中国银河证券股份有限公司(券商佣金排名)中国银河证券股份有限公司*

2021-11-01中国银河证券股份有限公司甄唯萱对贝泰妮进行研究并发布了研究报告《公司积极拓展产品、渠道与营销不断提升品牌力，Q3营收与净利延续稳定增长趋势》，本报告对贝泰妮给出买入评级，当前股价为231.49元。

贝泰妮(300957)

事件

2021年第三季度公司实现营业收入7.01亿元，同比增加47.29%；实现归属母公司净利润9023.63万元，同比增加64.29%；实现归属母公司扣非净利润8024.92万元，同比增加75.81%。2021年前三季度公司实现营业收入21.13亿元，同比增加49.05%；实现归属母公司净利润3.55亿元，同比增加65.03%；实现归属母公司扣非净利润3.33亿元，同比增加70.18%。经营现金流量净额为3.48亿元，较上年同期增加499.88%。

强功效产品为主品牌薇诺娜稳筑品牌壁垒，渠道拓展、新品爆品，营销增强，共同主力营收规模与品牌美誉度提升

从产品和品牌的角度来看，公司重点针对敏感性肌肤提供皮肤学级美妆产品，由此护肤品是公司的核心产品类型与基石，公司以“薇诺娜”品牌为核心，主要产品包括霜、护肤水、面膜等护肤品及隔离霜、BB霜等彩妆类产品；报告期内护肤品类对于总营收规模和增量的贡献维持在高位。

从季度的角度来看，一季度营收得益于线上有针对性的宣传推广投入持续保持强势增长以及线下开展例如“3·8女神节”等应节营销活动恢复销售活力，销售额较上年同期增长59.32%。二季度受“6·18”年中大促活动影响，同时为防晒等单品的销售旺季，销售额较一季度明显增长，实现9.04亿元。三季度公司推陈出新，推出“高保湿修护霜”、“冻干面膜”等单品，其中冻干面膜荣获瑞丽潮流大番榜的“年度修护面膜”。公司舒敏保湿特护霜、防晒霜、舒敏保湿面膜、舒敏精华等明星单品销量持续走高，其中舒敏保湿特护霜屈奇限定版获“HWB年度人气美肤产品”奖。下半年公司持续发力，热度持续不减，三季度单季销售额较上年同期增长47%，增速环比二季度出现进一步提升。结合20日“双十一”第一轮预售情况来看，公司高保湿修护面霜、清透防晒乳、极润保湿面膜、青刺果修护保湿喷雾等产品均有不俗表现，整体销售情况值得期待，考虑到线上渠道是公司的主要销售途径，因此四季度的销售规模增长可期。

2021年前三季度毛利率上升0.07pct，公司期间费用率降低2.55pct

从毛利率角度看，公司盈利水平长期稳定，报告期内整体毛利率轻微上浮0.07个百分点。从费用的角度来看，2021年前三季度公司费用率得到有效管控，期间费用率同比下降2.55个百分点，其中管理费用率同比下降1.41个百分点，销售费用率同比下降0.70个百分点，主要是得益于公司运营效率不断优化，管理水平进一步提高；同时加大*营销与广告投放，不断助力营收规模与公司品牌形象的提升。此外，公司研发费用投入持续增长，2021年前三季度研发费用达6848.15万元，较去年同期提升44.48%。

围绕核心品牌薇诺娜构建品牌矩阵，强功效筑起强品牌壁垒

在产品层面，公司以研发敏感肌肤护肤品为主要切入点，长期聚焦和深度打造主品牌“薇诺娜”，涵盖护肤品类、彩妆类、医疗器械类几个大类。2018年-2020年，公司旗下“薇诺娜”品牌已连续三年获得天猫金妆奖。截至目前，公司在天猫平台开设的薇诺娜官方旗舰店已积累了850多万粉丝，消费者粘性较高。公司依靠产品驱动增长，拳头产品“舒敏特护霜”修护敏肌力经多家医院皮肤科验证，天猫旗舰店单品月销量稳定保持在1万以上。此外，围绕着已成功塑造的“薇诺娜”品牌，公司在此基础上不断衍生，积极拓展多层次销售市场，塑造了专注于专业婴幼儿护理的“WINONABaby”品牌、专注于痘痘肌肤护理的“痘痘康”品牌、专注于高端皮肤修护的“BeautyAnswers”品牌、专注于干燥性皮肤护理的“资润”品牌，公司品牌矩阵已基本形成，品牌梯队已初步构建，品牌优势已逐步建立。

