晶科转债价值分析(st长运)
晶科转债价值分析(st长运)
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1、晶科转债发行量30.00亿元，转股价6.75元，可转股份4.44亿股，总股本27.66亿元，全部转股后股本扩张约16.05%，对每股收益有一定的稀释作用。
2、可转债票面利率为第一年0.30%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%。到期赎回价为112元（含最后一年利息），债券评级为AA，利率条款相对普通。
3、2018-2020年公司每股收益分别为0.45元，0.34元，0.21元左右（业绩快报数）。2019年10股派0.27元，公司业绩处于下降通道且分红方案不佳。
4、 晶科转债转股价6.75元，现正股晶科科技收盘价6.22元，转股溢价率8.52%，溢价率还算在合理范围，但正股股价基本处于近一年来股价的较低位置。
5、公司是专业从事清洁能源的服务商,主营业务有光伏电站运营和光伏电站EPC两大板块,涉及太阳能光伏的电站开发、电站投资、电站建设、电站运营和电站管理等环节,以及光伏电站EPC工程总承包、电站运营综合服务解决方案等，市盈率约30倍，与同行业（电力行业）市盈率水平30倍一致。
晶科转债的正股晶科技业绩连年下滑，各项债券条款中利息条款比较一般，可转债发行金额偏大，转股后对每股收益有一定的冲击，而且公司2020年5月刚刚发行新股上市，不足一年就抛出可转债方案，显得贪得无厌。建议谨慎申购。
地狱空荡荡，妖股在人间。
文 / 华商韬略 熊剑辉
春天来了，万物复苏，又到了妖股讲故事的季节。
【1】
2019年伊始，股民老张察觉到，“东方”有妖起。
2月11日开始，在5G概念催动下，东方通信像打了鸡血，11个交易日拉出10个涨停，从13块冲上37块的云霄。
去年，东方通信就已开始“作妖”。10月，它还在3.7元的山脚徘徊；结果4个多月历经25个涨停板，股价赫然翻10倍。
老张潜伏在正儿八经的5G股中兴通讯里，但他想破头也不明白，东方通信怎么会成5G“头牌”？
它名为“通信”，却造是ATM机、社保发卡机等智能自助设备的。业绩连年下滑，3年无人问津。公司还发公告16连否：没5G业务，跟5G不熟，没5G想象空间！总之，别买我！
但市场用连串涨停板，打肿了老张的脸：说你有，你就有！
妖股不孤。今年以来，A股暴涨两倍以上的妖股，多达十几只。
前有5G妖股压阵，后有科创概念（复旦复华）、借壳题材（赫美集团）、并购重组（东方金钰）、工业大麻（顺灏股份）、物联网概念（岷江水电）等接连“炸板”。连ST板块中的*ST毅达，都以12个涨停暴动般上涨。
但它们，不是亏损连连，就是市盈率百倍。最奇葩的东方金钰，预亏公告一发，就抖擞涨停。这种“坟头蹦迪”的玩法，老张还头一次见。
行业龙头乏力，价值投资已死，老张的世界观崩塌了。来股市求财不求气，既然妖股当道，干脆与妖群舞。
但老张很快明白了谁是刀俎、谁是鱼肉。
2月26日，“妖股王”东方通信突然从涨停板纵身跳水，单日振幅19.32%。
老张幸灾乐祸，他追入的妖股市北高新，当天稳稳涨停。
可两天后，市北高新也突然上演“天地板”惨剧，13万手大单从涨停砸到跌停，顿成*的“万人坑”。好在苍天有眼，第二天没封死跌停，老张得以逃出生天。但谁曾想，它又转身用5个涨停板“逆天改命”，直接翻番再创新高。
老张恨不得“啪啪”抽死自己。但也彻底明白，小散玩妖股，最终是被妖股玩。
▲A股近10年“妖股王”
而股市中，无人能抵挡“妖股王”的*诱惑。
2015年，暴风科技一上市，就以“29个连续涨停+11个非连续涨停”席卷A股，28.91倍的*涨幅，更是当之无愧的“妖股王中王”。
但2016年，暴风科技的连板“金身”，被海天精工的30连板破了，海天精工也至今是妖股中令人仰望的存在。
而ST股中，ST长运才有资格表示“在座的各位都是乐色”。2007-2008年间，因西南证券借壳，它创出了“3+42”个ST涨停（5%）的疯狂纪录，荒唐得只有ST金泰（42连涨停）才能媲美。
