美国利率走势图(600319)
美国利率走势图(600319)
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中信证券，原载于《资本市场前沿》 李翀 中信证券海外宏观研究员 年初以来，美联储加息缩表带来的流动性紧缩已经对全球资产价格产生重大影响。不过，参照历史周期，美联储货币紧缩对资产价格的冲击更多体现在预期形成阶段。展望未来，美联储货币紧缩对全球资产价格的影响余波未平，但冲击最猛烈的时期可能已经过去，资产价格走势更多切换至基本面因素主导。 2022年3月美联储货币政策会议正式宣布加息25个基点，将联邦基金利率由零利率抬升至0.25%-0.5%区间，拉开了美联储本轮货币政策紧缩的大幕，标志着新冠疫情以来超常规量化宽松政策正式宣告退出。随后美联储在5月和6月货币政策会议上分别加息50和75个基点至1.5%-1.75%区间，同时自6月1日开启缩减资产负债表（即缩表）计划。本文主要通过介绍美联储未来可能的加息节奏和缩表路径来分析其对宏观经济及大类资产价格的影响。 截止2022年5月份，美联储已分别在3月、5月和6月相继加息25个基点、50个基点和75个基点，将联邦基金利率的目标区间由0%-0.25%上调至1.5%-1.75%。在5月初结束的货币会议上，美联储同时宣布将于6月1日开启缩表，缩减资产负债表的初始规模为每月300亿美元国债和175亿美元机构债和MBS，3个月后到达上限规模，即每月缩减600亿美元国债和350亿美元机构债和MBS。至此美联储处于这一轮货币紧缩周期的初期，相比与年初时紧缩预期的混乱，美联储后续的加息、缩表路径已日渐清晰。 首先，美联储本轮加息周期的利率终点可能在4%左右。理论上，中性利率是指使经济产出在充分就业和通胀稳定环境下的均衡利率水平。当基准利率在中性利率水平时，政策利率既不会因过低而刺激需求、推升通胀，亦不会因过高而抑制经济增长。目前美联储预测的长期中性利率为2.5%（图1），这可以作为我们衡量本轮加息终点利率水平的参照之一。疫情以来，因大规模财政刺激和疫情下的供给冲击导致美国经济正遭受近40年未有的高通胀压力，对抗通胀已经成为当前美联储政策首要应对的问题，这理论上要求美联储本轮加息终点高于中性利率水平，才能够起到抑制通胀的效果。结合美国经济放缓的趋势以及当前远高于2%的通胀压力，我们认为，本轮美联储货币紧缩周期中调升基准利率的终点水平可能在4%左右。 其次，今年美联储加息节奏可能体现出“先急后缓、前高后低”的特征。一方面，当前美国通胀高企且美联储已经“滞后曲线”2-3个季度，这意味着美联储在本轮紧缩周期的前半程必须以更快的速度加息。另一方面，今年下半年起，基于货币政策收紧、地缘冲突影响缓和等多重因素影响，美国通胀水平可能会有所回落，美联储可能考虑放缓加息步伐以避免经济“硬着陆”。因此，我们预计当美国通胀CPI同比降至5%以下时，美联储可能将加息幅度由75bps调降为50bps或25bps。 最后，加息节奏方面，预计本轮美联储紧缩周期共加息7次左右（每次加息幅度不一）。目前美国联邦基金利率在3月、5月和6月三次加息后已上升至1.5%-1.75%，未来还可能进一步上行225个基点至4%左右。具体而言，2022年7月美联储预计加息75个基点，在9月份联邦基金利率接近中性利率2.5%左右时，美联储可能将每次货币会议加息的幅度由此前的75个基点调整为50个基点。届时美国需要看到通胀同比增速预计由5月CPI通胀高点的8.6%回落至6%以下，这与美联储“平均物价2%”的通胀目标仍有距离，美联储的加息周期不会就此结束，但通胀回落的趋势确立，也适宜美联储重新评估就业和通胀的新变化来调整加息节奏。 综上，我们预计美联储本轮紧缩周期可能加息7次左右，今年余下时间可能还有4次加息直到基准利率上调至4%左右后结束本轮加息周期。离岸美元市场联邦利率期货反应的美联储加息预期也基本与我们的判断一致。 美联储6月1日正式开启缩表，并对缩表节奏和规模给出了具体细节：初始规模为每月300亿美元国债和175亿美元机构债和MBS，3个月后到达上限，即600亿美元国债和350亿美元机构债和MBS，合计每月缩减规模上限为950亿美元资产。 