三大块。
早年，公司主打海外市场，为以美国为主的海外宠物食品、用品公司提供贴牌代加工服务，海外业务占比均在80%以上。
在后期开拓国内市场时，则开始打造"Wanpy"、"中宠"、“ZEAL”等100多个专属品牌。
2021年，公司实现营收28.82亿元，较上年同期增长29%，实现归母净利润1.16亿元，较去年同期则下降14%。
（中宠股份2021年年报）
从营收来看，中宠股份的成绩可以说依然是亮眼的，增速已经连续多年维持20%以上，表现好于同业可比公司佩蒂股份，后者2021年增速为-5%。
但从毛利率上看，中宠股份则要比佩蒂股份低一些。
对于毛利率下降的原因，中宠股份的财报并未详细披露。
风云君发现，成本上涨幅度较大的，是宠物零食及宠物主粮中的“外购成品及其他”部分，占比增长显著。
（中宠股份2021年年报）
这一点让风云君觉得有些不解。
根据公司财报，中宠股份应该是以自产自销为主的制造型企业，对应到产品成本部分，则应是以待加工的原材料为主，为什么会需要采购成品呢？
并且，宠物主粮当中的外购成品部分，是其总成本占比*的部分。
不过，公司在2021年确实收购不断，其中杭州领先宠物食品有限公司就是专营宠物主粮的。因此，外购成品中部分来源也有可能是并购子公司的存货，继而销售形成。
（中宠股份2021年年报）
市场上也有分析认为，毛利率的降低是人民币升值、汇兑损失增加导致的。但对比汇兑损益，显然2020年的人民币升值幅度更高，但毛利率并未发生明显下滑似乎也不是这么回事。
（中宠股份2021年年报）
二、占领国内市场的阵痛期
实际上，除了毛利率，中宠股份的净利率对比佩蒂股份而言也是略低的。
从图中可以看到，2018-2021年，中宠股份的销售费率都维持在8%-10%左右。而同期，佩蒂股份则仅在4%-7%左右。
因此，销售费用的高企，或许是拉低中宠股份净利率的因素之一。
大幅提升的销售费率，又与中宠股份国内市场的开拓有关。
与中宠股份一样，佩蒂股份的主业也主要是为海外宠物用品品牌代工，但其外销占比更大。
从毛利率上看，因细分主业还是有所不同（佩蒂股份为动物咬胶，中宠股份为宠物零食），佩蒂股份海外市场的毛利率较高，中宠股份则为境内市场较高。
（各公司2021年财报）
因此，在海外销售占比较高的情况下，佩蒂股份的净利率会在高毛利率的带动下优于中宠股份。
但过分依赖海外市场是有风险的，例如：自2019年1月1日起，美国开始对从中国进口的宠物食品加征25%关税，货币汇兑风险以及2020年以来爆发的疫情对进出口贸易的影响等。
因此也可以看到，从2019年起，佩蒂股份的净利率波动幅度就比中宠股份要剧烈得多。
另外，欧美日等海外发达国家的宠物市场虽然总体规模不小，但已经相对成熟，增速也已经开始趋于平稳。而与之相反的是，国内的宠物市场却在高速发展。
据Euromonitor 数据显示，我国宠物食品市场过去8年C*R为29%，显著高于全球4%左右的增长水平。
并且在贴牌代工模式下，公司的自主权会在很大程度上受到上游品牌约束。而想要摆脱这种约束，去成熟的海外市场抢蛋糕显然比国内要难得多。
因此可以说，宠物赛道未来的主要机会还是在国内市场。
所以中宠股份提高销售费率，为开拓国内市场而短暂牺牲净利率，在现阶段而言是有合理性的。并且，从其不断提升的境内销售占比就可以看出，花出去的钱还是有效果的。
从2020年的宠物食品市场份额上看，中宠股份的市场份额为1.7%左右。
虽然与同一梯队的其他品牌比还未见明显优势，甚至比未上市的乖宝还低了0.1个百分点，但对比连号都排不上的佩蒂股份，已经拉开差距。