“事出反常必有妖”。妖股万般变化，皆因有人兴风作浪。
比如，银河证券宁波解放南路营业部、银河证券绍兴营业部、华泰证券深圳益田路营业部、华泰证券厦门厦禾路营业部……
这些地方，是中国最强悍游资的试炼场，也是妖股隐秘的策源地。
【2】
“炒股不跟解放南，便是神仙也枉然”。浙江宁波解放南路，曾是“涨停敢死队”的发祥地。
1995年，18岁的宁波少年徐翔放弃高考，拿着母亲给的3万块，跟着表哥马信琪进了股市，准备“以交易为生”。
这样的选择，在常人眼中与du徒无异。
然而，徐翔鸿运加身。据说，一位高人向徐翔传授了一套“涨停战法”，后经他们反复打磨，终成股市“大杀器”。
1996年12月，A股始设涨停板。徐翔们很快发现，涨停会引爆人气，积聚惯性，并引发连续不断的涨停。
人性之理，亘古不变。敢死队要做的，就是将人的贪欲无限放大，并以此牟利。
于是，当某只股票因业绩、题材原因快要涨停时，敢死队便集中资金、横扫卖单、促成封板。引发市场关注后，再连续催发涨停，诱导散户癫狂追涨。
等到出货日，敢死队仍会将股价迅速拉升，佯装封板。但这次，大卖单从天而降，秒砸出巨量；对涨停抱幻想的人，还忙着抢筹码，等涨停；而抛单却延绵不绝，股价的分时走势，横竖都形成明显的“1”或“一”字。
是为赫赫有名的“一字断魂刀”。
实际上，敢死队并非特定组织，早期也仅有区区数万元入市，成员并不固定。但掌握涨停战法后，他们从小盘股入手，同气连枝，共同进退，制造妖股，反复收割。2001年前后，成员们至少身家千万。此时，他们再联手炒作，已能啸聚资金上亿，将某些股票炒上天际。
2003年，《中国证券报》一篇《涨停板敢死队》的文章，揭开敢死队的面纱，引发监管当局的注意。但查来查去，没查到融资、拆借的违规行为，也证明不了联手炒作的恶意，最终不了了之。
而舒逸民、孙国栋、马信琪等，都是敢死队中的大高手。
舒逸民，浙江省国际象棋队队员，号称“棋坛股神”、敢死队“三剑客”。他*狙击重组股、ST股。*的昌九生化“爆仓案”，就由其一手炮制。
当年，昌九生化经营奇差。但2012年，赣州稀土借壳的传闻，令其咸鱼翻身，股价从11元飙升到40元。此前，舒逸民买入3391.15万元，一路豪赚。但借壳之事最终落空，昌九生化遭遇10个跌停。股民哀鸿遍野，他却全身而退。
“三剑客”之一的孙国栋，更号称“妖股*”。大妖股暴风科技、全通教育、雷曼股份、西部证券等，皆由其一手操刀。2015年，他现身多家上市公司大股东，持股市值高达14亿。
与舒逸民静水深流布局不同，孙国栋操盘凶狠，拉升、洗盘、出货一气呵成，虚假申报、快速撤单的手法炉火纯青，擅长日内做T+0，以快速获利。
如此手法，常令妖股暴涨暴跌。每当遭遇断崖式暴跌时，散户会误以为游资同样出逃不及、深套其中。而日内交易型游资，每天都在低买高卖的缝隙中获利，等到K线破位、跌停连连时，早已出货遁去。
但这些大牛人，都不及“总舵主”徐翔那般神秘。
【3】
2015年11月1日，身穿白大褂的徐翔陡然上头条。
吃瓜群众误以为抓捕了一名“神医”，时尚界则不知身穿阿玛尼白西装的人是何方神圣，段子手们更对“白大褂”有了新解：白手起家，大赚，挂了。
这一天，赶着回老家为祖母庆贺百岁寿辰的徐翔，没能逃过命运。
涨停板敢死队中，1978年的徐翔最年轻，最生猛。传闻中，他19岁即被上海两大黑帮争抢，胁迫操盘，从此在江湖上富有盛名。
中国股市，给予了徐翔人生中的一切。
在股票大户室，他结识了妻子应莹；积累起数十亿身家后，他与竺勇、王巍结成“铁三角”；2009年，他转型阳光私募，在上海创立“泽熙”。
神秘，曾是徐翔的重要标签；泽熙时代，专注、勤奋成了徐翔的新人设。
在《我在泽熙学到的七堂课》一文中，徐翔被描绘成一个最勤奋专注的投资人。他早上听研报，开盘看交易，收盘看路演，晚上做复盘。每天钻研12小时，人生*的爱好就是股票。
有人表示，A股大盘每天的K线走势，徐翔信手拈来，能徒手画得一丝不差。
这些虚实不清的传闻，加上强悍的操盘手法，让泽熙成为股票暴涨的风向标。
重庆啤酒一战，是徐翔引以为傲的神话。