考虑到疫情后美国经济韧性较强、通胀高企的现状，美联储本轮紧缩周期中加息和缩表衔接更紧凑。2013-2019年美联储上一轮货币紧缩周期中，无论是加息还是缩表进度均相对缓慢。美联储于2013年5月准备退出货币宽松，2014年1月正式缩减QE规模（即Taper），到2015年12月*加息，并于2017年10月开启缩表，整个紧缩周期跨越了5-6年之久。从Taper到*加息，再到启动缩表，期间时隔均有近两年。而本轮紧缩周期由于美联储已经“滞后曲线”且本轮通胀水平更高，美联储货币紧缩中加息和缩表的推进会更加紧凑。2022年美联储于3月完成Taper的同时已启动加息，5月第二次加息的同时宣布缩表计划，加息、缩表进度的密集推进是本轮美联储紧缩周期的一大特点。 另一方面，本轮美联储紧缩过程中预计缩表规模可能相对更大。为了应对新冠疫情冲击，美联储资产负债表规模由此前的不足4万亿美元急速扩张至接近9万亿美元。根据美联储理事沃勒的预测，美联储资产负债表占GDP的20%左右是合理的，而目前约为35%。我们预计本轮美联储货币正常化需要缩减的资产负债表规模在1~2万亿美元左右，即由目前约9万亿美元规模降到7~8万亿美元；激进的缩减规模预计在约3万亿美元至6万亿美元左右。 结合美联储未来紧缩节奏以及上一轮加息缩表的实际影响，我们将美联储货币紧缩对美国经济和大类资产价格在未来三个月（2022年3月-年中）、六个月（2022年年末）及两年内（2023年）走势表现的影响分析如下（详见表1）： 未来两年美国经济可能经历由过热逐步向衰退的演变，美联储很可能在美国通胀趋势性明显回落后边际放缓紧缩节奏，以试图避免美国经济陷入深度衰退。考虑到美国私人部门资产负债表在疫情后的明显修复，我们认为，今年年内美国经济增长动能可能依然强劲，经济“硬着陆”的概率不高，但是，随着利率逐步抬升至高于中性利率水平，消费和投资需求将受到明显抑制，2023年美国经济存在衰退风险。 上一轮美联储货币紧缩周期中，缩表对股市的冲击大于加息阶段，且更多体现在紧缩预期的形成阶段。分国别来看，美联储紧缩周期对新兴市场的冲击大于美股。2015年12月美联储*加息时，美股自高点下降幅度在10%以内，且跌幅主要出现在*加息落地前，之后由于美国经济向好、企业盈利持续强劲，美股很快出现反转并再创新高。但是，2017年10月美联储宣布缩表后，美股下跌幅度更大，*回撤幅度达15%左右。相对于美股，新兴市场股市在美联储启动缩表后受到的冲击更大，*回撤幅度达23%左右。 年初以来美联储紧缩政策对全球股市的影响已经有所显现。截止5月中旬，美股标普500指数下跌幅度达20%，纳斯达克指数更是跌幅高达30%。与上一轮紧缩周期不同的是，当前美国经济增长高点已过。2015年美联储启动加息时，美国经济正处于增长动能加速期，企业盈利增长强劲，美股尽管有紧缩带来的估值下修压力，但盈利增长强劲最终对冲了估值下修，美股整体在*加息落地后仍不断创出新高。而当前美国经济增长和企业盈利的高点在2022年已经出现，未来经济增长趋势下行，盈利增长预期很难再次超预期上修。美股在面临利率抬升带来的“杀估值”后可能将继续面临“盈利下修”的冲击。 美联储紧缩周期一般出现在经济上行或过热阶段，利率抬升，债券市场率先调整。上一轮美联储货币紧缩周期开始前，2013年美债10年期收益率便随着美国经济向好而开始上行，收益率高点曾一度突破3%。后因2014年下半年国际油价大幅回落拖累通胀预期，10年期美债收益率再度回落至前期低点附近。即使在2015年12月美联储正式启动加息时，美债长端利率对于加息反应平淡，收益率在1.45%-2.45%区间震荡，直至2017年底美联储宣布启动缩表时，10年期美债收益率才再度大幅上行100个基点至3.14%。 美债长端利率受经济增长、通胀预期和美联储紧缩预期共同影响。在美联储加息初期（3个月内），短端利率跟随加息预期快速回升，美债收益率曲线表现为 “熊平”走势（短端利率上行快于长端利率）。随着加息预期充分、同时美联储开启缩表进程，美债长端利率在缩表预期影响下延续上行。