在研发层面，公司坚持技术创新，拥有强大的研发团队和完整的研发体系。公司拥有研发团队逾百人，涵盖基础研究、产品和原料评估、消费者调研、工艺技术研究、配方研发以及整合创新等多个学科研究部门。先后在昆明、上海建立了研发中心，并持续完善研发中心各模块功能并升级为贝泰妮研究院，成立特色植物研发中心，功效性护肤品研发中心以及医疗器械研发中心。公司自主研发的多个护肤品配方技术及产品外观设计，累计申报获得授权发明专利15项，实用新型专利17项，外观设计专利18项。同时，公司先后荣获了云南省科学技术进步一等奖、云南省创新团队一等奖、省级博士后科研工作站，并被认定为“国家高新技术企业”、“云南省认定企业技术中心”。此外，公司围绕特色植物提取物有效成分制备与敏感肌肤护理领域研究的自主研发技术，拥有11项核心技术，应用核心技术实现的销售收入占公司主营业务收入的比例达到95%以上。强大的研发能力保障产品功效，进而未品牌筑起强品牌壁垒。

线上线下协同发展深度覆盖消费群体，多元化种草，品牌知名度持续提升

在渠道层面，公司确立了以线上渠道为主，全渠道相互渗透的专业销售渠道体系。线上自营平台增强公司的运营把控能力，发挥专柜服务平台私域流量的长期价值。线下重点发展成熟的商业公司和直供客户作为线下分销商主力，差异化销售医疗器械产品。2021Q3，公司不断进行渠道拓展，快手超品日活动期间开展超级品牌日营销活动，高管、明星达人、产品研发5天直播不NG，品牌曝光和带货转化双丰收。携手“抖音一姐”朱瓜瓜，采取日播+自播高频模式传播，10小时取得优异成绩。并且首开线下体验中心，为消费者提供产品、服务、场景空间三位一体的深度体验，取得巨大成功。公司通过信息的高效传播、营销链条的长线铺设、线上及线下的双向配合、时间与空间的双维匹配，借助自身树立的专业品牌形象，推出适销对路的营销推广方案，成功抓住消费者消费心理，激发市场消费欲望，实现销售收入的快速增长。

在营销层面，公司积极开展品牌建设和新品营销，持续提升品牌美誉度。报告期内，邀请知名艺人舒淇代言“薇诺娜”品牌，举办了“中国第二届敏感性皮肤高峰论坛”，并颁布《敏感肌肤防护指南》，扩大品牌的知名度与影响力。公司旗下“薇诺娜”品牌作为第一个受邀国货品牌，强势入驻天猫超级品牌日。在新品营销上，公司邀请近200位皮肤界泰斗专家和主流媒体，通过携手天猫小黑盒发布了年度新品的方式，薇诺娜将其品牌的新科技、新理念、新产品带给了消费者。2021年“6·18”年中大促活动中，薇诺娜再次取得亮眼的成绩，蝉联天猫美妆国货新锐第一。公司的全渠道建设体系与营销策略协同发展，B2C平台上公域流量运营不断优化，以私域流量为主的薇诺娜专柜服务平台、以及结合两类流量的微信小程序蓬勃发展。

此外，2021Q3，公司通过多元化种草方式，持续提高品牌知名度，在微博、

投资建议

公司主力产品专注于皮肤学级美妆产品，对于敏感肌群体的消费者具有一定的必选属性。公司所属的皮肤学级美妆产品行业增速表现明显优于同期的美妆行业整体以及护肤品类。与发达国家相比，我国人均消费额水平明显偏低，而敏感肌的主要成因中化妆品的过分及错误使用、高强度高压的工作生活状态、刺激辛辣的饮食、医美的普及等均是现代难以规避的主流因素，因此未来需求增长空间较大；公司作为细分赛道内的龙头企业，可享受行业高速发展的红利。此外公司擅长依靠高效*的营销推广吸引消费，在线上渠道中遵循美妆产品销售的大趋势，灵活运用新媒体营销手段；在线下渠道中借助BA等人员优势，在药店/专卖店等终端网点内与普通美妆产品形成差异化，带来增量补充，市占率有保障。综上我们认为公司短期内具备渠道和营销优势，借助公域流量和行业红利实现广散网的迅速扩张，同时依靠私域流量的精细化运作进一步增强品牌影响；中长期，募资项目中新增产能落地搭配信息系统升级迭代，可主力公司迅速响应潜在的市场需求变化。我们预测公司2021/2022/2023年将分别实现营收38.47/52.22/68.12亿元，净利润7.83/10.57/13.81亿元，对应PS为24.19/17.82/13.66倍，对应EPS为1.85/2.50/3.26元/股，PE为119/88/67倍，维持“推荐评级”。

风险提示

日化行业发展不及预期的风险；市场竞争加剧、行业集中度降低的风险；品牌渠道推广不及预期的风险。

该股最近90天内共有41家机构给出评级，买入评级33家，增持评级7家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为262.61；证券之星估值分析工具显示，贝泰妮（300957）好公司评级为5星，好价格评级为1星，估值综合评级为3星。

张利静 中国证券报·

银河证券相关负责人表示，近年来，在战略举措的驱动之下，公司市场竞争力不断增强。2021年，银河证券在前期转型发展和初步巩固的基础上，聚焦国家战略，紧抓资本市场改革机遇，以服务实体经济、服务居民财富管理为中心，持续强化金融科技赋能，实现了综合服务能力和盈利能力的双提升。