2011年年底，重庆啤酒乙肝疫苗研发失败，从80元高位跌落，12个跌停将机构散户悉数埋葬，引发踩踏。徐翔却在24元奋力抄底3000万股，令其火速反弹到36元，尽显妖股本色。
短短一月，徐翔刀尖舔血，大赚数亿。
如此操盘，堪称“艺术”，在私募界引发强烈震撼。
徐翔将抄底喻为“刮彩票”：普通人刮出几次“谢谢你”，就放弃了。但只要坚持刮下去，一定能刮出那个“特等奖”——这正是搏取反弹背后的人性逻辑。
“白大褂”案发前，徐翔控制的资产规模已达280亿人民币。2010年到2015年，仅泽熙1号的累计涨幅高达3270%，位列中国对冲基金经理第一。
股神巴菲特，在泽熙的战绩面前不值一提。
但案发后，画皮尽皆戳破。
2014年9月26日，美邦服饰大股东通过大宗交易系统减持5055万股，泽熙“恰好”将其拿下；又“恰好”两天后，由美邦参与发起的上海华瑞银行获批。重大利好下，美邦服饰股价暴涨，泽熙全部出清。
持股3天，获利5700万。
如此“神操作”，泽熙在美邦服饰上重复十多次，豪赚4.5亿。
难道是“玉皇大帝”操的盘吗？
随着案情大白天下，其操盘手法也揭开谜底。
从2011年开始，徐翔等与13家上市公司（包括美邦服饰、华丽家族、东方金钰、文峰股份等）高管合谋，或以上百个“马甲”抬升股价，助其高位套现；或以进公司前十大股东的方式，*推出高送转、大并购等利好，刺激股价上涨。
而此前，徐翔已与上市公司约定股价；拿到筹码后，反复拉升；共同获利后，五五或四六分成。全套操作完成，还要销毁协议，不留痕迹。
显然，徐翔们既不靠非凡勤奋，也不凭*分析，只有见不得光的内幕交易。
这才是股神横飞、妖股成灾的真正奥秘。
令人悲哀的是，有需求才有供给。这些“生意”，有的是竺勇、王巍拉来的，有的却是上市公司为了减持获利，主动上的门。
有次，某上市公司老板为解决资金问题，曾到上海汤臣一品去拜会徐翔。徐翔并不关心企业经营，直接表示：只要能合作，保你赚5亿。方法很简单：“你配合我发公告就行，我可以把股价拉到60块。”
这位老板才明白：世界上，还有如此神奇的生意。
【4】
2016年12月，徐翔被判有期徒刑5年6个月，并处罚金110亿。
由于罚金太高，有人甚至以为法院把零给数错了。而徐翔交易一生，“净赚”到的，只有5年半的牢狱。
此前，“三剑客”之一的孙国栋率先倒下。2015年，他因操纵全通教育、暴风科技等，被处4500多万罚款。
2019年4月，最后的“三剑客”舒逸民在劫难逃。2015至2016年，他操纵浩丰科技、南华仪器、中飞股份等股，被证监会一并清算，处罚金4685万。
……
有人由此认为，恶庄与妖股齐飞的年代，或将终结。
这显然有点“拿衣服”了。
2015年4月，一篇《八年一万倍》的网帖火遍全网。发文者以激动的心情宣告，个人资产突破10亿，引发60万网民的围观与膜拜。
这位横空出世的“80后”股神，正是银河证券绍兴营业部走出的“赵老哥”。
网帖传闻，“赵老哥”10万起步，父母资助；绍兴有别墅，法拉利代步；2016年结婚，刘谦、刘能来襄助；婚礼很奢华，百万刚起步；常叹“好女友比好股票难找”，发财全靠家风好。
操盘上，“赵老哥”又总结出涨停板“有三必有五，有五必有七”原则。战法是：涨停板上买，出手必全仓；连板就保留，被套立斩仓。如此操盘，熊市一年翻番、牛市一月翻番！
这番专研技术的人设，像不像刚出道的徐翔？如此神奇的“三五七战法”，像不像“三长一短选最短，三短一长选最长，参差不齐就选C”的高考秘笈？
而东方通信的龙虎榜上，也悄然出现了银河证券绍兴营业部的身影。
新一代涨停板敢死队，正赫然崛起。
连证监会也承认，2014年之后，一些公司以“市值管理”之名，行内外勾结、减持套现之实。有人甚至持旅游签证，到海外操纵股价，制造妖股，规避惩处。
这类新“妖术”，急需动用新技术、出台新法律加以惩处。
可如今，“妖股制造者”仍前赴后继，因为大都只能罚钱了事，制造妖股成本低、代价更低。因此有学者建议，应加快《证券法》修订，促其与《刑法》联动。
否则，股民依然只能：十年炒股两茫茫，先亏车，后赔房。妖股跌停，何处话凄凉。纵有涨停追不上，股跌傻，本赔光。牛市滴蜡看复盘，睡不着，吃不香。关灯吃面，惟有泪干行。