（国金证券）
综上，对于从前主打海外市场的中宠股份，刚开始转向国内市场时的阵痛期，确实给了其净利率走低一个很好的解释理由。并且国内市场，也确实是赛道里的玩家们未来的必争之地。
只是这个阵痛期需要持续多久，也是需要重点关注的问题。
三、产品结构亟需转换，产能问题也不可忽略
从公司主业分布看，营收占比*的是宠物零食，其次为宠物罐头，宠物主粮则最小。
而从分产品毛利率上看，2021年则是宠物罐头*，零食其次，主粮*。
但根据公司财报中提供的行业数据，我国目前宠物食品消费占比*的是宠物主粮，其次才是宠物零食。
（注：由于公司财报披露口径变化较多，风云君不确定在公司层面宠物罐头是否属于湿粮，如是，则宠物主粮应该包含罐头，此处暂以公司口径继续分析）
并且对标美国及日本这两个宠物行业发展较为成熟的国家，宠物食品未来的发展方向应该也还是会以宠物主粮为主。
（左：美国市场分布；右：日本市场分布，中宠股份2021年年报）
因此，主粮业务应该是中宠股份目前最应该重视的业务。
从公司披露的募集资金使用情况上看，截至2021年末，年产3万吨宠物湿粮项目建成，年产6万吨宠物干粮项目已经达到66%，这都证明了中宠股份确实在大力拓展宠物主粮部分业务。
（中宠股份2021年年报）
只是对于各细分产品的产能利用率，中宠股份近年未具体披露。而从公司当年的招股书上看，2016年宠物干粮的产量为746吨，也就是说产能利用率仅为7%左右。
（公司招股书）
2021年，公司的总产量为6.6万吨，以占总营收比例粗略估算，宠物干粮产量大约为7千吨。
按照2016年1万吨产能计算，利率用约为73%。如果再考虑2017-2021年新增产能，则利用率可能不足70%。
（中宠股份2021年年报）
因此，继续建设年产6万吨干粮的大项目是否存在盲目扩张，产能过剩的问题也是需要继续追踪的。
并且从上图毛利率水平看，宠物主粮的毛利率可以说下降速度惊人，从2018年的49%到2021年的19%，降幅达30个百分点。
但对于具体原因，在中宠的财报中依然是未见详细披露。
因此除了产能，这部分业务的盈利能力也需要重点关注。
四、扩产收购不断，造血能力不足
财务方面，中宠股份*的问题是自由现金流。
从流动性指标上看，2018-2021年，中宠股份的现金循环周期有小幅波动，从65天上升至75天。
但对比起佩蒂股份则变化幅度不大，后者的循环周期从76天大幅上升至137天。
而从净资产收益率上看，两家公司在近年来都呈下降趋势，只是中宠股份的下降幅度及波动幅度都更小。
截至2021年末，中宠股份的ROE为7%，佩蒂股份为4%。
因为关注到中宠股份近年来扩产、收购并购动作频繁，想必资金压力不小，风云君也特意看了看其偿债指标。
从有息负债率上看，中宠股份还是比佩蒂股份要平稳不少，并且还略有降低。反而是规模更小的佩蒂股份，有息负债率在2021年飙升了21个百分点。
佩蒂股份在2021年发行了7.2亿人民币的可转债，应该导致其当年有息负债率大幅提升的首要原因。
（佩蒂股份公告）
而中宠股份在2020年有息负债率出现的大幅下降，则是由于公司在当年为了加速产能扩建的速度而进行了定向增发导致。
（公司财报）
再结合两家公司自由现金流近年来均以流出居多，可以看出，宠物用品制造行业的自身造血能力是普遍不足的，只能依靠定增扩股或发行债券获得融资为继。
结语
总的来说，中宠股份2021年的财务状况还是延续了龙头的风范，营收规模也稳步增长，只是利润率有所倒退，但结合国内市场的开拓成果看还是值得给予宽容和等待的。