年底美债倒挂现象可能再次出现，预示美国经济未来陷入衰退风险增加。届时债券市场走势的主导因素将由货币紧缩转向经济下行，收益率曲线可能由持续“熊平”切换成“牛陡”。 一般情况下，美联储紧缩周期并不一定对应美元强周期，但是，在各国经济分化、美国经济明显强于其他经济体的背景下，美联储紧缩周期势必带来美元强势上行。上一轮紧缩周期中，美联储加息周期开始前后3个月内美元指数强势上行，原因在于美联储相对欧日央行利差优势扩大；2018年进入的缩表阶段，美元指数依然保持相对强势。本轮美联储推进加息和缩表节奏密集，同时美国经济相对其他经济更具韧性，利差和避险情绪将促使未来3个月美元指数持续强势。预计2022年Q3美元指数可能持续上行至105-110区间。 人民币汇率方面，受近期国内经济下行压力加大、部分主要城市新冠疫情防控严峻等因素影响，短期内人民币贬值压力增大，预计年内人民币兑美元汇率可能会贬值至7附近。预计下半年本轮国内疫情结束、“稳增长”政策逐步起效、国内经济基本面企稳后，人民币贬值动能将逐渐减小。 影响大宗商品价格的因素可以区分为金融属性和供需基本面属性。历史上，美联储的货币紧缩周期一般出现在需求和通胀加速上行期，美联储为了遏制物价上涨、平抑经济过热现象而启动加息紧缩。美联储*加息落地的时点常常对应着经济周期上行、大宗商品需求增长的时期。因此，尽管美联储货币紧缩带来流动性减少、美元强势降低了金融属性对大宗商品价格的支撑，但多数情况下商品供不应求的基本面属性依然支持其价格趋势上行。 不过，当前美联储紧缩周期与以往的差异体现在加息启动的时点过于滞后。根据泰勒规则测算，我们认为，美联储本轮加息“滞后曲线”大约2-3个季度，即美联储早在2021年9月份就应启动加息周期。实际上，在美联储今年3月*加息的时点，经济周期已经跨过了本轮经济增长的高点，未来经济需求大概率呈现放缓趋势。在此背景下，大宗商品的需求很难如历史上美联储紧缩周期启动初期一样加速扩张，更多取决于供给因素的影响。 油价方面，未来西方与俄罗斯能源“脱钩”的不确定性依然存在，预计今年Q2国际油价可能上冲至150美元。随着地缘政治扰动逐渐消散、产油国增产改善供需格局，国际油价未来两年总体将缓慢下行。金属方面，黄金价格与全球实际利率、美元指数显著负相关。在今年全球经济持续修复、流动性宽松加速退潮背景下，实际利率将总体上行，利空黄金价格。受全球需求回落及美联储流动性紧缩影响，基本金属价格总体亦趋于下行。 综上所述，美联储加息缩表带来的流动性紧缩已经对2022年全球大类资产表现产生重大影响。美联储通过加息抬升短端利率的同时，也通过缩表影响美债长端利率上行。资金利率的系统性抬升又显著冲击权益市场估值，导致年初以来全球股市持续暴跌。不过，参照历史周期，美联储货币紧缩对资产价格的冲击更多体现在预期形成阶段。我们认为，当前美联储紧缩最强预期已经落地，后续美联储较难出现比之前更紧的紧缩预期。整体上，我们认为未来半年内大类资产配置的优先顺序依次为：债券 > 股票 > 大宗。美联储货币紧缩对全球资产价格的影响余波未平，但冲击最猛烈的时期可能已经过去，资产价格走势更多切换至基本面如盈利等因素主导。
1月10日晚间，ST亚星(600319)公告，潍坊市国资委将成公司实控人，公司将收购景芝酒业白酒业务控制权。
将迎国资实控人
1月10日晚间，ST亚星公告，公司第二大股东潍坊市城投集团与第四大股东亚星集团签署表决权委托协议，亚星集团将其持有的公司2693.27万股股份（占公司总股本8.53%）对应的表决权无条件且不可撤销的委托给潍坊市城投集团行使。上述协议签订后，潍坊市城投集团拥有表决权的股份将增加至6693万股（占总股本21.20%），将导致公司控股股东变更为潍坊市城投集团，公司实控人变更为潍坊市国资委。
据悉，在本次权益变动前，潍坊市城投集团与亚星集团分别持有公司4000万股股票、2693.27万股股票，持股比例分别为12.67%、8.53%。在本次权益变动之前，ST亚星处于无控股股东、无实控人状态。
此前，ST亚星曾于2020年10月13日公告，浙江省杭州市中级人民法院将于2020年11月12日拍卖公司第二大股东光耀东方持有的公司无限售条件流通股4000万股股份，占公司总股本的12.67%，占光耀东方所持公司股数的***。