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投资要点 晶科转债（评级AA、发行规模30亿元）下修条款较为宽松，为“15/30，90%”，债底保护较好，预计目前平价下其上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内，价格为105-108元。在配售50%的假设下晶科转债留给市场的规模为15.00亿元，测算中签率0.0204%。打新参与没有异议。光伏运营行业未来几年需求具备确定性，公司在项目一体化、建设经验、管理经验、资金优势等方面都具备一定的优势，规模增速有望长期领先行业。 公司主营业务包括光伏电站建设和运营，通过开发、持有、运营各类光伏电站，从中获得规模增长以及稳定的发电收入。并且，公司光伏电站运营体量领先，业务具备协同性，公司光伏电站运营体量领先，业务具备协同性，而同一控制下的晶科能源为一体化的光伏制造商，具备集团内协同性。目前光伏电站运营板块贡献主要业绩，EPC业务短期受疫情、申报时间等因素压制，疫情后有望恢复。受补贴拖欠影响，近两年出售电站导致存量装机减少，转债发行后，资金问题有望缓解。行业方面，2030年碳达峰、2060年碳中和，核心关键就是2025年非化石能源占一次能源消费量比例达到20%这一关键指标，需求将长期旺盛。成本端，硅片大型化+电池转换效率持续提升，光伏产业链各环节成本仍有下降空间，政策大力支持下，光伏电站建设的非技术成本有望降低。另外，资金禀赋下，国内光伏运营行业“头部效应”逐步显现，光伏电站运营集中度有望回升。 晶科科技光伏电站项目储备充足，增长潜力大，近期公司也开拓储能、风能等业务，战略性布局分布式电站和储能业务有望在未来成为业绩增长新动力。公司在电站运维方面具有先发优势，建设成本持续下降，由2016年的4.77元/W下降至2019年的3.27元/W。另外，2020年公司电力工程施工总承包资质升为二级，可承包发电工程单机容量由10万千瓦（100MW）上升为20万千瓦（200MW），公司有望在未来获得更多大容量的EPC项目。 20Q3公司实现营业收入/归母净利润26.27/4.02亿元，同比下降23.57%/19.30%，主要系疫情影响下公司光伏电站EPC业务收入下降以及自持电站投产进度滞后的影响。报告期内，公司综合毛利率48.54%，比上年同期增加5.37个百分点。根据公司业绩快报，2020年公司实现营业收入/归母净利润35.88/5.23亿元，同比下降32.88%/27.60%。 风险提示：电站转让进度不及预期、光伏设备端成本未如期下降、融资成本上升、平价项目收益率不及预期 报告正文 4月20日，晶科科技发布公告将于2021年4月23日在网上发行30亿元可转债，本次募集资金主要应用至晶科电力清远市三排镇100MW农光互补综合利用示范项目、铜陵市义安区西联镇渔光互补光伏发电项目、金塔县49MW光伏发电项目、渭南市白水县西固镇200MW光伏平价上网项目、讷河市125.3MW光伏平价上网项目以及偿还金融机构借款。 晶科转债打新分析与投资建议 下修条款宽松，债底保护较好 晶科转债的下修条款宽松，为“15/30，90%”，赎回条款并无特别之处；设置有条件回售条款，为“30/30，70%”。按照中债（2021年4月20日）6年期AA企业债估值4.63%计算，到期按112元赎回，其纯债价值约为89.65元，面值对应的YTM为2.71%，债底保护较好。若所有转债按照转股价6.75元进行转股，则对总股本（流通盘数量占比为21.50%）的摊薄幅度为16.07%。 静态看，预计首日上市价格为105-108元 截至4月20日收盘晶科转债对应平价93.48元。晶科科技是国内领先的光伏运营商，主营光伏电站的建设和运营。在目前已经上市的，晶科转债定位可能接近于蒙电转债（评级AAA，余额18.73亿元，平价92.57元对应转债价格107.55元），和核能转债（评级AAA，余额78.00亿元，平价90.61元对应转债价格106.35元） 静态看，预计目前平价下晶科转债上市首日获得的转股溢价率在12%-16%区间内，价格为105-108元。 