只是在目前国内市场依然极度分散，龙头阵营市占率也都不足2%，宠物赛道这条看似很香，但走起来却一点也不容易。
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继12个账户被冻结、逾期债务近4亿元后，广州浪奇（000523，SZ）近6亿元存货又不翼而飞了！
9月27日晚间，广州浪奇发布公告称，公司及子公司在瑞丽仓、辉丰仓库存货物账面价值合计为5.72亿元。此前公司相关人员多次前往瑞丽仓、辉丰仓均无法正常开展货物盘点及抽样检测工作。近日，鸿燊公司、辉丰公司均否认保管有公司存储的货物。对此有股吧网友表示，“一买广州浪奇就遭利空暴击”，“比扇贝还神奇……”
值得关注的是，广州浪奇近日可谓麻烦不断，诸事不顺。截至2020年9月24日，公司12个银行账户被冻结，此外逾期债务合计3.95亿元。截至25日收盘，广州浪奇报收5.7元/股，微跌0.87%，*市值仅35.77亿，A股户数*61，实际控制人为广州市国有资产监督管理委员会。
据官网资料显示，广州浪奇前身是广州硬化油厂，是中国华南地区历史最悠久的洗涤用品生产企业之一，也是我国洗涤行业大型骨干企业。1993年，经国家证监会批准，成为广州市上市公司，旗下有“浪奇”、“高富力”、“天丽”、“万丽”等品牌。不过，公司近年品牌也日趋老化，种种迹象表明这家老牌日化企业已日薄西山。
广州浪奇官网
5.72亿元存货不翼而飞
9月27日晚间，广州浪奇突然发布公告称，公司与江苏鸿燊物流有限公司（以下简称“鸿燊公司”）签订有《物流外包仓储合同》（合同编号：HSWL20190901），根据《物流外包仓储合同》约定，公司将货物储存于鸿燊公司位于江苏省南通市如东县黄海一路2号的库区（以下称为“瑞丽仓”）。公司与江苏辉丰石化有限公司（以下简称“辉丰公司”）签订有4份仓储合同（合同编号分别为ZC19-20、ZC19-21、ZC19-25、ZC19-39），根据该4份仓储合同约定，公司将货物储存于辉丰公司位于江苏省大丰港二期码头的库区（以下称为“辉丰仓”）。
截至本公告披露日，公司位于瑞丽仓、辉丰仓的库存货物价值分别为4.53亿元、1.19亿元。由于公司相关人员多次前往瑞丽仓、辉丰仓均无法正常开展货物盘点及抽样检测工作，公司于2020年9月7日分别向鸿燊公司、辉丰公司发出《关于配合广州市浪奇实业股份有限公司现场盘点、抽样储存于贵司库区的货物的函》，要求鸿燊公司、辉丰公司配合公司进行货物盘点及抽样检测工作。
2020年9月16日，公司收到辉丰公司发来的《回复函》。辉丰公司表示，其从未与公司签订过编号分别为ZC19-20、ZC19-21、ZC19-25、ZC19-39的《仓储合同》，公司也没有货物存储在辉丰公司，因此辉丰公司没有配合盘点的义务；辉丰公司从未向公司出具过《2020年6月辉丰盘点表》，也未加盖过辉丰公司印章，该盘点表上的印章与辉丰公司印章不一致。
2020年9月18日，公司聘请律师前往江苏省盐城市大丰区行政审批局查询辉丰公司的工商内档，但仍未能核实《2020年6月辉丰盘点表》与《回复函》上加盖的辉丰公司印章的真实性。
考虑到辉丰公司的回复情况以及鸿燊公司一直未有任何回应，为核实清楚瑞丽仓、辉丰仓的有关情况，公司立即组建了成员包括外聘律师在内的独立的存货清查小组。存货清查小组于2020年9月23日、24日前往鸿燊公司、辉丰公司调查了解相关情况，并与鸿燊公司法定代表人、辉丰公司法定代表人进行了会谈。鸿燊公司、辉丰公司均否认保管有公司存储的货物。