ST亚星2020年12月5日的公告显示，浙江省杭州市中级人民法院依法拍卖被执行人光耀东方持有的ST亚星4000万股股票。买受人潍坊市城投集团以*价1.97亿元拍得，并已付清全部成交价款。
ST亚星1月10日晚披露的简式权益变动报告书显示，上市公司现有业务盈利能力较差，为维护上市公司全体股东利益，提升上市公司盈利能力，亚星集团计划将所持表决权转让给潍坊市城投集团，潍坊市城投集团取得上市公司控制权后，将通过整合相关产业资源推动上市公司主营业务转型，助力上市公司改善经营能力，实现高质量健康发展。
据了解，潍坊市城投集团经营范围是国有资产投资及资本运营；国有资产经营管理；城市和农业基础设施开发建设；土地整理及房地产开发；物业管理；房屋租赁等。潍坊市国资委持有其***股权。
潍坊市城投集团还持有美晨生态(300237)21.46%股份，系美晨生态控股股东。
拟收购景芝酒业白酒业务控制权
ST亚星1月10日晚间还同步公告称，拟以现金收购的方式收购山东景芝酒业股份有限公司（以下简称“景芝酒业”）白酒业务的控制权，预计将构成上市公司重大资产重组。另外值得一提的是，交易对方董事长刘全平拟担任上市公司董事，因此，本次交易预计将构成关联交易，但不构成重组上市。
据了解，景芝酒业主要从事白酒的生产、销售业务，拥有以“一品景芝”为代表的芝香型酒系列，以“景阳春”为代表的浓香型酒系列，以“景芝白乾”为代表的传统清香酒系列，以“年份景芝”为代表的年份酒系列四大系列品牌。
本次交易的初步方案为：ST亚星方或其下属子公司以现金收购的方式取得景芝酒业白酒业务的经营性资产。本次交易完成后，ST亚星将取得景芝酒业白酒业务资产的控制权。
对于本次交易对上市公司的影响，ST亚星方面表示，目前上市公司主要从事氯化聚乙烯（CPE）、离子膜烧碱、水合肼、ADC发泡剂等化学产品的生产销售，盈利能力较差。本次交易完成后，上市公司将取得景芝酒业白酒业务的控制权，主营业务将增加白酒的生产销售。未来上市公司将随着酒类业务的不断发展，进一步提升盈利能力，实现上市公司高质量健康发展。
在此之前，另一家上市公司今世缘曾于2019年12月17日召开第三届董事会第二十六次会议，审议通过了《关于投资设立产业并购基金的议案》，董事会决定以自有资金2.45亿元参与发起设立产业并购基金，专门用于收购景芝酒业股份。
2020年12月23日晚，今世缘公告称，受宏观大环境影响，行业竞争态势及标的企业经营形势发生变化。同时，白酒行业市场估值也发生较大变化，合作各方对于未来市场发展趋势以及企业长期战略定位产生了不同看法，虽经过长期多次的沟通，各方仍未能达成一致意见。公司及产业并购基金合伙各方一致决定暂不设立该产业并购基金，公司终止本次投资。
此前曾筹划控制权变更未果
2019年，ST亚星拟定增募资不超过3.3亿元，扣除发行费用后拟全部用于5万吨/年CPE装置项目。该次发行前，ST亚星股权较为分散，无实际控制人，微蚁金服未持有公司股份。该次发行完成后，微蚁金服将通过认购上市公司非公开发行股份，持有公司6311.88万股股份，持股比例拟达到16.67%。本次非公开发行完成后，微蚁金服将成为ST亚星的控股股东，潍坊市国资委将成为公司实际控制人，上市公司控股股东及实际控制人将发生变化。
不过，ST亚星在2019年12月30日晚间公告称，自披露非公开发行预案以来，行业市场环境、资本市场环境等诸多因素发生了变化，综合考虑当前资本市场环境的各种因素，决定终止非公开发行A股股票事宜。
ST亚星2019年12月30日早间公告称，公司拟通过发行股份的方式购买科源制药***股份及宏济堂***股份。本次交易构成重大资产重组，构成关联交易，交易将导致公司控股股东、实际控制人发生变更，可能构成重组上市。
ST亚星2020年1月披露的重组方案显示，上市公司将全部资产及负债作为拟置出资产，与力诺投资持有的宏济堂48.99%股权等值部分进行置换；交易拟置入资产为宏济堂***股权和科源制药***股权，拟置入资产和拟置出资产的交易价格差额由上市公司以发行股份的方式向上述两家标的公司的全体股东购买；上市公司拟向神州种植非公开发行股份募集配套资金，拟全部用于补充流动资金。