加速转型 增强核心竞争能力

当前，券商纷纷竞速财富管理新赛道，作为率先推动财富管理转型的排头兵，银河证券以客户为中心，不断加快转型步伐，开启跨界运营生态、智能服务生态和专业赋能生态互荣共生的财富管理服务新局面。

据银河证券相关负责人介绍，公司一方面加强科技赋能*服务，建立财富管理客户分类分级体系，形成6大类、17小类、517个客户标签矩阵，以便提供更具针对性服务。另一方面持续发展专业机构交易，提升机构综合服务能力，形成了“1+2+N”机构投研交易综合服务系统，并上线银河证券上市公司股权综合服务平台，机构交易占比实现提升。此外，公司持续推动“财富星”财富管理业务品牌建设，借助超过3,000位投顾的多年深耕一线的实战经验，不断扩大其影响力，促进客户及规模保持高速增长。数据显示，2021全年银河证券证券经纪业务收入86.76亿元，同比增长18.61%，其中代销金融产品收入9.15亿元，同比增长120.33%，位居行业第4。同时，通过线上线下强化多渠道获客及场景化经营，2021年累计开户115.75万户，同比增长6.72%，经纪业务的行业地位得到进一步巩固。

除财富管理转型外，“数字化”“智能化”也是当下头部券商竞相角逐的又一重要领域。而银河证券早已将金融科技上升至战略层面，根据银河证券*五年战略发展规划，“智能银河”被列为12个子规划中的重要一员。

2021年银河证券推进数字金融中心转为数字业务部门，以互联网思维、用户思维、内容思维升级业务模式，系统打造基于互联网思维的获客、留存及转化的能力。同时通过金融科技的加持，充分保障了北交所、公募REITs等业务平稳落地。此外，公司还积极推进信息技术应用创新。2021年“数字人民币应用场景创新试点项目”纳入首批资本市场金融科技创新试点名单，实现数字人民币应用场景到证券行业的*扩展。

强化业务 提升持续盈利能力

从具体业务来看，2021年银河证券以投资业务和国际业务为引领，多项业务有所提升。

投资业务方面，银河证券着眼于投资价值创造，积极向投资交易方向转型，实现积极增收。报告显示，2021年公司自营及其他证券交易业务实现营业收入人民币50.38亿元，较2020年增长82.53%。其中，公司债券质押式报价回购业务（产品“天天利”）继续保持业内领先地位，同时在获批成为首批公募REITs战略投资者和做市商后，公司成功参与首批9只和第二批2只全部公募REITs项目的投资或做市，投资规模和战略投资者家数等多项指标均位居市场前列。在私募股权投资上，银河创新资本通过独立募资和协同募资“双管齐下”，着力提升基金主动创设能力，加快推进基金设立，迈出了主题基金跨越式发展的关键一步。在另类资产投资上，银河源汇聚焦高科技实业投资，截至2021年末，在投权益类金融产品39个，投资金额人民币16.72亿元。

国际业务方面，银河证券国际化投行建设更进一步，跨境业务模式实现多元化。2021年银河国际控股实现营业收入19.32亿元，净利润2.74亿元，分别同比增长19.42%、37.92%，业绩释放明显。值得注意的是，2021年银河证券国际业务营业收入占公司总营业收入的5.37%，成为了公司新的利润增长极。凭借银河国际控股在中国香港的平台以及银河联昌在东盟地区的业务网络，公司将业务推广到全球20多个国家和地区。2021年银河联昌及银河联昌控股继续保持其在东南亚地区股票经纪业务的市场领先地位，于新加坡市场、马来西亚市场分别*、第三。在经纪业务佣金、利息收入实现较快增长的同时，银河联昌及银河联昌控还不断拓展股票配售、财富管理、主经纪商和固定收益等业务领域，进一步丰富收入来源。

信用业务方面，银河证券融资融券业务占比持续提升，业务结构得到明显优化。2021年公司重点挖掘专业投资者和机构客户，客户融资融券余额人民币938亿元，较2020年末增长15%。投行、资管业务方面，银河证券持续转型投入。2021年公司债券承销规模突破两千亿，同比增长90.46%，创10年来历史*水平，行业排名同比上升6名，具有明显提升。资产管理业务坚定向主动管理转型，基本形成了以发展“固收+”产品为核心，权益、混合类产品为重点、创新类产品为亮点的自主管理产品格局，多只“固收+”产品业绩位于行业前列。

值得一提的是，2022年伴随资管业务过渡期结束、全面注册制改革推进等资本市场改革持续深化。2022年是银河证券五年战略规划收官之年，在坚守传统经纪业务行业领先地位的同时，深度推进财富管理转型，加速金融科技赋能，业务业绩得到稳步提升，营业收入自2018年的99.25亿元跃升至2021年的359.84亿元，净利润自2018年的28.87亿元攀升至2021年的104.3亿元。银河证券相关负责人表示，将继续坚持“双轮驱动，协同发展”的业务模式，构建财富管理、投融资、国际业务“三位一体”的业务体系，运用金融科技等各项战略举措驱动公司不断提升竞争力，实现高质量发展。

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