截至本公告披露日，公司及子公司在瑞丽仓、辉丰仓库存货物账面价值合计为5.72亿元，2020年上半年计提存货跌价准备366.6069万元。待相关事实查明，相关证据补充完整后，公司将根据相关证据对前述仓库存货补提甚至全额计提存货跌价准备。
广州浪奇12个账户被冻结、逾期债务近4亿元
9月25日，深交所向广州浪奇下发关注函。关注函显示，9月25日晚间，你公司披露《关于部分债务逾期暨部分银行账户被冻结的公告》《关于涉及诉讼的公告》显示，你公司因资金状况紧张出现部分债务逾期情况，截至2020年9月24日，你公司12个银行账户被冻结，逾期债务合计3.95亿元，占公司最近一期经审计净资产的20.74%。其中，2019年3月、4月，江苏保华国际贸易有限公司（以下简称“保华公司”）、江苏中冶化工有限公司（以下简称“中冶公司”）向江苏张家港农村商业银行股份有限公司（以下简称“张家港农商行”）贷款，保华公司、中冶公司将你公司出具的商业承兑汇票质押给张家港农商行作为担保，相关贷款到期时，保华公司与中冶公司未能偿还债务，你公司出具的商业汇票到期时未能按时予以兑付，形成逾期债务1.66亿元。
此外，广州浪奇业绩也不尽如人意！上半年受疫情冲击明显，业绩由盈转亏。公司上半年实现营业收入38.88亿元，同比下降43.36%。同时，上半年净利润亏损金额高达1.15亿元。化工行业工厂的暂时停产也导致了公司的原材料生产以及销售业务的停滞。
值得注意的是，2019年的土地收储是广州浪奇的希望。因广州市城市更新改造需要，广州市土地开发中心对广州浪奇位于广州市天河区黄埔大道东128号地块进行收储。广州浪奇上市以来累计实现净利润4.19亿元，21.56亿元的补偿金额，相当于过去净利润之和的5倍。按照公司2019年全年6237.22万元的净利润来算，这笔资金相当于其约33年的净利润。
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同花顺（300033）金融研究中心5月31日讯，有投资者向中宠股份（002891）提问， 公司有没有参加北京第二届宠物用品展览会，具体有哪些参展品呢？
公司解答表示，您好，公司携旗下自主品牌“Wanpy顽皮”、“Zeal真致”等盛装参加了本次第二届亚宠北京展。本次展会上，“Wanpy顽皮”荣获“京东宠物2021战略升级发布会暨首届爱宠颁奖盛典”的“超级品牌奖”。各类新品也悉数亮相，包括“Wanpy顽皮”的新品冻干零食、欧一吸「牛乳鲜了」系列猫条及更高鲜肉含量的鲜肉无谷粮、“Zeal真致”的深海长尾蓝鳕鱼油等，迎来了众多客户前来咨询和订购。感谢您的关注。
《投资者网》彭宝萱
编辑 汤巾
随着宠物产业链日益完善，宠物消费品以市场规模较大且易于品牌化获得较多关注，其中宠物食品作为养宠的*支出，在2021年占比51.5%，是宠物行业*的细分市场。
近日，主营宠物食品品牌“麦富迪”的乖宝宠物食品集团股份有限公司（下称“乖宝宠物”）更新了拟在深交所创业板上市的招股书，并回复了第二轮问询，涉及到子公司土地收回、收购海外品牌、销售费用支出等方面。
在宠物食品发展尚处于初级阶段、国外品牌占据主导地位的市场下，乖宝宠物靠自有品牌能否获得更多的市场份额，仍充满挑战。
子公司土地曾涉国有资产流失
招股书显示，山东欢派食品有限公司（下称“山东欢派”）是乖宝宠物的子公司，因所在土地被聊城市国土资源局收回，乖宝宠物于2018年1月将山东欢派注销。
深交所问询函中，要求乖宝宠物说明山东欢派所在土地收回的原因，土地被收回和注销山东欢派对乖宝宠物业务的影响情况，以及山东欢派是否存在违法违规行为。