ST亚星2020年6月22日晚间公告，由于交易各方未能就交易价格、利润承诺及补偿等核心条款完全达成一致意见，公司与交易对方审慎研究与磋商，决定终止此次重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项。
苹果市值跌近万亿
五大科技股蒸发3.3万亿
再来看看美股这边的状况。美东时间周四，美股受重挫，科技股也全线暴跌。收盘时，苹果、特斯拉、亚马逊、奈飞跌幅都比纳指跌幅还大。
苹果跌5.57％，市值蒸发1498.23亿美元，约合9971.62亿人民币。
特斯拉跌8.33％，市值蒸发820.13亿美元，约合5458.48亿人民币。
亚马逊跌7.56％，市值蒸发965亿美元，约合6422亿人民币。
谷歌A跌4.71％，市值蒸发761亿美元，约合5066亿人民币。
微软跌4.36％，市值蒸发943亿美元，约合6280亿人民币。
上述五大科技股周四市值共蒸发约4988亿美元，约合3.32万亿人民币。
此外，奈飞周四跌7.69％，市值蒸发70亿美元，约合464亿人民币。
重仓科技股的基金也大跌，木头姐Cathie Wood旗下方舟资本的旗舰基金ARKK在周四收盘时跌幅近9％，远超纳指跌幅（4.99％）。
道指收跌超千点
纳指大跌5％
再来看看大盘最终的收盘表现
盘中，道指一度狂跌1200点，但收盘跌幅有所收窄。截至收盘，标普500指数跌3.56％，报4146.87点；纳斯达克指数跌4.99％，报12317.69点；道琼斯指数跌3.12％，报32997.97点。
除科技股外的其他版块也纷纷走低。据Wind资讯，美国能源股多数下跌，埃克森美孚跌1.47％，雪佛龙跌0.75％，康菲石油跌0.86％，斯伦贝谢跌1.2％，西方石油涨1.07％。
美股航空股全线走低，波音跌4.12％，美国航空跌5.5％，达美航空跌3.82％，西南航空跌2.06％，联合航空跌5.78％。
美股银行股全线走低，摩根大通跌2.39％，高盛跌3.36％，花旗跌1.7％，摩根士丹利跌2.6％，美国银行跌2.74％，富国银行跌2.01％。
昨夜，富时中国A50指数也跟跌，一度跌超2％。今晨，其跌幅也有所收窄，跌幅为1.38％，远远小于美股的跌幅。
美元指数20年新高
十年期美债收益率飙升破3％
股市大跌之际，美元指数在飙升，一度接近104，创20年新高。截至纽约汇市尾盘，衡量美元对六种主要货币的美元指数上涨1.14％至103.7540。
美元大涨之际，数字货币也在暴跌。
追究造成股市暴跌，美元指数飙升的原因，主要有以下5点。
1、十年期美债收益率飙升突破3％。
据Wind，NatAlliance Securities国际固定收益主管Andrew Brenner表示：“美国国债收益率曲线正在变陡，这告诉你美联储做得还不够。长期国债收益率可能会向今年高位攀升，试图向鲍威尔传达信息。这就是为什么我们依然认为，每次美联储会议之后，市场真实走势要在政策声明后的大约18小时才会开始。”
2、美国抵押贷款利率在周四涨至5.27％，为2009年以来*。这一指标的大涨使市场回忆起2008年金融危机的时候，有分析师认为，较高的借贷成本正在将买家赶出市场，房价涨幅将很快放缓。
3、初请数据加剧经济复苏担忧。
美国至4月30日当周初请失业金人数20万人，为今年2月12日当周以来*，预期18.2万人，前值18万人修正为18.1万人；至4月23日当周续请失业金人数138.4万人，预期140万人，前值140.8万人修正为140.3万人。
此外，美国4月挑战者企业裁员人数2.4286万人，为2021年5月以来新高，前值2.1387万人。
4、俄乌局势持续紧张。据新华社消息，靠近乌克兰边界的俄罗斯别尔哥罗德州州长格拉德科夫5日在社交媒体上通报，该州两个村庄当日遭到乌克兰方面炮击。据乌克兰国家通讯社4日报道，乌总统泽连斯基日前接受美国《华尔街日报》视频采访时表示，乌方不同意与俄方“冻结冲突”。
5、美国利率期货价格显示，美联储6月加息75个基点的可能性为75％，芝商所（CME）美联储观察认为有83％的可能性。