预计中签率0.0204%，积极参与 根据*数据晶科科技的前两大股东为晶科新能源集团有限公司、Jade Sino Ventures Limited(碧华创投有限公司)，两者分别持股30.86%/11.78%，公司前十大股东持股合计78.49%，公司股权结构集中。考虑到原股东不一定全额配售，在配售50%的假设下，晶科转债留给市场的规模为15.00亿元。 晶科转债仅设置网上发行。近期发行的旗滨转债（AA+，规模15亿元）、杭银转债（AAA，规模150亿元）网上申购约750/720万户。假定晶科转债网上申购735万户，按照打满计算中签率在0.0204%左右。 打新参与没有异议。光伏运营行业未来几年需求具备确定性，公司在项目一体化、建设经验、管理经验、资金优势等方面都具备一定的优势，规模增速有望长期领先行业。 2 晶科科技基本面分析 业内领先的光伏运营商 公司主营业务包括光伏电站建设、运营。公司成立于2011年，前身为晶科能源工程有限公司，于2020年5月在A股上市。公司主营业务包括光伏电站运营、转让和 EPC，具备“开发-投建-运管-转让”全方位的服务能力。公司开发的光伏电站项目包括普通地面电站、屋顶分布式电站以及“ 农光互补” 等光伏复合电站等多种类型。公司通过开发、持有、运营各类光伏电站，从中获得规模增长以及稳定的发电收入。 公司光伏电站运营体量领先，业务具备协同性。截止2020H1公司拥有光伏在运装机3.05GW，在民企中仅次于协鑫新能源。除电站运营外,公司同时开展光伏电站EPC业务,EPC业务与光伏电站运营具备协同性。另外，晶科科技与晶科能源（纽交所上市）为同一控制方，其中晶科科技负责下游光伏电站运营，而晶科能源为一体化的光伏制造商，具备较好的业务协同性。 目前光伏电站运营板块贡献主要业绩，EPC业务短期受外部因素压制。公司成立初期获得大量晶科系光伏电站资产注入，同时对外部优质电站资产展开大规模收购，业务规模迅速扩大。但是补贴拖欠导致现金流紧张，公司于18年转向加快发展资金周转效率更高的光伏电站 EPC。整体而言，2016-2018年公司光伏电站运营及EPC业务规模均实现快速增长，业务毛利润维持平稳。由于国内光伏新增装机规模下降以及公司份额下滑，19年EPC业务规模同比下降。受疫情影响，20年公司EPC业务存量项目进度较计划推迟；同时，光伏竞价项目申报截止时间亦有所推迟，进一步影响公司后续的EPC项目订单获取时间与开工时间。 受补贴拖欠影响，近两年出售电站导致存量装机减少。公司成立初期大规模并购后，总并网装机规模大幅增长，由2016年末1461MW增长至2018年的3093MW。2019年公司光伏电站总并网装机规模同比下降，主要原因是承受应收电价补贴压力，公司为快速回笼资金，逐步出售存量补贴电站。公司2019年出售旗下四家子公司部分或全部股权（并网容量合计250MW），另一方面补贴拖欠也影响了公司开发新项目的能力，导致2019年以来公司装机增速放缓。 光伏渐成新能源发电主力，运营集中度有望提升 2020年光伏新增装机与消纳总量增速回升。根据能源局规划，20年电网光伏新增消纳空间为48.45GW，同比增加62.31%，年末国内光伏累计并网容量252GW。碳减排已成为全球共识，中国力争实现2030年碳达峰、2060年碳中和，核心关键就是2025年非化石能源占一次能源消费量比例达到20%这一关键指标。我们预计“十四五”年均新增装机光伏70-80GW之间。 硅片大型化+电池转换效率持续提升，光伏产业链各环节成本仍有下降空间。从产业链来看，光伏行业未来可以通过硅片大型化提高全产业链生产效率以及新型电池技术路线提升转换效率两个方面来进一步降低成本。2020年光伏组件*售价约1.5元/W，系统造价低于4元/W，2021年已可实现平价上网，预计十四五期间组件生产成本有望进一步下降。 政策大力支持下，光伏电站建设的非技术成本有望降低。光伏电站建设的非技术成本包括限电、土地费用、融资成本和并网成本。