据问询函回复，山东欢派在停止生产前从事宠物食品生产，并将产品销售给乖宝宠物旗下贸易公司。山东欢派所在的土地因城市规划调整而被依法收回，并获得了相应的土地征收补偿。
注销山东欢派的原因，除了土地被收回以外，还由于山东欢派的生产职能可以被其他子公司替代，并将资产转移至其他子公司后注销。
然而，乖宝宠物在回复山东欢派是否存在违法违规行为时表示，乖宝宠物的实控人秦华配偶姐姐的配偶、聊城市原国土资源局党组书记、局长许玉恒曾在2019年11月因受贿罪和滥用职权罪被立案调查，而案件与山东欢派收购宝坤公司土地使用权有关。
2010年，山东欢派因需要办理土地证进行土地评估，评估价格为514万元，比山东欢派与宝坤公司签署合同中的土地使用权转让价格高出141.7万元。据法院判决书，许玉恒由于滥用职权且未要求山东欢派补交土地差价而导致国有资产损失，判决许玉恒补交损失141.7万元。
不过，乖宝宠物表示，公司及实控人秦华、山东欢派均未存在违法犯罪事实，公司持有的境内3宗土地使用权不存在被收回的情况。
值得一提的是，乖宝宠物并未在招股书中提到山东欢派注销及涉案相关信息。
境外诉讼尚未结束
据了解，乖宝宠物早期以海外OEM/ODM业务为起点，逐渐成为沃尔玛、品谱等国际企业认定的供应商，产品销往北美、欧洲、日韩等多个海外地区。
招股书显示，乖宝宠物在2019年、2020年和2021年的境外业务收入占主营业务收入的比例分别达到了46%、48%和48%，均远低于可比公司平均值72%、68%和79%，由于乖宝宠物近年来在境内大力发展自主品牌，导致境外销售占比较低。
事实上，国内宠物食品行业的相关企业仍靠境外市场获得主要收入来源，且销售模式也主要以OEM/ODM为主，为境外客户代工产品。其中，中宠股份（002891. SZ）、佩蒂股份（300673. SZ）、路斯股份(832419.BJ)的境外收入占比分别高达76%、83%和83%。
然而，乖宝宠物境内外业务收入相对平衡的背后，仍存在境外诉讼案件尚未结案的情况。2017年4月，乖宝宠物设立乖宝美国，计划在美国生产和销售宠物主粮等产品，并在同年11月聘任了NPIC公司前员工担任COO、研发主管等职务。
而过去不到一年的时间，NPIC公司在2018年6月起诉乖宝宠物、乖宝美国及前雇员，主张乖宝宠物和乖宝美国通过NPIC公司前雇员盗用了NPIC公司的商业秘密。同年9月，乖宝美国解聘了NPIC公司前雇员。
尽管NPIC公司在2020年5月撤回了在州法院的诉讼，但撤回的同时，NPIC公司又在联邦法院重新起诉乖宝宠物及相关方，要求支付损害赔偿金并*禁止使用NPIC公司商业秘密，且案件尚处于早期阶段。
据招股书披露，乖宝宠物否认使用NPIC产品配方及其他商业秘密，但自2018年初开始，乖宝美国的运营工作受限，基本处于关停状态。后续考虑到NPIC案件的影响，公司计划关停乖宝美国工厂，并在2020年下半年出售全部固定资产，解聘所有员工。此外，诉讼的判决结果具有一定的不确定性，仍存在诉讼失败造成损失的潜在风险。
不过，美国自建工厂未果，乖宝宠物通过乖宝美国等主体于2021年2月收购了雀巢集团下属宠物食品品牌Waggin' Train及该品牌业务相关的应收账款等资产，拟在境外以Waggin' Train为自主品牌开展宠物食品销售业务。