中概股跑输大盘，金龙指数跌近8％
拼多多、蔚来、小鹏、爱奇艺、B站双位数下跌
美股大盘已经很惨了，但中概股的整体跌幅比大盘还多。周四，纳斯达克中国金龙指数周四跌7.72％。
具体到个股来看，电商巨头方面，阿里巴巴跌6.65％，京东跌6％，拼多多跌11.18％，
新能源汽车中概股方面，蔚来汽车跌15.09％，小鹏汽车跌13.51％，理想汽车跌8.14％。
此外，叮咚买菜跌21.62％，亿邦通信跌15.32％，爱奇艺跌13.33％，哔哩哔哩跌10.68％，百度跌5.96％。涨幅方面，蘑菇街涨4.07％，博实乐涨3.61％。
除美股大跌外，监管方面的消息也拖累了中概股走势。据环球时报，当地时间4日，美国证券交易委员会（SEC）网站将88家中概股列入可能被逐出美国证交所的“预摘牌”名单，将该名单上的中概股企业扩大至105家。
中国外交部发言人赵立坚5日在解答相关问题时表示，据了解，中国企业被列入有关名单，是美国监管部门执行其国内法律的有关步骤。这并不代表相关企业必然摘牌。这些企业是否摘牌或继续在美上市，取决于中美审计监管合作进展和结果。
（报告出品方/
一、第一轮加息周期（1994/4-1995/2）
1.1 加息背景
二十世纪九十年代初，美国经济陷入衰退。为了支撑经济复苏，美联储降低联邦基金目 标利率，两年内将基准利率从 9%降至 3%，随后便维持低位运行。此后，美国经济强劲 复苏，失业率也保持在较低的水平。
1993 年四季度，美国 GDP 环比上涨了 7.9%，而在 1990 年四季度，这一数字是下跌 0.7%。可以看到的是，美国经济维持着强劲复苏的势头。在此背景下，美联储担忧经济 过热引发通胀大幅上涨。1994 年 2 月，在通胀并未大幅上涨的背景下，美联储宣布加 息，*加息 20 个基点。在随后的 12 个月内美联储共加息 7 次，累计加息 300 个基 点。
1.2 对美国的影响
此次提前加息有效地抑制了美国通胀上行，但对资本市场产生了较大影响。美联储宣布 加息后，美国通胀回落，CPI 同比增速维持在 2%左右。经济方面，加息周期内 GDP 环 比增速增速开始放缓。
由于当时美国通胀值并不高，CPI 同比增速在美联储宣布加息时仍处于较低的位置，因 此美联储激进的加息措施远超市场预期，引发资本市场震荡明显。可以看到的是，在美 联储宣布加息后的半年内，美股市场大幅回落，三大主要股指集体下跌。1995 年 2 月， 随着美联储结束加息，三大主要股指大幅上涨。美元方面，在*加息落地的半年内， 美元指数受到美国经济不景气的影响大幅下跌，随后呈现出上涨趋势。债市方面，十年 期美债收益率受到加息的刺激大幅攀升，随着加息结束开始回落。
1.3 对新兴市场国家及中国资本市场的影响
新兴市场国家方面，美联储此次加息对全球金融市场造成了广泛而深远的影响。随着美 元走强，新兴市场国家货币迅速贬值。
中国方面，1994 年，中国股市还未与国际市场建立比较密切的联系，美联储加息对中国 的影响较小。而在央行货币政策方面，当时中国经济稳步发展，通胀呈现抬头趋势。因 此为了抑制国内通胀上涨，中国央行逐步收紧货币政策。可以看到的是，中国央行货币 政策坚持“以我为主”，并未跟随美联储货币政策。因此，此轮加息对中国金融市场的影 响并不明显。
二、第二轮加息周期（1999/6-2000/5）
2.1 加息背景
二十世纪九十年代末，受到东南亚金融危机等因素的影响，美国经济增速放缓，美联储宣布下调联邦基准利率。随后，美国经济快速发展，在此期间，大量资金涌入互联网行 业，it 行业飞速发展。与此同时，美国通胀值持续攀升，CPI 同比增速超过了美联储设 定的 2%的目标。1999 年 6 月，美联储宣布收紧货币政策，开始加息。在随后的 11 个 月内美联储共加息 6 次，累计加息 175 个基点。
2.2 对美国的影响
与此前第一轮加息不同的是，这一次美联储的货币政策已经落后于通胀的上涨速度。整 体来看，此次加息规模较小，通胀并未得到较好地控制，加息周期内 CPI 同比增速仍呈 现出上涨势头。在*加息落地后的半年内，美国 GDP 环比大幅下降，随后开始反弹， 直至 2000 年美国“互联网泡沫”破灭，经济增速放缓。为支撑经济发展，美联储在 2000 年 5 月宣布停止加息。