目前居高不下的非技术成本是光伏项目上网电价较高的原因之一。2019年1月，国家发改委、国家能源局在发布的《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》中提出多项扶持政策，包括在土地收费方面给予支持、明确电网企业建设接网工程、鼓励金融机构支持无补贴光伏项目等。随着国家政策的大力支持，光伏电站建设的非技术成本有望降低。 国内光伏运营行业“头部效应”逐步显现，光伏电站运营集中度有望回升。2014-18年民营资本快速进入光伏行业，推动国内光伏电站运营的多元化发展，行业集中度有所降低，国内光伏电站运营商CR10由14年的46%降至19年的29%。但国补的拖欠叠加融资成本高，一些资质弱的民企压力加大，国企、优质民企通过收购和自建的方式进入光伏领域。随着国内光伏发电行业逐渐步入平价时代，对项目收益与成本的把控要求更高，项目开发与融资能力相对不足的参与者将陆续退出市场，行业“头部效应”有望显现，行业集中度有望进一步提高。 项目储备充足+先发优势+资质升级 晶科科技光伏电站项目储备充足，增长潜力大。根据公司2020半年报，公司持有在建电站装机约616MW，储备待建项目约1408MW，为公司持续快速发展提供有力支撑。公司2020年7月与BP签订协议，双方有意在光伏领域的技术创新、能源服务能力的孵化、光伏项目的开发与投资领域寻求潜在合作机会，有望为公司快速光伏业务拓展带来资金及品牌支持。近期公司也开拓储能、风能等业务，鉴于“分布式+储能”模式已具备经济性，应用场景广泛将支撑更大的市场规模，公司战略性布局分布式电站和储能业务有望在未来成为业绩增长新动力。 公司在电站运维方面具有先发优势，建设成本持续下降。在光伏电站EPC建设环节，专业施工团队和经验是工程质量的关键，直接影响建成电站的最终发电效率和运营效率，继而影响电站投资回报率。公司开发端在国内有近10年开发经验，2016-2018年公司 EPC业务营收复合增速高达225%，在EPC设计施工方面已积累了3GW以上工程经验，专业技术和建造经验获得认可。根据招股说明书披露的实际成本测算，公司EPC项目建设成本持续下降，由2016年的4.77元/W下降至2019年的3.27元/W。 公司承包资质升级，有利于承接更大规模项目。在公司过往EPC项目中，*合同容量为145MW（河北海兴145MW领跑者EPC项目）。2020年公司电力工程施工总承包资质升为二级，可承包发电工程单机容量由10万千瓦（100MW）上升为20万千瓦（200MW），公司有望在未来获得更多大容量的EPC项目。 公司营收和归母净利润均负增长 2019年公司营业收入和净利润同比下降主要有三个方面原因，一是并网装机增加导致成本同比上升1.96%，二是雨水较多和出售电站导致公司发电量同比下降 1.55%，三是高账龄应收账款计提的资产减值损失较上年增加1080万元。 20Q3公司实现营业收入/归母净利润26.27/4.02亿元，同比下降23.57%/19.30%，主要系疫情影响下公司光伏电站EPC业务收入下降以及自持电站投产进度滞后的影响。报告期内，公司综合毛利率48.54%，比上年同期增加5.37个百分点，销售费率/管理费率/财务费用为1.22%/8.67%/27.38%，较上年同期大幅提升，摊薄部分净利润。公司净利率15.58%，较上年同期上升0.88个百分点。单Q3公司实现营业收入/归母净利润8.97/1.83亿元，同比下降28.53%/29.91%。报告期内，公司综合毛利率53.15%，比上年同期增加3.15个百分点。费用方面，销售费率/管理费率/财务费率为1.50%/9.86%/24.49%，同比上升0.53/4.54/4.79个百分点，费率水平大幅上升，期间费用增加侵蚀了净利润。公司净利率20.72%，较上年同期下降0.31个百分点。 根据公司业绩快报，2020年公司实现营业收入/归母净利润35.88/5.23亿元，同比下降32.88%/27.60%，主要是公司光伏电站EPC业务受订单获取、施工进度及并网延迟影响，EPC业务收入同比出现较大程度下滑，导致报告期内公司整体业绩同比下降。 