公告显示，Waggin' Train品牌的年净销售额曾达到2.5亿美元，但因产品中存在未公开的抗生素残留于2013年退出市场。2014年重新推出产品后，雀巢一直在减少对该品牌的管理层关注和财务支出，且从2018年开始几乎取消了对Waggin' Train品牌的所有广告和促销支持。
同时，由于收购的Waggin' Train业务本身不具有投入、加工处理过程和产出能力，产品由OEM/ODM生产商生产而引起了深交所两轮问询函关注。乖宝宠物对此回应称，Waggin' Train业务有相对完善的营运模式和一定的业务规模，能够带来预期超额收益。
靠自有品牌能否发力
此次IPO，乖宝宠物拟募集资金6亿元，拟使用募集资金3.7亿元投向宠物食品生产基地扩产建设项目。项目建成后，将形成年产5.85万吨主粮、3133吨零食以及1230吨高端保健品的制造能力，达产后年销售收入预计可达9.74亿元。
招股书显示，乖宝宠物2021年的主粮产品和零食产品的产能分别为12.4万吨和3.68万吨，然而主粮产品的产能利用率却逐年下滑。乖宝宠物表示，由于2020年、2021年新建主粮生产线尚未完全释放产能所致，产能利用率从2019年的97%下降至2021年的67%。
从国内宠物食品市场看，2021年的市场规模为482亿元，2017-2021年复合增速达24.8%。而国元证券认为，国内宠物食品行业尚处于初级阶段，多数本土新兴品牌依靠“营销+代工”模式迅速起量，且从中长期视角看，没有品质和稳定的供应链支撑的产品难以形成品牌力，最终陷入原始的价格竞争泥潭。
乖宝宠物在2013年启动以“麦富迪”为代表的自有品牌业务，并在2021年自有品牌销售收入合计达13.3亿元，占比52%。而据《2021年中国宠物行业白皮书》，国际品牌占据80%以上的国内市场份额，玛氏、比瑞吉和雀巢占据了市场前三的份额，乖宝宠物的市占率为1.8%，位列第八。
国内宠物食品市场各品牌市占率
数据Euromonitor，兴业证券
国元证券认为，从细分市场上看，国内市场份额前10位的猫粮品牌中，进口猫粮品牌的市场份额不断提升，由2017年的12.1%上升至2021年的15.5%，高线城市主导宠物消费市场且高端化是大势所趋。
乖宝宠物也表示，公司自有品牌产品主要定位于中端市场，近年开始发力于高端市场，目前公司在高端市场开发不足，相比于国外品牌市场占有率仍较低。因此，拟运用*公开发行股票募集资金投资建设研发中心升级项目，完善研发体系，为研发高端产品提供条件。
而实际上，相比于研发支出，乖宝宠物更注重营销推广。从研发费用上看，乖宝宠物2021年的研发费用为0.59亿元，2019年至2021年的研发费用占营业收入的比例分别为2.53%、2.19%和2.31%，并未出现较大变动。而乖宝宠物在2021年的业务宣传费为1.73亿元，占营业收入的6.73%，主要应用于国内业务扩展。
数据乖宝宠物招股说明书
从净利率来看，乖宝宠物2019年和2020年的净利率分别为0.3%和5.54%，远低于行业平均值10%和12%，而在2021年，乖宝宠物5.51%的毛利率水平仅略高于5.3%的行业平均值。
不过，乖宝宠物认为，公司主要受原材料价格波动影响，原材料市场价格上升，净利润随之下滑。未来公司的自有品牌销售收入占比逐年上升，定价权加强，未来业绩具有可持续性。
目前而言，乖宝宠物的营业收入增速有所放缓，从2020年的43%下降至2021年的28%。关于公司如何保持营业收入的持续增长等问题，《投资者网》向乖宝宠物联系交流，但并未得到回复。（思维财经出品）■
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