可以看到的是，此次加息并未改变美国资本市场的原有走势。在美联储*加息落地的 3 个月内，美国三大主要股指波动明显，呈现下跌趋势。随着市场消化美联储加息的相 关消息后，三大主要股指维持着震荡上行的趋势。特别是纳斯达克综合指数，得益于互 联网行业的蓬勃发展，加息周期内大幅上涨。美元方面，在美联储宣布加息后的半年内， 美元指数大幅下跌，在 1999 年四季度开始维持的震荡上行的势头。美债方面，在加息 期间，十年期美债收益率维持着上涨趋势。
2.3 对新兴市场国家及中国资本市场的影响
新兴市场方面，短期内新兴市场主要股指受到市场恐慌情绪的影响波动加剧。但此次加 息幅度较小，且美元指数在加息后的半年内维持着下跌走势，因此并未引发国际资本大 规模流出新兴市场国家。中国方面，1999 年 6 月，A 股市场大幅上涨。中国央行开始实 施宽松的货币政策。在此轮加息周期中，中美货币政策表现分化，美国加息对中国资本 市场的影响相对较小。
三、第三轮加息周期（2004/6-2006/5）
3.1 加息背景
二十一世纪初，受到“互联网泡沫”破灭的影响，美国经济增速放缓，金融市场表现疲 软。2001-2003 年期间，美联储连续 13 次降息，将基准利率维持在较低水平。在长此 背景下，美国住房成本大幅上涨，房地产泡沫显现，通胀抬头。为了应对房地产泡沫和 通胀上行带来的潜在风险，2004 年 6 月，美联储宣布加息。在随后的 24 个月内美联储共加息 17 次，累计加息 425 个基点。
3.2 对美国的影响
美国方面，加息周期内，美国 GDP 增速环比小幅下降。通胀方面，尽管此次加息时间长、 规模大，但是在加息周期内，CPI 同比增速未呈现明显下降的势头。可以看到的是，此 轮加息并未有效缓解美国的通胀压力。 美联储宣布*加息后，美国三大主要股指呈现波动走势。宣布加息后的三个月里，美 债收益率回落，随后大幅反弹。美元方面，美元指数也并未随着美联储加息走高，受到 美国通胀值较高的影响，美元表现疲软。
3.3 对新兴市场国家和中国资本市场的影响
新兴市场方面，由于在此次加息周期中，美元并未明显走强，呈现下跌的趋势。受此影响，国际资本并未大范围从新兴市场国家流出，因此对新兴市场的影响有限。
中国方面，本轮加息周期中，A 股市场呈现出下跌势头，上证指数和深证成指双双下跌。 具体来看，A 股下跌的根本原因是中国央行收紧货币政策，并非受到美联储加息的影响。 整体来看，当时中国资本市场对外开放程度有限，更多是受到国内经济发展和货币政策 影响。
四、第四轮加息周期（2015/12-2018/12）
4.1 加息背景
2007 年下半年，全球爆发了新一轮的金融危机，美国经济复苏受挫。为支撑经济发展， 美联储在 2007 年-2008 年期间，连续 10 次降息。量化宽松的货币政策一方面提振了美 国经济，另一方面导致美联储资产负债表大幅增加。随着经济稳步复苏，美联储货币政 策开始转向正常化，2015 年 12 月宣布第一次加息，在随后的 37 个月内共加息 9 次， 累计加息 225 个基点。
4.2 对美国的影响
美国方面，在*加息落地后美股小幅波动。但在此轮加息周期内，美股表现强劲，三 大主要股指呈现出大幅上涨的趋势。除此之外，美元指数和美债收益率也双双上涨。加 息结束后，美国经济增速虽有所放缓，但通胀压力得到缓解，就业市场也逐步修复。
4.3 对新兴市场国家和中国资本市场的影响
新兴市场方面，在此轮加息周期中，美元指数走高，美元表现强势，大量的国际资金流 出新兴市场国家，新兴市场国家货币贬值压力激增，经济和资本市场发展均受到打击。
中国方面，美元升值增加了人民币的贬值压力。A 股方面，随着中国资本市场对外开放 改革逐步深化，美联储加息短期内引发市场恐慌情绪蔓延，波动明显。随后，受到央行 货币政策和经济增长的提振，大幅反弹。
五、第五轮加息周期（2022/3-）
5.1 加息背景