估值处于历史较高位 截至4月20日收盘晶科科技PE（TTM）33.34倍，PB（LF）1.57倍，横向来看，目前主要企业的估值低于晶科科技（太阳能PE20.04倍）。纵向来看，公司估值处于上市以来较高的位置，反映了市场对公司基本面恢复的预期。 根据Wind一致预测，公司2021/2022年净利润分别为8.10/10.78亿元，按照4月20日收盘价计算PE21.56/16.18倍。 风险提示：电站转让进度不及预期、光伏设备端成本未如期下降、融资成本上升、平价项目收益率不及预期 分析师声明 注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《【兴证固收】基本面有望回升的光伏运营企业——晶科转债投资价值分析》 对外发布时间：2021年04月21日 报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师： 黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003 左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005 蔡 琨 SAC执业证书编号：S0190520080005 （1）使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在*状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的*信赖依据。 （2）投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。 行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 （3）免责声明 市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 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今日有0只新债可申购，有1只新债上市。
01 上市提醒
1、晶科转债
正股晶科科技（601778），2020年5月上市，总市值151亿元（小盘）。公司属于电力—新能源发电行业，主要经营光伏发电站。
公司盈利波动很大，公司净利润增速在2016年和2017年暴增300%以上，之后断崖式下降，并且最近两年连续负增长。公司的ROE不高，*值仅为14.5%（大概是沪深300指数的水平），*值仅3.7%，并且波动比较大。
公司*的盈利也不乐观，2020年一季度公司净亏损1.1亿，相当于亏掉了去年挣的钱的1/4，净利润同比增速-356%。
公司*的资产负债率为63%，市盈率39倍，市净率1.4倍。公司的市盈率陡增主要是因为盈利的大幅下滑，目前市盈率仍然较高，不排除接下来会杀估值的可能。
总之，该公司盈利较差，估值较高，基本面较差。
股价波动适中，并且股价符合基本面的情况，股价随基本面恶化而下跌。
转债转股价值跌至81元，发行规模30亿（较大），评级AA，票息年综合收益2.23%。
庆幸的是董事会已经发起下修，如果在6月16日的股东大会上，有2/3的股东投票同意下修，那么公司将调低转股价格。这样转股价值也会跟着提高，如果溢价不是很高的话，转债的价格一般也会跟着提高。
调低多少？转股价会调到股东大会前20日股价均价与前一交易日股价的孰低值。
新能源发电行业的可转债溢价率较低，晶科的溢价率可以参考长集转债，因此晶科转债的上市预估价在98-103元左右。
如果真的破发了怎么办？
晶科是个烫手的山芋（基本面较差），如果想睡个好觉，可以考虑止损；如果想搏一把，可以等股东大会后再处置，但下修能不能通过，以及下修的幅度本身都是不确定的，存在一定的风险。
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