2020 年 3 月以后，为了应对新冠疫情爆发后的经济困境，美联储推出了一系列超常规 的量化宽松的货币政策。一方面，美联储选择降低市场融资成本，在 2020 年 3 月后多 次降息，将基准利率降至接近零利率。另一方面，美联储陆续推出了一些系列的量化 宽松的货币政策以增加流动性。这些经济刺激和规模和力度是*的，在此之 后，美联储资产负债表规模迅速扩大，通胀持续走高。
美国劳工部公布的*数据显示，美国 4 月 CPI 同比上涨了 8.3%，超过市场预期的上 涨 8.1%；4 月 CPI 环比上涨了 0.3%，预期上涨 0.2%。美国 4 月核心 CPI 同比上涨了 6.2%，预期上涨 6%；4 月核心 CPI 环比上涨了 0.6%，预期上涨 0.4%。
在此背景下，美联储也将 2022 年的工作重心转移到抑制不断攀升的通胀上。在 2021 年 11 月的月度息会后，美联储宣布在 11 月开始缩减购债规模。美联储 Taper 正式落地， 这也意味着持续了将近一年半的超常规的货币政策开始向正常化转变。2022 年 3 月， 美联储宣布加息 30 个基点，*加息落地。5 月息会后，宣布加息 50 个基点，并表示 将有较大的可能性在 6 月和 7 月两次加息 50 个基点。
5.2 对美国的影响
美国方面，*加息落地并未明显改善美国的通胀现状，美国通胀压力依然较大。考虑 到供应链瓶颈、大宗商品价格走高、能源价格大幅攀升和食品价格暴涨的影响或将持续 较长时间，美国通胀压力短期内较难缓解。经济方面，*公布的数据显示，美国第一 季度实际 GDP 初值环比下降了 1.4%，自 2020 年第二季度以来*环比下降， 2021 年第四季度终值上涨 6.9%。从细分领域来看，美国内需依然表现较为强劲，支撑美联 储在 5 月加息 50 个基点。但需要注意的是，随着美联储货币政策进一步收紧，消费或 在下半年走弱，这将加大美国经济的下行压力。
5.3 对新兴市场国家和中国资本市场的影响
新兴市场方面，美元指数上升，美元走强，本土货币走弱，或引发大量的外资流出新兴 市场，回到美国，新兴市场股市短期内震荡明显。国际金融协会的*数据显示，3 月 新兴市场国家资金流出总额达到 98 亿美元，这也是自 2021 年 3 月以来*资金净流 出。整体来看，海外资本或受到汇率波动加剧的影响流入美国资本市场，以其他货币计 价的资产贬值压力增强，不利于新兴市场国家金融市场和进出口产业长期健康发展。
人民币汇率方面，考虑到当前全球金融市场受到美联储加息的影响波动明显，而中美货 币政策分化进一步扩大，增加未来人民币汇率走势的不确定性。人民币贬值会对我国经 济社会造成广泛的影响：首先是外资或受到汇率波动加剧的影响流出中国资本市场，其 次以人民币计价的资产贬值压力增强，也不利于我国进口产业的长期发展。
六、美联储加息短期内扰动中国资本市场，但长期上涨趋势不改
美国作为全球范围内的超级大国，是全球流动性的主要供给者。从历史数据来看，在加 息周期内，海外市场短期波动加剧。但等到美联储连续加息、市场风险和压力得到充分 释放后，全球市场将迎来新一轮的上涨行情。
中国方面，随着中国资本市场国际化进程稳步提升，美联储加息也增加了中国资本市场 的不确定性。在此前的四轮加息周期中，A 股市场在短期内受到美国流动性收紧出现波 动。但从中长期来看，A 股市场并未跟随着美联储加息周期变化，而是走出独立行情， 其主要原因是中国资本市场受到国内经济、政策变化的影响更大。
后市来看，虽然今年中国经济上行压力有所增加，但中国经济韧性较强，自新冠疫情在 全球蔓延以来，仍然实现了强劲增长，经济发展前景良好，预计仍能维持增长的势头。 在“稳增长”政策力度不断加大的背景下，央行货币政策坚持“以我为主”，保证流动性 合理充裕，海外流动性收紧的影响或逐渐削弱。今年以来 A 股市场波动明显，但考虑到 市场对美联储加息的预期反应较为充分，市场情绪终会回归理性。从估值层面上来看， 经过此次回调后，A 股部分业绩增长较好、前期跌幅较大的板块已经具备一定的优势。
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